【腾讯控股2023Q4财报点评】

腾讯的财报一个字，稳，主要是微信稳，微信2023Q4有13.43亿的mau，yoy2.27%，比上个季度略加速。

第二个，视频号在2023年用户时长增长100%，用户数和人均时长都增加，这个也和我个人感官体验相符。

微信、视频号稳，QQ月活5.54亿小幅下滑。这样，腾讯的定性基本盘就稳了。不会有大的问题。

接下来看财报，先复习一下2023Q3财报点评：

网页链接“腾讯还是非常强大，其实和meta一样，超强的网络效应使得微信能闹闹锁住用户，小马哥领导下的腾讯企业文化也好，“东西都装一个篮子”，都给股东，没有做乱七八糟的分叉。所以定性是没有问题的，我们这里还是做财报数据的跟踪，定量。

首先这个季度的业绩我个人 认为是非常好的，估值的话，我觉得看长还是便宜的，当然，从机会成本角度，我觉得可以有更好的选择。当然，我认为腾讯也是很好的选择，没办法，kweb系统性的低估。

收入1546.25亿，yoy10.37%，基本增速和Q2的11.32%持平吧。毛利765.23亿，yoy23.46%，这高于Q2的22.42%。毛利率49.49%，毛利率创出2018年Q1以来最高值。

费用率：销售费用率5.12%，管理费用率17%，这两项加总也控制还行，所以最终“毛利-销售费用-管理费用”=423.22亿，yoy49.13%。“毛利-销售费用-管理费用”率为27.37%，这个值创2020年Q1以来新高。

可以认为经营利润“毛利-销售费用-管理费用”增长49.13%。所以，经营角度的利润是非常好的。

按322.6港币，市值是30673亿港币，28458亿人民币。

nongaap下，ttm净利润1447.18亿，对应的市盈率是19.66倍；

但股权激励是成本，nongaap并没有扣除，最新2023Q3的股权激励费用是68.33亿，扣除后净利润是380.88亿，yoy55.87%（非常好）。减掉股权激励费用后的ttm净利润是1170.06亿，对应市盈率是24.32倍。

但是，公司账上有很多钱（投资），所以需要减掉，用上面算的ev是22099.88，按1170.06亿净利润算，市盈率是18.89倍。”

接下来说说本季度财报：

1.直接迅速过下利润表的经营数据（非经营先略过）

收入1551.96亿，yoy7.07%，增速略低了点，后面我们看到主要是增值服务（大项游戏）下滑。毛利率厉害，继续创2018年Q1以来的历史记录。

最终，毛利-销售费用-管理费用394.18亿，yoy38.83%。毛利-销售费用率-管理费用率25.4%。这两个值都挺好。

2.整体看下收入分布及利润情况

增值服务下滑1.9%，占比44.51%；金融科技增长15.1%，占比35.04%；网络广告增长20.82%，占比19.2%。

所以，拉垮一点的是游戏，但公司说到2024Q2起会恢复。

“增值业务不太好：

增值服務業務二零二三年第四季的收入同比下降 2%至人民幣691億元。國際市場遊戲收入增長1%至人民幣139億元，排除滙率波動後降幅為1%，反映了Supercell對其若干遊戲的重新定位。《PUBG MOBILE》收入強勁回升，同時《VALORANT》維持強勁增長。本土市場遊戲收入下降3%至人民幣270億元，乃由於《王者榮耀》及《和平精英》的貢獻減少，部分被我們近期推出的遊戲（如《無畏契約》及《命運方舟》）的貢獻所抵銷。社交網絡收入下降2%至人民幣282億元，由於音樂直播及遊戲直播服務收入下降，部分被音樂付費會員及小遊戲平台服務費收入增長所抵銷。”

3.用户根基盘稳如狗

“視頻號的總用戶使用時長翻番，推薦算法優化下日活躍賬戶數和人均使用時長的增长；

小遊戲的總流水增長超過50%；

企業微信和騰訊會議部署了生成式AI功能，並增強商業化；

我們發佈了自研基礎模型騰訊混元，並採用混合專家模型結構將其擴展為萬億參數規模。”

4.再看资产负债表

解读资产负债表：

20240321，截止2023Q4财报，腾讯是轻资产公司里边比较极致的，净现金是负数，-446.98亿,净负债率5.12%，主要是公司高额的投资项目，我们好好看下。腾讯股东权益8736.81亿，归母权益是8085.91亿，因为还有少数股东权益650.9亿。上下游占款方面，各种应收是1350.17亿，各种应付是3470.72亿，应付-应收是2120.55亿，即腾讯占款上下游合计达2120.55亿，占比股东权益高达24.27%，上下游地位是很强的。固定资产等经营资产（这里包括土地使用权/递延所得资产等）1414.5亿，占比权益只有16.19%，其他钱去哪了？ 主要两块，①高额的投资项目，权益性投资+其他长期投资合计7191.59亿，占比股东权益高达82.31%，历史上虽然分了美团、京东股权，减持了sea，但可能随着其他投资的增值或上市重估，腾讯的投资项目绝对额依然是在非常高位的；②无形资产1777.27亿，有使用权资产204.64亿，合计1981.91亿，这部分可以认为是收购导致的资产重估或内部研发导致的资产化，总归可以认为是维持当前经营规模所必须的，某种意义是经营类的资产，这块占比股东权益高达22.68%。所以，大致可以认为，1元的股东权益，占款上下游0.2427，合计1.2427元，投向是固定资产等经营资产0.1619，投向无形资产0.2268，这还剩下0.854，再投向投资项目0.8231，基本上就差不多了，资产负债表的大头就是这些。（其他有些小项如应交税金220.36亿没统计，最终导致还略有净负债率5.12%。）

测算ev：

20240321，ev角度看，ev的概念是市值+有息负债，变种是市值-净现金，净现金的算法是“保守靠谱净资产与保守可变现净现金取低值”。我们假设投资的7191.59亿全部按账面变现，看做现金，加上目前净现金-446.98亿是6744.61亿。同时，保守靠谱净资产按6754.9亿（即8736.81亿-商誉无形资产1981.91亿，不考虑少数股东权益），取“保守靠谱净资产与保守可变现净现金取低值”为6744.61亿。。当前腾讯的市值是27786亿港币（股价295），即25570.9亿人民币，那么扣减6744.61亿是18826.29亿，这就是我们这里计算的ev（企业价值）。

5.估值到底是多少

按295港币（上次财报是322.6港币，还跌了近10%），市值是25570.9亿人民币

nongaap下，ttm净利润1576.88亿，对应的市盈率是16.22倍；

但股权激励是成本，nongaap并没有扣除，最新2023Q4的股权激励费用是65.12亿，扣除后净利润是361.69亿，yoy60.13%（非常好，上个Q是55.87%）。减掉股权激励费用后的ttm净利润是1305.88亿（yoy高达57.33%。妥妥的赚钱机器。这个利润有多优秀，2023Q2之前，即使不扣除那每年差不多200亿的股权激励，净利润最高也只有1326.67亿），对应市盈率是19.59倍。

但是，公司账上有很多钱（投资），所以需要减掉，用上面算的ev是18826.29亿，按1305.88亿最保守的净利润算，市盈率是14.41倍。

（这个是我认为当下腾讯到底多少倍？如果只有一个答案，就是这个14.4倍）

我改变此前认为腾讯只是合理价格的看法。。我认为这个价格低估了。

当下$中概互联网指数ETF-KraneShares(KWEB)$ $恒生指数(HKHSI)$ 低估的东西太多了。值得挖掘。

（以上观点，不一定对）$腾讯控股(00700)$