营收结构
公司营收同比+61%，单季达52亿。虽保持高速增长，但环比Q1的+68%/Q2的72%下降。营收结构仍保持“游戏/增值稳定，广告电商大幅增长”的趋势。环比下降的原因是后二者的增速下降了。4个板块细分增长为：
①游戏：占比27%，同比9%，比前两季度大幅回暖。
②增值：占比36%，同比+95%，与此前两季度旗鼓相当。
③广告：占比23%，同比+110%，较前两季度的200%大幅放缓。
③电商：占比13%，同比+78%，也较前两季度的200%大幅放缓。
广告环比放缓，主因是“经济疲软+主要广告主减少投放”。按Q3季度互联网公司广告收入增速：百度yoy 4%、腾讯 5%，字节跳30%+、B站110%、虽然增速不一，但无一列外都出现了增速放缓。尽管如此，得益于花火平台的持续增长（1.5万UP主入驻同比增长25%，品牌复投率75%），多品类多频道的持续开拓，B站的广告还是取得了3位数增长。至于电商和其他环比放缓的原因，业绩会和财报都未说明，老东料想与广告原因雷同，另外就是前两季度增速实在太高了，会员购虽好，却无法一直保持200%+以上的增长。
总的来说，广告业务自2018年在营收占比的10%，增长至如今的23%，而且还在持续高速增长，对平台来说是喜人的。从腾讯和Meta的经验来看，从毛利率来说，广告是各类业务之首。随着花火平台的不断落地，越来越多商家会意识到B站高转换高性价比的优势而来投放广告。这条路比公司自研游戏好走很多。
毛利
公司毛利率为20%，自20年、Q1和Q2以来持续下降，低于预期。毛利率降低因营业成本上升所致。从结构来看，公司营业成本按过去3年数据为：
①分成成本：占比50%，说白了是钱收进来再分出去
②内容成本：占比20%，自制剧和综艺
③电商成本：占比20%，会员购里的东西
③服务器带宽：占比10%
上述成本中，分成成本是大头，涉及游戏、增值、广告三块业务。三季报未披露详细变化，但料想毛利率下降还是分成成本和内容成本增加所致。毛利率反应的是出圈后公司的CTS（服务成本）增加，核心问题是当前CTS的水平是否是以后的常态？
老东倾向于不是。①分成成本比例较大导致毛利较低，是因为UP主除了为爱发电外还有为钱发电的诉求。但UP主对收入的诉求是有具体心理预期和天花板的，随着广告转换率的提升和业务规模的扩大，B站在降低分成比例同时也能达到UP主的收入预期；②B站目前90%+的内容来自于UP主的PUGC，自制除了提供多元化内容外，更重要的是提供二创。因此为了维持社区的多样性，这块成本还是需要的，但是有下降空间的。
具体而言，现在公司每收到100元，营业成本要分走80元。80元中，要给UP主分40元，内容成本要投入15元，带宽分走10元，电商成本15元。对比于芒果超媒（仅视频业务部分）每收到100元，其仅被分走60元（毛利率40%）。虽然B站要分给UP主，但芒果也多有要分给运营商IPTV的成本。而相较之下，PUGC的成本应比OGC要低才合理。老东认为B站可预期的毛利率是45%。
净利润
公司Q3亏损近19亿，较Q1的10亿和Q2的15亿明显扩大，低于预期。除了毛利率降低外，销售费用率仍维持在高位是主要原因。与此同时，公司的MAU也增加至2.67亿，用户日均使用时长达到历史最高值88分钟。从结构来看，过去几年三费率变化如下：
利润持续亏损是出圈后公司CAC（获客成本）持续上升的表现。CAC虽然上升，但仍是缓慢的（19年的38增加至如今的54）。那么，54元的CAC是否值得呢？
横向来看，当前互联网平台的普遍获客成本在150-200元，54元还是性价比很高的。纵向来看，CAC应该和LTV（用户全生命周期价值）比较。互联网运营普遍认为，LTV/CAC>3是个好生意。要计算LTV，必须得计算LT（用户生命周期）。
12周年演讲时，陈睿曾披露一组关于12年前用户的数据。数据显示，12年前注册的用户，全年活跃在B站的仍然超过65%。砍个对半认为12年前的MAU留存率是33%。再结合招股书中披露的留存数据，我们大概可以知道B站的MAU留存有几个关键数据：
①3个月后，约为90%。
②6个月后，约为87%
③12个月后，约为83%
③144个月后，约为33%
据此，可拟合出一条留存了曲线。对曲线按每个月的留存数进行穷举，大概在300个月后用户流失干净（0%）。用每个月的留存率*月数，再进行求和，可以得到B站每个用户的LT约为107个月，折合8.9年。而每个用户每年可以为公司创造70元左右的收入（APRU）。
LT*Arpu，可以得到B站的LTV约为600元左右，LTV/CAC＞10。B站的强项并不在于ARPU值很大，而在于用户的生命周期很长，这极大提升了LTV。
当公司出圈阶段性结束后，销售费用率是可以预期减少的。可比公司如爱奇艺和芒果超媒，销售费用率为15%左右。而随着营收的增加，研发和行政费用率也可预期减少，但由于B占的游戏自研还处于早期阶段，这二者20%的费率还是需要的。换言之，毛利像净利润的转换过程中，可预期消耗35%左右的费率，中期10%的利润率，是老东对B站的期待。
小结
社区方面，本季度B站仍保持了35%的MAU增速，这在各类上市公司中应该是一骑绝尘的。此外，无论是日均用户使用时长，还是TV端超越PC端成为第二大入口，都显示了B站社区罕有的稀缺性。在盛赞社区之余，虽然我们可以对B站的终局利润率有所期待，但其在出圈过程中却没有控制住持续扩大的亏损，着实让投资人担心是否会走爱奇艺的老路。
抛开各类数据，作为B站的深度用户，老东肉眼可见地感受到社区在出圈过程中内容多样性极大丰富，价值观引导做得出众，美中不足就是有点过度强调用户社区了，希望成长中的小破站和睿帝，能更好地平衡股东预期和用户社区的关系。
总的来说，就如分析LTV中所说的B站长处在于LT那样，这是一间短期容易被高估利空，长期却被低估价值的公司。Btw：本人持有B站，占总仓位5%，不免屁股决定脑袋。