◼ 以史为鉴，可以知兴替。研究日本经济有两大意义，其一是判断日本经济、汇率未来趋势，其二是从日本角度观察我国未来可 能的政策选择。我们在此篇报告从历史角度对日本经济发展经验、前景、启示进行分析。
◼ 1945-1990:日本战后经济复兴的产业格局转变。1)1945-1960:轻工业恢复至战前，“倾斜生产方式”助力重工业起步。 2)1960-1970:重工业发展进入全盛期，驱动经济高增。3)1970-1980:石油危机推动日本产业“集约化”转型。4) 1980-1990:“科技立国”战略将产业结构转向高新技术。5)小结:日本战后45年经济高增的根本驱动力来自于连续的产业 升级，从纺织业——重化工业——集约化汽车、机械——知识创新密集型电气机械，这指向日本在90年代之前远超美国的劳 动生产率增速(资本积累+技术进步)，但这一趋势被资产负债表衰退所打破。
◼ 1990-2013:日本如何应对资产负债表衰退?日本在应对资产负债表衰退中主要有三方面失误:1)货币政策在80年代末期过 快转向，地产监管政策急剧收紧使得资产泡沫被戳破。2)政府在危机初期对于企业援助力度较低，反而继续通过“护送船队” 模式着重于对冲、分散、转移、掩盖金融风险，日本在1998年开始才积极处理不良债权问题。3)财政政策进退失据，采取增 加消费税的方式为社保融资，反而导致日本消费中枢下移，打断了从收入分配公平到消费传导链条。同时，在老龄化日益严重 后，日本财政难以提升研发投资，使得日本产业升级陷入停滞。中日资产负债表衰退对比:日本资产负债表衰退更多呈现在企 业端持有的土地资产，而我国企业负向财富效应较小。从政策手段来看，日本地产调控是压制需求，但我国本轮地产调控是收 缩供给。从政策结果来看，我国更多是供给超调，潜在需求仍然存在，不同于日本资产负债表衰退后需求坍缩。
◼ 2013-2020:安倍“三支箭”政策的成色。1)日央行超宽松政策促进贬值，但刺激信贷效果一般。2)安倍“灵活”的财政 政策将企业作为重心，为企业减税;3)结构性改革优化劳动力、资本流入、企业治理。从结果上看，日本企业基本面(利润、 现金)改善显著，2016年后企业部门重新开始上杠杆。政策支持+日元贬值推动日本企业出海，但结构转变为非制造业为主。
◼ 2020-至今:日本走出通缩了吗?日央行对日本走出通缩的宏观传导逻辑演绎:日央行前期持续的宽松政策(QQE+YCC)压 低日本国债利率，拉大美日利差，进而使得日元主动贬值，并结合疫后海外大宗商品价格飙涨，形成输入性通胀。再进一步叠 加日本居民超额储蓄释放、劳动力市场紧张、岸田政府支持企业涨薪、企业盈利改善等因素，使得居民获得超出通胀幅度的涨 薪。居民实际收入、消费由此改善，同时用工成本上升促使企业增加投资，改善生产率，企业盈利水平改善，最终在未来实现 实际工资的持续增长(持续涨薪)，并形成日本国内薪资和通胀的良性螺旋。
◼ 日本“工资-通胀”良性循环能否持续，企业利润、投资将是关键。日本经济为何在90年代之后陷入停滞? 这实际上是一个复杂的多元问题，从日本劳动生产率增速结构入手，我们能够发现日本长期经济增速存在 “三座大山”，即人口(老龄化)、资本(资产负债表衰退)、全要素生产率(政府研发投资空间受限)。 日本走出通缩的经济良性循环并不是光靠涨薪、居民消费恢复就能够长期维持的，后续还需关注日本企业投 资、利润是否持续改善，以及企业能否将资金投入创新型研发投资，这是能够在未来持续保障日本居民涨薪 的根本性前提。在日本经济“内循环”的带动下，日本企业需同时承担起创新型研发投资以及设备/厂房投 资的角色，才能使得日本制造业在全球向上攀登价值链，不然日本未来仍有可能再度陷入可贸易品部门生产 率/竞争力相对弱化——实际汇率贬值、居民实际收入及消费弱势的循环(逆向巴萨效应)。
