内地投资者通过港股通持有港股，所获股息分红在实操层面需要缴纳20%-28%的股息税，不仅不合理，还存在重复征税的现象，导致内地投资者对低估值、高股息股票的偏好难以向港股市场传导，不利于稳定分派高股息的优质中资企业获得合理估值。

本刊特约陈欣/文

2024年以来，A股和港股市场均表现不佳，投资者遭受了新一轮损失。1月17日，上证指数大幅下跌2.1%，恒生指数更是暴跌3.7%。

在下跌中，A股市场显示出一定程度的分化，低估值、高股息股票表现相对更强。深证成指从2023年末收盘的9525点下跌至1月17日收盘的8760点，跌幅约为8%。对比起来，上证指数仅下跌5%，仅从2023年末的2975点下跌至1月17日的2833点。

值得注意的是，港股的分化并没有这么明显。恒生指数从2023年末收盘的17047点下跌至2024年1月17日收盘的15277点，下跌约10%，而具有低估值、高股息特征的国企指数跌幅达11%。

两地市场持续下跌，大量优质企业估值低迷，不仅导致负向财富效应，还有损社会信心。此时，国家有关部门有必要梳理市场的痛点、难点问题，以更大力度的改革推动市场的复苏。

高股息策略满足避险需求

2023年12月，中国CPI指数同比下降0.3%，较11月0.5%的降幅有所缩小。在CPI显示通缩迹象之际，市场利率也处于下行趋势，10年期国债收益率已并创下多年新低，从2023年末的2.7%下降至1月17日的2.5%附近。市场很难发现较为安全且收益较高的大规模可配置资产。

在宏观经济增长预期转弱、风险凸显之际，不少高成长、高估值股票的逻辑被证伪。大量市场资金涌向煤炭、银行等低估值、高股息的股票避险，引发市场风格分化，这正是新年以来上证指数跑赢深证成指的原因之一。

较为典型的后果是，中国神华A股(601088.SH)从2023年末的31.35元连续上涨至1月17日收盘的34.14元，十余个交易日内涨幅达8.9%，公司市值已超过宁德时代(300750.SZ)。即使在大涨之后，中国神华A股的股息率仍有7.5%。

然而，高股息策略在港股市场表现的节奏与A股市场并不完全一致。

两地股票表现迥异较为典型的案例是，工商银行A股(601398.SH) 从2023年末的4.68元上涨至1月17日收盘的4.84元,对应股息率超过6.2%；而工商银行H股(01398.HK) 股价则从2023年末的3.82港元下跌至1月17日收盘的3.55港元，较A股约折价33%，对应股息率高达9.3%。

两地市场互连互通，为何低估值、高股息的股票在港股市场表现不及A股市场？

内资填补外资撤出空间

2022年以来，受中美关系紧张、美元快速加息、预期转弱等多重因素影响，以西方资本为代表的国际投资者大规模撤离中资股票。据中金公司报告，2023年三季度以来海外主动型基金从中资股票累计流出127亿美元，导致市场表现不佳。

而内资和香港地区本地资金则成为外资抛售股票的买入者，较大程度上缓解了外资撤出带来的冲击。

其中，2022年以来南向资金通过港股通净流入港股合计超过7000亿港元。

截至2023年11月末，港股通当年日均成交额已达313亿港元，约占港股日均交易量的30%。

据中国基金报数据，2023年11月末港股通持股市值占比已达11.6%，较2018年末增加了6.8%；中资机构持股占比为13.8%，较2018年末提升了2.4%；外资持股市值占比则由2018年末的52.1%下降至37.7%，降幅高达14.4%。

