$分众传媒(SZ002027)$ $贵州茅台(SH600519)$ $招商银行(SH600036)$
关注二马的朋友可能知道，2019年二马写了多篇不看好分众传媒文章，当时雪球上分众的热度非常高，二马的文章发出后，引起诸多雪球球友的口诛笔伐。截至今日，分众传媒的股价对比二马第一次发文时腰斩了40%。
今天再次提起分众传媒，并不是为了证明当时我看空分众传媒多么正确，确实没有必要。今天发文的主要目的是我看到当时我看空分众的逻辑悄然发生了变化，分众的投资机会窗可能出现了。
这里我先说一些当时看空分众的核心逻辑。分众在梯媒领域存在先发优势，存在一定的护城河，同时由于分众先发，取得了非常高的毛利。2015-2018年分众传媒的毛利率分别为70.56%，70.44%，72.72%，66.21%，我们看一下白酒第二品牌五粮液的2015-2018年的毛利率数据，69.2%，70.2%，72.01%，73.8%，分众的毛利率和五粮液相当。对于一个竞争性较强的行业，在不具备明显的品牌效应，依靠先发优势和一定的规模优势取得和五粮液一样的毛利率，我认为这是不可持续的。一定会有新的资本进来抢食这块蛋糕，抢食的方式也比较简单，找物业提升电梯租赁费、同时降低广告价格。而分众的高毛利刚好给新进者以机会。
分众面临的最有威胁的竞争者是有百度和京东资本加持的新潮传媒，新潮的竞争手法是提升电梯租赁价格及广告费是分众的一半。面对新潮的竞争，分众感受到了压力，在2018年下半年开始大幅扩张电梯资源、跑马圈地。但是2019年中国经济进入了下行周期，广告支出减少。这一点从分众2019年业绩快报可以看出。“受宏观经济影响，2019 年中国广告市场需求疲软，行业景气度欠佳。公司客户结构中互联网类广告主因市场融资环境等原因调减广告预算，互联网行 业广告收入的大幅缩减构成了报告期内公司营业收入下滑的主要原因。”分众的毛利率也下降到2019年Q3的44%。2019年的经济下行周期对于分众影响巨大，但是对于新进者新潮传媒的影响就更大了，看着别人吃肉，进来想喝个汤，结果世道不行，只剩下刷锅水了。更严重的是2020年的疫情，让新潮的现金流受到非常大的影响。据新潮内部会议内容，其现金流只能维持6-7个月。新潮开始裁员、收缩业务、退掉和物业的合作、收缩发展业务的城市规模。
这次疫情过后，我们可以看到的是分众的优势会扩大、护城河会加深。
如何看待梯媒？
即使我非常不看好分众投资机会时，我也从来没有否认过电梯媒体的前景。我们可能不愿意在手机和电脑上看一个广告，因为我们有选择关掉广告，或者不去浏览。但是在电梯这个逼仄的空间内，你无法逃避广告的轰炸。CTR 统计了2019年H1的各类广告的投入费用增幅，唯有电梯媒体和影院视频这两个广告渠道的广告费用是小幅增长的，其他都是下降。截至目前，我认为梯媒是一个好行业。
再看分众的投资机会。
如果2020年的疫情可以把分众的毛利率打到非常低的地步（分众的2019年年报和2020年一季报还没有出，我们还看不到分众最新的毛利率数据），同时如果因为业绩不佳，导致估值进一步下降。这个时候，分众的进入谷底（二马的这个期盼请分众股东勿怪，对不住了，提前道个歉。）。这个情况下，估计新潮已经残了，只要分众能挺过去，未来几年分众将会迎来好日子。而持有分众的股民可能会迎来业绩和估值的戴维斯双击。
风险提示：
1、疫情迟迟过不去，经济持续萧条，分众的广告业务长期受影响。所以如果想投资分众股票，时机很关键（这个要时时跟踪了）。宁可不投，也一定要在非常确定的机会下投资。
2、分众作为个人控股的民营企业，财务质量可能存在疑问。这里有一个地方可以让我们稍微放心，这就是阿里投巨资150亿入股分众，也就是说财报真实性方面，马云已经替我们把了一道关了。
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