◼ 下半年日本经济势头向上，消费、出口或均改善，下半年日央行加息、购债Taper开启。日本今年居民涨薪 超预期，后续日本居民实际消费大概率向上恢复，下半年将成为日本经济支撑，叠加日本工业生产在下半年 改善(车企停工因素改善+海外电子需求+内需恢复)，虽然2024年日本实际GDP经济增速大概率低于1%， 但将更为显著的体现出“前低后高”的状态。随着日本核心CPI同比在2024年下半年见底，我们预计日央行 下半年或加息1-2次，同时开启购债Taper，这将一定程度上推升日本10Y国债利率，但由于日本政府债务规 模庞大，日央行或更倾向于推动利率渐次、温和上升，同时日元在经济基本面恢复的支撑下也将积累更多升 值动力。
◼ 启示:财产性收入、出海、延迟退休、政府研发投资等。1)改善居民工资(企业涨薪)、财产收入(存款 转化为投资)是日本政府提振居民收入的重心;2)根据日本80年代经验，政府对于高新技术的研发支持有 极其重要的作用。3)日本逐步推进老龄化政策是我国的“他山之石”。4)我国出海投资市场广阔，配套支 持政策可借鉴日本。
1. 1945-1960:轻工业恢复至战前，“倾斜生产方式” 助力重工业起步
◼ 产业政策:一是大力恢复受战争破坏较小的轻工业，另一方面开始发展钢铁、煤炭等重工业。1947-1949 年日本对钢铁煤炭等基础工业实行“倾斜式生产方式”，补贴产品市场价低于成本的重点行业，同时1947 年1月日本政府成立复兴金融金库，对煤炭、钢铁、电力、化肥等产业部门提供了大量贷款。1950年代日 本政府陆续建立、推行了《企业合理化促进法》、《钢铁合理化计划》、《煤炭合理化计划》、《电力开 发计划》等，促进重工业发展。
◼ 经济:轻工业仍是战后15年日本经济恢复的主驱动力。战后十年日本产业结构仍以轻工业为主，1951年 日本商品出口中有45%为纺织品，回到了1937年比重水平,1960年虽下滑至30%，但其水平仍高于快速提 升的机械和钢铁制品。在日本产业政策引导以及朝鲜战争爆发所带来的工业订单刺激下，日本制造业占 GDP比重从1946年的16.3%提升至1960年接近30%的水平，战后15年间日本实际GDP增速平均接近10%， 1956年工业产出已经接近1937年的两倍，使得日本经济出现神武景气(1955-1957年)。
1. 1960-1970:重工业发展进入全盛期
产业政策:产业结构致力于调整为以重工业为中心。1960 年，日本政府推出了“国民收入倍增计划”推动产业结构 升级，将贸易立国确定为基本国策。1963 年，日本政府发表《关于产业结构的长期展望》，把重化学工业作为产业 结构高级化的核心方向。金融方面，日本政府对重点发展的工业(钢铁、电力运输等)实行低息贷款，并设立专项资 金引入先进技术(汽车、石化、飞机制造等)。贸易政策上，日本实行进口保护政策，1960-1970年平均进口关税税 率达到7.2%，前十五年平均仅2.1%。
财政政策:维持较低税收水平，重点对所得税、地方税实行减税，促进储蓄增长，加速资本积累。
货币政策:逐步降息，日本央行贴现率(Discount rate)从1960年的7%逐步下调至1970年的6%。
经济:重工业推动经济平均增速达10%。至70年代末，日本产业部门已经趋于全面，1960-1970年，名义制造业增 加值结构中纺织品部门占比下降4%，而石油煤炭(+2%)、基本金属(+2%)、金属制品(+1%)、一般机械 (+3%)、电气机械(+5%)、运输机械(+3%)行业占比均实现提升。日本1970年出口结构中，纺织品占比已经 下降至11.4%，而化学品、钢铁制品、机械比重分别提升至9.8%、19.7%、46.3%。这十年日本经济增速平均达到 10%，迎来三大景气时期:岩户景气(1958~1961年)、奥运景气(1962~1964年)和伊奘诺景气(1965~1970 年)，1968年成为仅次于美国的世界第二大经济体。
