本篇涉及股票：$洽洽食品(SZ002557)$ 、$克明面业(SZ002661)$ 、$涪陵榨菜(SZ002507)$ 、$三全食品(SZ002216)$ 、$中炬高新(SH600872)$ 、$海天味业(SH603288)$ 、$恒顺醋业(SH600305)$一、洽洽食品1-9月营收8.52亿，同比增长7.19%，净利润9432万，同比增长18.8%，扣非后增长33.19%，其中第三季度营收同比增速大幅放缓至3.4%，净利润的提升看来仍然依靠原材料成本的降低，以及费用的控制（三季度费用控制的不错，基本没有增长）。目前公司传统产品销售稳定，目前PE20多倍，不贵，成本波动在未来仍将影响利润的主要因素。还是那句话，公司投资的核心逻辑是看新品的推广，虽然公司新品不断，但缺乏强势的新产品和出奇制胜的营销手段。虽然今年新品类的区域聚焦策略改变了公司过去盲目推出过多新品的做法，但从营收变化的情况看，2014年前三季度做得并不好，继续跟踪观察，不建议买入。股东方面，第三大股东中国消费品投资公司三季度大量减持，其他基金进进出出。二、克明面业1-9月营收11.1亿，同比增长29.5%，整体营收仍保持较快增速，但净利润前三季度仅增1.3%，扣非后前三季度净利润-8.11%，第三季度利润同比下滑17.5%。三季报比中报更为进一步确定毛利率下滑的趋势，一是原材料成本的上升，二是新品的推广导致三费的增加，三是挂面行业因为没有太高品牌口碑和壁垒，公司为了占领扩大市场不得不打激烈的价格战。再次看出，没有壁垒的快消品行业是多么苦逼的生意啊。当前挂面行业仍处于跑马圈地阶段，行业尚未形成寡头垄断的竞争格局。克明在商超系统份额在20%左右，全渠道市占率则仅5%，因此未来1-2年公司战略重心依然以份额为导向，利润非当前关注重点。预计公司会继续牺牲短期利润来发展低毛利品种拓展市场，未来盈利拐点仍不明朗。此外，按照股权激励计划，公司14年全年的收入和利润增速分别不低于25%和10%，则 4季度收入和利润增速分别需要达到 15%和 33%，收入达到条件问题不大，利润基本不可能达标。股东方面，基金进进出出非常频繁，十大股东几乎换了一个遍，不过总体还是进的多，股东人数减少10.59%，作为次新股筹码非常集中。目前估值对应企业的发展阶段，我认为不是买点，继续等待公司基本面的明朗，等待价格的下跌三、三全食品1-9月收入29.7亿，同比增21.3%，净利润7091万元，同比下滑29.5%；其中第3季度的收入和利润增速分别为25%和 145.1%。第三季度收入增速较2季度明显回升，净利润增速虽高，但3季度为传统淡季，去年由于推广私厨费用增加导致单季度亏损，今年3季度回归正常罢了。前三季度毛利率下降1.5个百分点至34.5%；期间费用率提升0.3个百分点至31%。其中3季度毛利率下滑0.6个百分点至 32.1%，期间费用率下滑4.3个百分点至30.8%，单季度销售费用率下降比较明显主要由于去年公司加大推广私厨导致销售费用增加较多。龙凤产品方面：3季度龙凤经销商调整及工厂整合基本完毕，龙凤毛利率目前比三全低10几个点，随着经销商体系（减少渠道利润）及工厂整合规模效应提升，后续龙凤盈利能力将逐渐提升。龙凤上半年亏损6000多万，推算一下3季度估计减少至2000万左右（三全和龙凤渠道整合完成不再单独考核龙凤亏损）。新品方面：公司推出三全鲜食售卖机项目，消费者手机APP订餐后可从三全投放的自动售卖机取餐并加热公司盒饭。贩卖机已在上海小范围试点，预计年底推广300-500个点。三全鲜食售卖机项目的市场空间虽然很大，但前期投入的费用非常高，必然带来净利润进一步下滑，同时，在价格和口味上能否与便利店和街边餐饮小店竞争，利润能否覆盖高成本，这都还需要观察。