万华化学2025年第二季度财报分析报告
一、核心财务表现：营收环比改善，盈利承压但韧性凸显
2025年第二季度，万华化学延续了上半年的经营压力，但通过成本管控和产品结构优化，核心财务指标呈现“营收环比改善、盈利同比下滑”的特征。根据财报数据：
• 营收与利润：Q2实现营收478.34亿元，同比下降6.04%，但环比增长11.07%；归母净利润30.41亿元，同比下降24.30%，环比微降1.34%。这一表现优于市场预期，主要得益于石化业务产能释放和新材料业务增长。
• 毛利率与净利率：整体毛利率12.16%，同比下降3.15个百分点，环比下降3.54个百分点，主要受MDI价格下跌、石化产品价差收窄影响；净利率6.98%，同比下降1.68个百分点，环比下降0.86个百分点。
• 费用管控：管理费用环比减少3.01亿元，财务费用环比减少5.58亿元（主要因汇兑收益增加），部分抵消了毛利下滑压力。
• 资产负债表：截至2025年6月30日，资产总计1773.22亿元，负债合计1091.49亿元，资产负债率61.56%，较2024年末下降1.76个百分点，财务结构持续优化。
二、业务线表现：聚氨酯承压，新材料成亮点
1. 聚氨酯业务：需求疲软与出口受阻双重挤压
Q2聚氨酯业务营收185亿元，环比持平；销量158万吨，环比增长9%，但均价同比下降10%、环比下降8%，导致毛利率同比下降2.3个百分点至25.7%。
◦ MDI市场：国内聚合MDI均价1.57万元/吨，同比下降12.25%，主要因建筑需求低迷叠加美国反倾销调查导致出口锐减（Q2聚合MDI出口19.4万吨，同比下滑45.3%）。全球MDI厂商集中检修（Q2全球检修产能544万吨，占总产能48.4%）推动价格环比回升，但国内需求复苏不及预期。
◦ TDI市场：受海外供应扰动（日本三井化学停产、科思创德国工厂火灾）影响，Q2国内TDI价格暴涨40%至2万元/吨，万华福建36万吨二期装置投产（总产能147万吨/年），出口量同比激增81%。
2. 石化业务：成本优势与产能释放对冲价差收窄
Q2石化业务营收186亿元，环比增长14%；销量152万吨，环比增长14%，但受烯烃价格下跌影响，毛利率同比下降4.9个百分点至-0.4%，陷入微亏状态。
◦ 成本端：原油价格同比下跌（2025Q2布伦特原油均价约70美元/桶，同比下降15%）降低原料成本，但乙烯、丙烯价格跌幅更大，导致价差收窄。
◦ 产能端：乙烯二期120万吨装置投产，叠加一期乙烷改造完成，产能利用率提升至90%以上，规模效应逐步显现。引入科威特石化6.38亿美元战略投资，锁定乙烷供应，降低原料成本波动风险。
3. 精细化学品及新材料：高速增长构筑第二曲线
Q2新材料业务营收83亿元，环比增长12%；销量65万吨，环比增长20%，毛利率9.6%（同比下降7.4个百分点，主要因光学级MS树脂投产初期成本较高）。
◦ 重点突破：5万吨/年光学级MS树脂装置一次性开车成功，填补国内高端市场空白；第四代磷酸铁锂完成量产供应，第五代产品定型首发；生物基1,3-丁二醇导入化妆品客户。
◦ 产能布局：POE弹性体、尼龙12、砜聚合物等项目加速推进，预计2026年起陆续投产，进一步丰富产品矩阵。
三、市场与竞争：全球化布局对冲贸易风险
1. 区域市场分化
◦ 国内市场：家电需求稳健（冰箱产量同比增长1.1%）支撑MDI基本盘，但建筑节能需求疲软（房地产新开工面积同比下降15%）拖累高毛利产品销售。
◦ 海外市场：欧洲MDI需求同比增长8%，匈牙利基地40万吨产能直供欧洲规避305%关税；北美市场受反倾销调查影响，出口量同比下滑45%，但通过技术授权和本地化合作维持市场份额。
2. 竞争格局
◦ 国际巨头：巴斯夫Q2营收157.7亿欧元（同比下降2.1%），MDI业务利润率降至12%；科思创净亏损5900万欧元，TDI业务受事故冲击严重。万华凭借成本优势（MDI生产成本较巴斯夫低15%-20%）和产能规模（全球占比39%），在价格战中占据主动。
◦ 国内同行：沧州大化、烟台万华等厂商跟随万华控量挺价，行业集中度进一步提升（CR5达78%）。
四、技术与战略：创新驱动与产能扩张并行
1. 研发投入加码
2025H1研发费用22.91亿元，同比增长10.1%，重点投向新能源材料（如磷酸铁锂、钠离子电池电解液）和绿色工艺（如非光气法MDI、生物基聚醚）。上半年获国内外专利授权269项，其中己二腈绿色制备技术突破“卡脖子”环节，为尼龙66国产化奠定基础。
2. 产能扩张与战略合作
◦ MDI：福建技改新增70万吨产能（2026Q2达产），全球总产能将达450万吨/年，巩固龙头地位。
◦ 石化：引入科威特石化战略投资，锁定乙烷供应，同时与ADNOC、Borealis合作建设160万吨/年特种聚烯烃项目，加速全球化布局。
◦ 全球化布局：匈牙利基地MDI装置完成30天检修，TDI产能恢复至25万吨/年；计划在沙特建设中东首个MDI生产基地，辐射海湾地区需求。
五、风险与挑战
1. 地缘政治与贸易壁垒
美国对MDI反倾销税率可能高达305%，直接影响北美市场出口；欧洲碳关税（CBAM）试点扩大至化工行业，增加出口成本约5%-8%。
2. 原材料价格波动
原油价格每上涨10%，石化板块毛利率将下降1.2个百分点；苯胺（MDI原料）价格受国内产能过剩影响，同比下跌31.35%，但长期存在反弹压力。
3. 产能过剩与价格战
2025年全球MDI新增产能120万吨（万华占58%），若需求复苏不及预期，行业价差可能进一步收窄。
六、未来展望
1. 短期（2025下半年）
◦ MDI：国内需求随房地产政策放松边际改善，叠加海外补库周期启动，价格有望回升至1.8万元/吨以上；出口通过匈牙利基地和东南亚转口贸易逐步恢复。
◦ 石化：乙烷路线成本优势凸显，预计Q3毛利率转正；POE弹性体中试装置投产，开启高端聚烯烃进口替代。
◦ 新材料：MS树脂产能利用率提升至60%，光学级产品切入消费电子供应链；维生素A全产业链贯通，拓展动物营养市场。
2. 长期（2026-2027）
◦ 营收目标：2027年新材料业务占比提升至25%，总营收突破2000亿元，净利润率回升至12%以上。
◦ 技术壁垒：全链条AI解决方案落地，生产效率提升20%；生物基材料产能达50万吨/年，响应全球碳中和趋势。
七、结论
万华化学2025年Q2在MDI需求疲软、石化利润承压的背景下，通过成本管控、产能释放和新材料突破，展现出较强的经营韧性。短期需关注MDI价格修复进度和石化业务扭亏节奏，长期看好其在新能源材料、高端聚烯烃等领域的增长潜力。若地缘政治风险缓解、国内需求回暖，公司有望在2026年迎来业绩拐点。当前估值（PE-TTM 15倍）处于历史低位，具备较高的安全边际，建议投资者逢低布局。