1. 1970-1980:石油危机推动日本产业“集约化”转型
◼ 产业政策:石油危机迫使日本产业向“集约化”进行转型，日本政府将技术密集型行业，包括汽车、机械、 半导体作为主导产业，将资源密集型的钢铁、化学工业向亚洲国家进行转移。1971年，日本提出《70年代 通商产业政策构想》，确定“以知识密集型产业”为重点发展方向，重点扶持电子计算机、集成电路、飞 机制造、信息产业等。具体措施上，日本政府对高耗能产业和过剩产能进行“减量经营”，1978年制定 《特定萧条产业安定临时措施法》等法律，是为日本版供给侧改革。为推进高端技术产业的发展，日本通 过多项法律，政策重点支持机械、电子、软件开发三大行业。
◼ 财政+货币政策:从货币财政双宽松到双紧缩的转变，成功抑制通胀。1971年布雷顿森林体系崩溃导致日 元大幅升值，1973年之前日本政府采取货币财政双宽松的政策，一方面继续降息，另一方面启动“列岛改 造计划”，大兴基建。但是，石油危机的到来导致货币财政转为紧缩，财政紧缩预算，日央行强化“窗口 指导”，使得日本CPI通胀于1978年回落至3.8%。
◼ 经济:日本汽车、家电、电子替代钢铁、石油成为支柱产业。1970-1980年，日本石油煤炭、非金属矿物 产品、加工金属制品、打印出版在实际制造业增加值中的比重分别下降了7.2%、1.6%、1.1%、3.3%个百 分点，而电气机械、交运设备、一般机械占比则分别提升5.2%、2.4%、2.0%个百分点。
1. 1980-1990:“科技立国”战略将产业结构转向高新技术
产业政策:从引进技术到研发技术。1980年，日本通产省发布了《80年代通商产业政策展望》，将产业结构由“引进型知 识密集化”向“创造型知识密集化”发展，1980年10月，日本科学技术厅公布的《科技白皮书》中再次明确提出了“科技 立国”战略，具体政策包括建立促进开发投资的税收制度、开展技术开发合作、建立企业、大学、政府三位一体的“流动科 研体制”等，产业重心转向半导体产业等高新技术产业。日本政府1986年5月发表了“面向 21 世纪产业社会长期设想”, 提 出以对外实现“国际水平分工”和对内实现“知识融合化”分产业结构新发展方向，具体一是刺激国内需求 , 推进“内需扩 大主导型”战略;二是鼓励对外投资;三是充实社会公共投资 , 提高福利水平。
财政+货币政策:财政、货币宽松配合金融自由化引发泡沫。1)扩张的财政政策。《广场协议》签订后日本政府为了应对 日元升值的紧缩效应和逐渐激化的贸易摩擦形势， 提出了“扩大内需”的新政策，鼓励民间投资和刺激社会消费，具体措施 包括推行地方公债修筑公共设施;促进企业提高工资等，带来了 54 个月的经济增长期“平成景气”。2)宽松的货币政策。 为抵御日元升值影响，日本实行低利率政策，金融自由化国际化进程加快导致国外游资涌入日本金融市场，过剩的货币流入 地产市场，促进泡沫经济的形成。
经济方面:电子产业链成为日本制造业中流砥柱。制造业增加值结构方面，80年代日本纺织、石油煤炭、钢铁行业占比继续 下降，而提升最明显的则是电气机械(+10.7%)，成为日本制造业结构中占比最大的行业。这一点从工业生产指数可以观 察的更为细致，80年代日本集成电路、半导体、电脑等电子产业链相关产出增长基本在250%以上。
1. 小结:产业链持续高级化是日本战后45年经济高增的关键
◼ 总结日本战后45年，其经济高增的根本驱动力来自于连续的产业升级，从纺织业——重化工业——集约化汽车、机械——知识创新密集型电气机械，这指向日本在90年代之前远超美国的劳动生产率增速(资本积累+技术进步)，但这一趋势被资产负债表衰退所打破。
2. 1990-2013:日本如何应对资产负债表衰退?
