此类分析已有不少，我刚完善了一下估值模型，只说关键点。

一，存货库存

对应单季度只有1个半月。

有三种解释：

1，和汇顶经销占比80%有关，渠道库存不少。但，根据回款速度和其他同类企业或者终端厂家交叉验证，库存水位并不高，因此此种可能性较低；

2，存货减值准备里还有3.5亿，这里面可能有因保守计提的库存，后期有转回（转销）可能。

汇顶存货转回和转销数据有3.6亿，我在之前的分析存货文章中提过，汇顶的存货计提是很保守的，未来存在增厚利润的可能。Q4资产减值反收益了2300万。

3，库存周期错配。因为上游并不能掌握市场实际需求，终端厂家给的预测肯定也不准。顺便做个简单复盘:

在2020年底，中游企业的库存更底，只有一个月。可能疫情中断了供应链或者担心下游需求不足；

但是22年又超级不景气，企业大幅累库，此时因签了合同，代工也不能停；

所以在整个23年企业都经历了痛苦的去库存过程。这些影响到现在还未消退，供应链下单非常谨慎，所以中芯国际成熟制成产能利用率不足。反映到汇顶等企业报表里就是库存水位很低。

理清楚这个库存传导过程，或许就能把握下一轮景气周期了。

此外，我就存货跌价准备中的“其他”是什么请教过公司，这次23年报告中已经把其他改成了存货形态转变（注：存货形态转变是指存货进入下一道工序，并发生形态改变，将原存货类别已计提的存货跌价准备转至下一工序对应的存货类别。）。

给新CTO郭总点赞！！

二，毛利率与费用率

毛利率Q4走低，来到40%以下。指纹产品换代倒无所谓，但主要是音频等毛利率下降；报表中，其他产品毛利率从22年的53.86%下降到45%。

但触控毛利率依旧高达51%，且高增长。触控占比已经35.5%，指纹占比下降到44.33%。不过下半年环比上半年触控没有增长。

预计随着超声波大面积商用，指纹毛利率回升，总体毛利率有望提升到45%。倘若能达到，对估值提升是极其重要的。

销管费预计8.5%-9%，这是一个超级利好，一来这算是历史最低费率，表明公司进入降费的回报期；二来假设销管费为4.5-5亿，9%则对应公司收入50-55亿，符合预期）

研发费未来维持20-25%，这是相对合理健康的水平。该数据也基本验证了收入落在50-55亿区间。

三，具体业务

汇顶不缺乏增长点，超声波和触控就不说了，还有音频——小中大功率全覆盖+软件+主动降噪+车规，还有als，eSE，nfc……

健康传感23年增加了60%，也在做血糖（？？），但这块随着可穿戴soc厂家也在涉及，所以我并不特别看好。BLE我个人不期待了，主要是跟着健康传感出货，BLE combo很难，已经是红海。

整体看asp约0.5美金，属于中等水平吧，当初买半导体是想找ASP10美金这种的，也是真天真。

VAS和DCT都一直没有达到预期。

VAS：不知道音频收入是都放在VAS下面吗？公司预计今年自由现金流还是亏的。

DCT：收入增加40%，且下半年边际高增长，而且扭亏。但全年看还亏损0.18亿，与测算的23年盈利0.3亿相差较远。

四业绩预测

如果按照乐观预期，汇顶24年营收增长25%来到55亿，毛利率提升到45%，三费17亿，（对应三费率32%），则预计24年净利润7亿+，按照35pe或5ps，给于260亿市值，加上账面40亿净现金，300亿市值合理。

如果营收55亿，毛利率只提高2.5pct到42.5%，则6亿利润，给35pe或者4ps不能说低吧？则当下共250亿估值是合理的。

当然这只是站在当下看的，倘若明年汇顶能继续延续势头，那估值必然会进一步提升。

总的来说汇顶绑定手机大客户，能够稳定出货50亿，毛利率稳定，公司绝对是国内顶尖的。虽然这几年研发遭遇了不少波折，但已经慢慢走回正轨。

计算器怎么按是一回事，但我个人愿意给公司溢价。个人感觉估值比韦尔有引力，质地比思特威什么的好太多太多了。

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