四、涪林榨菜1-9月营收7.5亿，同比增长12.12%，净利润1.35亿，同比增长5.5%，业绩处在预告的下限位置。糟糕的一份财报，第三季度的营收环比增速开始放缓，净利润增速甚至同比出现下跌，主要还是销售费用大增（同比上升7.45个百分点，广告费、市场推广费及新品策划费同比增加 2000 余万元），虽然二季度销售费用增长也很惊人，但二季度的营收增速非常快，对冲了销售费用的增幅，但三季度销售费用进一步增加，但营收却环比下滑，看来新品推广并不顺利。从中报看，榨菜仅实现1.5%的收入增长，扣除提价因素，销量还是下滑的。新品已经成为涪林榨菜未来成长的主要看点了（榨菜收入占比已从99%下降至87%，新品收入占比达11%），所以不难理解新品继续推，费用就继续涨，利润继续承压，与此同时，由于放开了信用额度，应收账款上升525万元，经营性现金净流量继续负增长。公司公告2014年的业绩，预计净利润增幅在-5%-20%，这意味着在传统淡季的Q4，公司净利润为：-160万至1950万，公司的单季净利润甚至可能出现亏损。股东方面，社保三路基金大幅减仓，其他基金也减仓为主，股东人数增加11.7%，看来社保基金先知先觉。这样一看，三季报之前的逆势走高，更像是有人知道了这份糟糕的财报而提前拉高出货。现阶段继续跟踪观察，不买入。五、中炬高新1-9月营收19.4亿，同比+16.59%，净利润2.087亿，同比+54.63%，三季度业绩下滑程度出乎中报的预期，从走势上看很明显资金也先知先觉了。由于三季报比较简陋，公司并没有公布子公司的业绩，不过我认为抛开乱七八糟的业务不看，三季度调味品业务应该是环比回落的，半年报时美味鲜营收11.6亿元，同比增长20.32%，净利润1.43亿元，根据这份财报，估计美味鲜Q3的营收增速应该下降到15%-18%左右了，这可是低于行业增速的啊（根据国家统计局数据显示，7~8月合计酱油行业产量增速为20.07%，海天那么大的体量在三季度营收也接近20%增速，比上半年14%的增速大幅提升）。估计主要是6月底公司对部分厨邦产品提高了终端零售价，导致了销量增速略有回落。不过具体什么因素也只是猜测，等年报披露吧。从母公司营收的情况看，公司总的成本增长速度继续低于营收，但两者差距在缩小，成本在上升。此外，季度净利率环比下降幅度较大，如果剔除占收比 1.9%的营业外收入的影响，实际环比降幅更大。主要由于管理费用率提升明显且幅度逐季增加，前三季度管理费用率提升了1个百分点，第三季度提升了1.9 个百分点，第三季度三费增速近24%，这也是Q3毛利率停止提升的原因（阳西工厂产能投放新增折旧也导致毛利率被摊薄，不过新增产能释放后毛利率会开始恢复）。从毛利率、净利率切入点看，美味鲜距离龙头海天仍有很大差距，海天净利率变态的达到21%以上，中炬估计只有10%出头，在说明海天的产品线、供应链管理能力是有多强的同时，也告诉我们中炬高新未来净利率的提升空间还很大，公司仍处在高速扩张阶段。按照中报时候的预测：“乐观考虑未来几年美味鲜的净利润仍能保持平均30%的增速，股价11块对应14年PE30倍。”，现在看来，收入增速下半年达到25%的预期可能要落空了。随着原材料的涨价和竞争激烈导致的渠道费用的增加，净利润增速可能进一步放缓，30%的净利润增速短期看可能落空，因此市场自然会把估值再往下打。我也希望能跌到我的目标价格9元下方，现阶段继续等待。股东方面，基金们进进出出，14年以来换仓比例都非常频繁（真是服了这帮基金，快消品本来就是长线投资，至于那么多快消品股票都频繁的进出吗），总的来看Q3还是出去的多，不过股东人数在中期减少11.17%后继续减少9.44%。