2. 日央行加息+地产政策收紧戳破泡沫
为抑制通胀及资产泡沫，日央行80年代末转 向加息，戳破股市泡沫。从1989年5月起， 日本央行在15个月里加息五次，将官方贴现 率从2.5%提高到6%的水平。快速加息直接导 致了日本股市在1989年12月29日见顶，当天 日经225指数触及了38957点的历史新高。
地产监管政策收紧，地价上涨被打破。1990 年3月，日本财务省发布了“关于土地相关贷 款的限制”的通知，地价开始下跌。
2. 日本资产负债表衰退主要体现在企业去杠杆
日本资产泡沫被戳破之后，日本企业部门资产在
短时间内大幅贬值，财务状况大幅恶化，企业投
资的动力被利息压力及偿还债务压力所抑制，居民消费意愿回落，日本陷入“资产负债表”衰退。
当泡沫破灭后，大量企业处于资不抵债的状态， 其行动目标将由追求利润最大化转变为债务最小 化。此时企业会把大部分利润用于还债而非投资，经济陷入持续性衰退。
2. 日本资产负债表衰退主要体现在企业去杠杆
日本资产负债表衰退，使得经济经济增速陷 入长期低迷，内需不足使得CPI、PPI陷入长 期通缩，而社保压力(老龄化)及80-90年 代通过基建稳定经济增长中枢的尝试使得日 本政府债务压力不断上行。
2. 政策复盘:财政失当举措令日本消费难有起色
日本共进行四次加征消费税税率的操作模式，并且无对应给中等收入群体减税的对冲措施，日本私人 消费对GDP贡献的中枢自1989年后连下四个台阶。日本分别在1989年、1997年、2014年和2019年 加征四次消费税税率，期间日本本有通过降低中等收入群体个人所得税稳定消费的机会，但日本反其 道行之对高收入人群的加税令日本经济稳定的最后希望也随之破灭。日本私人消费对GDP增速的贡献 同步连下四个台阶，从1981-1989年平均的2.2%逐次下移至2015-2019年的0.24%。
2. 政策复盘:企业减税明显但但投资并未恢复
◼ 二十世纪九十年代后，日本企业所得税税负持续下降。日本法人税占私人企业盈利的比重在1990年达 到高点28.3%，但随着泡沫破裂，日本财政不断调整企业所得税政策，令企业所得税占GDP比重快速 下降，至2003年已经仅有9.8%。虽然后续有所回升，但回升的幅度并不大，仍然维持在10%-13%附 近低位震荡。
◼ 但税负下降并没有扭转企业投资意愿。日本企业所得税税负下降最快时间段，也就是1990-2003这个 期间，日本私人非住宅投资的增速一直以0为中枢波动，并没有因为税负的下降而令企业投资意愿出现 明显的回暖。
2. 政策复盘:短期选择基建，但后续受社保掣肘
◼ 根据政府消费投资不同表现，可以将日本财政划分为五个历史时期，90年代泡沫经济破灭之后， 政府投资主动发力，意图稳定经济增速，但社保/老龄化的掣肘使得政府投资力度在2000年后逐步弱化。
◼人口老龄化造成税源减少和社保支出压力集中反映在日本财政赤字上。1995年政府投资增长基本停 滞后，日本一般会计赤字率仍然持续扩大，从1995年的3.2%迅速上升至2000-2008年平均5.4%的水 平，背后一方面是源于人口老龄化带来的社保压力，另一方面则是快速积累的政府债务带来债务付息 金额的攀升。持续的赤字财政加速日本政府债务积累，仅为中央一般会计融资的日本国债，余额占 GDP比重就从1996年年中较为健康的43.4%迅速攀升至2006年年中的125.2%，十年上行81.8个百分 点。而经历2008年金融危机和2020疫情冲击后，日本国债余额/GDP在2022年已经达到198.9%，很 快将触及200%水平。
2. 政策复盘:货币政策配合财政扩张
◼ 2020年底日本政府杠杆率已经达到237.9%水平。长期财政扩张带来政府债务付息压力，日本货币也 采取持续宽松的政策立场持续对财政输血，财政赤字货币化程度愈发激进。
◼ 1991-2003年隐性财政赤字货币化:日本央行贴现率从调低至1995年9月的0.5%, 1999年-2003年日 本央行增持41.5万亿日元政府债券，占此阶段中央政府新增债务的17.1%。2011年至今:金融危机 后日本央行采取量化宽松操作，2011-2020年日本银行新增持有的日本国债占日本中央政府新增债务 的156.4%。
2. 政策复盘:日本应对资产负债表衰退的三大失误
◼ 日本在应对资产负债表衰退中主要有三方面失误:
◼ 1)货币政策在80年代末期过快转向，地产监管政策急剧收紧使得资产泡沫被戳破。
◼ 2)政府在危机初期对于企业援助力度较低，反而继续通 过“护送船队”模式着重于对冲、分散、转移、掩盖金融 风险，日本在1998年开始才积极处理不良债权问题，此时 银行不良率才开始飙升，距离1990年已接近过去超过10年， 连续去杠杆使得经济供需循环走弱，通缩预期自我实现。