尽管南向资金和中资机构持股比例在不断提升，但仍不及外资撤出的比例。较为明显的不利后果是，大量内地优质企业在港股的估值极低，内地投资者遭受着巨额损失。

内地投资者对低估值、高股息股票的偏好难以向港股市场传导，背后还有一个重要因素在于港股通股息税负过高。

目前，内地个人投资者（南下公募基金也类似）通过港股通机制所获得的股息分红在实操层面需要缴纳远超内地的股息税负，大幅降低了持有高股息股票的实际回报率。

红筹企业股息被重复征税

对于港股通个人投资者所获股息,红筹企业要先按照法人投资者的标准代扣10%的企业所得税。其原因是，港股通投资者均通过香港中央结算公司（代理人）登记在红筹企业的股东名册上，目前实际操作中红筹企业在技术层面无法将其与法人投资者进行区分，因此对所有来自香港中央结算公司的投资者都代扣10%的企业所得税。

剩余股息再由中证登公司代扣代缴20%的股息个人所得税，两者累计后实际税率为28%。

根据财税[2014]81号文件，个人投资者在国外已缴纳的预提税，可持有效扣税凭证到国内主管税务机关申请税收抵免。但是，在实操层面港股通投资者很难享受到税收抵免，也就是说所获得的股息被重复征收了两次所得税，一次企业所得税，一次个人所得税。

对比而言，香港地区个人投资者投资本地上市公司则不需要缴纳股息税，香港本地及外资机构投资红筹股也不需要承担如此之高的股息税。

现有港股通机制下红筹企业面临的股息税率可能导致港股估值大幅低于A股。例如，中国海洋石油(00883.HK)股价在1月17日收盘为13.18港元，即使是近期已大幅上涨，其股息率仍达10.2%。相较于当日其A股的股价20.66元，中海油港股折价率约为41.4%。

缺乏差别化股息所得税优惠

对于港股通个人投资者在H股公司取得的股息红利，H股公司向中证登公司提出申请获得内地个人投资者名册后，按照20%的税率代扣个人所得税。

对比起来，财税[2015]101号文件对于A股个人投资者规定了差别化股息红利所得税优惠政策（持股超过1个月减半，持股超过一年可免征），导致港股通股息实际税负远大于A股。

但是，内地企业投资者通过港股通机制取得的股息红利所得却又可以享受差别化所得税优惠政策。对于连续持有H股满12个月取得的股息红利所得，国家现有政策规定可免征企业所得税。该政策有利于保险公司等企业投资者。

以中国神华港股 (01088.HK)为例， 1月17日收盘为27.80港元，较2023年底的26.75港元已上涨4%，其股息率达10%。其港股较A股折价率约为25%，与港股通个人投资者面临的两地市场股息税率差较为接近。

如何降低港股通股息税负？

中央金融工作会议强调要巩固提升香港国际金融中心地位。南下资金在外资撤离港股时活跃了市场交易，维护了市场信心，起到了缓冲器的重要作用。

然而，在实操层面港股通个人投资者（包括公募基金）既享受不到财税[2014]81号文中规定的税收抵免（避免重复征税），也无法享受财税[2015]101号中的差别化股息红利所得税优惠政策（持股超过一年可免征），其承担的实际股息税负远高于香港本地和A股市场的投资者。这不仅未能给投资者带来合理回报，也不利于稳定分派高股息的优质企业获得合理估值。

因此，建议中国证监会、国家税务总局与香港促进股票市场流动性专责小组进行沟通协调，打通港股通信息瓶颈，优化现有税收制度，降低港股通个人投资者面临的过高股息税负。

首先，应尽快推动中证登公司和香港中央结算公司相关数据的互联互通，帮助红筹企业从香港中央结算公司获取内地个人投资者名册，进而避免对股息进行重复征税。

其次，建议国家税务总局等相关部门对港股通个人投资者也适用A股市场已实施多年的股息红利差别化所得税优惠政策。同时，相关部门还需打通数据瓶颈，解决港股通机制中差异化代扣代缴个税需要获取内地投资者持股时长等技术性问题。

（作者为上海交大上海高级金融学院教授。本文不构成投资建议，据此投资风险自负）

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作者：山行

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