六、海天味业1-9月营收72.77亿元，同比增长15.76%，净利润15.33亿元，同比增长27.17%；净利润率21.06%，同比上升1.89%。其中第三季度营收同比增长19.47%，净利润同比增长28.11%；净利润率19.43%，同比上升1.31%。Q3公司毛利率39.32%环比上半年有所回落，但同比仍提升1%，4月份上市终端价在16元左右的新品老字号是主要增量，同时拌饭酱和黄豆酱的增速也快于平均水平，产品结构持续上移的同时公司有效控制三费，三费率为14.86%环比和同比均有所下滑。产品线的成本和管理的控制上海天已经做到极致，在渠道的掌控上依然如此：公司实行周订单制，厂家对经销商库存掌控力较强同时对经销商考核出货而非进货，不会让经销商超额下单，很少有压货的情况，海天经销商的资金回报率在30%以上。公司在传统产品很难再有高速成长的可能了，所以未来的看点还是集中在新品的推广，从2014年公司交出的成绩单看，还算不错。酱油收入增速11%左右，蚝油和调味酱延续了上半年25%左右的高增长趋势，调味酱产品方面表现更甚，除了拳头产品海天黄豆酱的旺销外，拌饭酱及其他的复合酱类产品都有亮眼的表现。料酒、腐乳、果醋等新品类也将成为重要的外延式增长补充。对于明年的力推新品，公司将重点打造金标生抽的升级产品，通过口味的延拓和包装的创新，简单说就是要推出高端酱油产品。长期看好公司几乎变态的产品线和渠道控制能力，这将成为公司高高的护城河。不过从投资回报率的角度看，目前海天总市值高达570亿，净利率高达20%以上，未来想要在大幅提升净利率和维持营收的高速成长太难了（只能期待产品结构调整，各种调味衍生品的推广了），所以我更看好仍在起步阶段的厨邦酱油（这里我一直想不明白，海天在调味品的地位就和老干妈是一样的，公司也根本不缺钱，为什么还要追求上市呢？难道是股东为了更好的“改善生活”吗？）。七、恒顺醋业1-9月营收8.64亿，同比增长-1.60%，净利润0.55亿元，同比增长104.49%，其中第三季度营收同比增长-15.63%，净利润同比增长103.71%。第三季度收入低于预期，营收大幅放缓主要因为：一是房地产收入的减少；其次是主业调味品收入增速放缓，粗略估计前三季度公司调味品收入放缓到15%。其实从中报就可以看出调味品营收的下滑趋势了，看来公司很难完成年度20%的增速目标了。第三季度公司毛利率达到38.11%，大幅同比提升8.37个百分点，其中调味品的毛利率在41%左右，基本与中报持平。房地产占比降低、调味品产品结构升级和提价是整体毛利率大幅提升的主要原因。销售费用率提升4.34%至14.80%，主要是增发资金到位后公司在一定程度上增加了市场营销方面的投入。从估值上看，公司经过管理层换人、经营方针改变、业绩拐点出现、定增保价因素，股价已经大幅上涨，即便假设公司14年实现调味品收入20%的计划，净利润增速在100%左右，考虑增发融资7.7亿摊薄的影响，14年PE已经在60倍附近了，15年、16年即便乐观给出30%的增速，估值仍不具备吸引力（45X倍,34X倍）。公司现在的估值远高于调味品同行业的其他公司，维持那么高估值的原因也很简单，公司上半年筹划增发，需要维持高股价，现在增发已经完成，我认为护盘的资金已经在8月中旬的历史天量位置顺利出逃，接下来公司的走势自然是尘归尘土归土了。相关链接：1.涪陵榨菜中报分析 网页链接2.调味品：海天&中炬&恒顺中报分析 网页链接3.快消品：克明&洽洽&三全中报分析 网页链接4.中炬高新2013年报跟踪 网页链接5.中炬高新：调味品行业的黄金投资阶段 网页链接6.恒顺醋业2013年报跟踪 网页链接7.快速消费品之调味品行业——寻找“三好”公司 网页链接8.股票池跟踪个股三季报合集①：新股篇 网页链接