2. 政策复盘:日本应对资产负债表衰退的三大失误
◼ 3)财政政策进退失据，采取增加消费税的方式为 社保融资，反而导致日本消费中枢下移，打断了 从收入分配公平到消费传导链条。同时，在老龄 化日益严重后，日本财政难以提升研发投资，使 得日本产业升级陷入停滞。
3.中日资产负债表衰退对比:我国企业负向财富效应较小
日本各部门中购入土地资产的主力，据最早数据口径，日本1994年土地在资产中占比已达25%左右， 这意味着日本企业在1991年泡沫经济破灭之时土地占总资 产比重很可能超过30%。
我国目前所有企业已购置未开发土地面积为5亿平方米，估 算价值为1.5万亿，而根据四经普数据，2018年我国二三产 业总资产已高达880亿，土地占比明显低于日本水平。(我 国大量土地已开发形成住宅供应)。
从政策手段来看，日本地产调控是压制需求，但我国本轮地产调控是收缩供给。从政策结果来看，我国更多是供给超调，潜在需求仍然存在，不同于日本资产负债表衰退后需求坍缩。
3. 2013-2020:安倍“三支箭”政策的成色
3. 2013-2020:日央行超宽松政策促进贬值，但刺激信贷效果一般
3. 2013-2020:安倍“灵活”的财政政策将企业作为重心
◼ 安倍晋三的“第二支箭”是灵活的财政政策，而非大规模扩张财政支出，从而日本疫情之前的财政政策实 际上偏中性。
◼ 1)支出端，为应对老龄化压力，日本政府2013年推迟日本退休年龄，日本劳动参与率在2013年后从 59%上行至当前的62%左右。
◼ 2)收入端，日本政府将重心调整至企业部门(企业减税)，期待激发企业活力。但为了应对财政赤字压 力，居民部门分别在2014年、2019年两次上调消费税率。日本政府在2012-2023年间将企业税率从30% 下调至23.2%，消费税从5%上调至10%。
◼ 日本企业利润、私人投资在日元贬值、企业税率下调的利好下有所改善，但居民消费在两次加征消费税的 冲击下增速中枢下移。
3. 2013-2020:结构性改革优化劳动力、资本流入、企业治理
安倍政府的第三支箭是“促进增长的结构性改革”，主要包括公司治理改革、劳动力市场改革、外来劳工政策等， 可见第三支箭主要目的在于提升日本经济效率，具体措施如2013年安倍政府推出《日本工业复兴计划》，2014年 推出《产业竞争力强化法》等。
◼ 1)在增加日托场所、鼓励企业多样化工作方式等政策支撑下，2013年以来，日本女性劳动参与率提升6个百分点。
◼ 2)2013年以来日本制造业FDI流入较前十年大幅提升，其中主要贡献行业为电气机械和交运设备，安倍政府力 图重振日本产业竞争力。2013年日本制造业增加值占GDP比重仅19%，2018年恢复到了21%，终止了90年代以 来的去工业化趋势。
◼ 3)日本政府推动企业治理改革。2013年安倍晋三推动公司治理改革，明确要求提升日本企业的ROE(净资产收 益率)，以促进就业、提高企业价值，刺激日本经济发展，2014年《伊藤报告》更是明确指出日本企业要追求 8%以 上的ROE水平。2014年制定了《“负责任的投资者”的各项原则》(stewardship code)，2015年制定 了《公司治理法》，着力减少相互持股，推动外部董事普及，股东价值逐步得到重视。2023年，东京证券交易所 还出台一项新规定“对于PBR长期低于1倍以下的上市企业，要求其公布具体的改善计划”，增强企业盈利能力。
3. 日本企业基本面改善显著，2016年后重新上杠杆
3. 政策支持+日元贬值推动日本企业出海，但结构转 变为非制造业为主
日本政府采取一系列措施鼓励企业出海:1)推动多边和双边贸易协定:签订《跨太平洋伙伴关系协定》和 《日欧经济伙伴关系协定》，降低贸易壁垒;2)财政和金融支持:通过日本国际合作银行(JBIC)和日本 出口贸易保险(NEXI)等提供财政和金融支持，帮助企业处理海外投资的风险和成本;3)技术和创新支持: 支持研发和技术创新，帮助日本企业提高其在全球市场的竞争力等等。
政策+日元贬值推动日本企业出海，但结构已转变为非制造业为主。从行业来看，日本2010年之后的对外 投资结构由制造业转变为非制造业，主要重点行业为金融业、批发零售业。
从结果上看，日本已从战后的“贸易立国”转为“投资立国”，在贸易差额走弱的同时，海外投资收益汇回 成为日本汇率稳定的重要因素，安倍政府以来，日本加大对高端电气机械产业的吸引回流(FDI流入)，同 时推动日本国内有竞争优势服务业行业的出海(FDI流出)。
4. 2020-至今:日本走出通缩了吗?
4. 日本企业涨薪到位就够了吗?
◼ 我们认为，日本2024年“春斗”实现对居民较高的涨薪幅度仅是开始，需后续观察日本企业投资改善是否持续，能否支撑起未来涨薪空间。
◼ 日央行对日本走出通缩的宏观传导逻辑演绎:日央行前期持续的宽松政策(QQE+YCC)压低日本国债利率， 拉大美日利差，进而使得日元主动贬值，并结合疫后海外大宗商品价格飙涨，形成输入性通胀。再进一步叠加 日本居民超额储蓄释放、劳动力市场紧张、岸田政府支持企业涨薪、企业盈利改善等因素，使得居民获得超出 通胀幅度的涨薪。居民实际收入、消费由此改善，同时用工成本上升促使企业增加投资，改善生产率，企业盈 利水平改善，最终在未来实现实际工资的持续增长(持续涨薪)，并形成日本国内薪资和通胀的良性螺旋。
4. 日央行宽松+疫后大宗商品价格飙涨，2022年日本 出现输入性通胀
◼ 1)日央行宽松+海外大宗商品价格飙涨=日本输入性通胀。2022年美联储转向激进加息，而日央行彼 时坚守宽松政策，美日利差急剧拉大，日元相对美元从2021年末的120左右贬至当前160左右(近期 日元贬值有生产端因素扰动)。同时，由于疫情导致的全球供应链错配、俄乌战争爆发等因素，全球 大宗商品价格飙涨，如布伦特油价一度在2022年达到120美元/桶，促使日本“进口”通胀，能源CPI 飙升，推动整体CPI同比在2022年向上突破2%。
4.日本居民超额储蓄改善消费，劳动力供需紧张 提振居民薪资议价能力
4.企业盈利改善+通胀预期提升，企业涨薪成为现实
4.岸田政府积极支持涨薪，促使2024年春斗涨薪幅度 超过通胀
◼ 4)岸田政府财政措施支持涨薪，使得2024年涨薪幅度超过通胀。 岸田政府将实现薪资通胀良性循环作为首要目标，采取税收优惠 措施支持加薪，如若大企业加薪3%以上，政府将对工资增加额的 15%给予法人税额减免。除了给予涨薪企业税收优惠外，为了实 现中长期的结构性工资增长，岸田政府试图从根本上加强‘对人 的投资‘，推动人力资源的开发，并促进劳动力流动。
◼ 综上，2024年日本居民得到了超过5%的春斗薪资涨幅，这可能 进一步传导至日本核心通胀，从而提振未来日本居民加薪诉求， 同时居民实际消费的提升进一步稳固企业利润，刺激投资，而后 企业再度涨薪，最终实现良性薪资通胀循环。
4.短期预测:预计下半年日本经济势头向上，消费、出口或均改善
4. 短期预测:下半年日央行加息、购债Taper开启
4.长期回顾:日本经济长期增长乏力的“三座大山”
4.长期展望:日本“工资-通胀”良性循环能否持续，企业利润、投资将是关键
4.长期展望:日本“工资-通胀”良性循环能否持续，企业利润、投资将是关键
◼ 日本经济增长中枢自90年代以来的下行，从本质意义上是人口、企业、政府三重支撑的崩塌，人口、政府研发 投资基本不可逆转(老龄化、社保压力)，企业部门投资在安倍2013年后有所改善，后者也是此轮日本政府所 期待的“工资-通胀”螺旋能否实现的重点。在“内循环”的带动下，日本企业需同时承担起创新型研发投资以 及设备/厂房投资的角色，才能使得日本制造业在全球向上攀登价值链，不然日本未来仍有可能再度陷入可贸易 品部门生产率/竞争力相对弱化——实际汇率贬值、居民实际收入及消费弱势的循环(逆向巴萨效应)。
5. 启示:财产性收入、出海、延迟退休、政府研发 投资等
改善居民工资、财产收入是日本政府提振居民收入的重心
5.启示:根据日本80年代经验，政府对于高新技 术的研发支持有极其重要的作用
5.启示:日本老龄化政策是我国的“他山之石”
5.启示:我国出海投资市场广阔，配套支持政策 可借鉴日本
5.启示:我国出海投资市场广阔，配套支持政策 可借鉴日本
