$苏宁云商(SZ002024)$

    上半年苏宁实现营业总收入511.52亿元，同比降 7.89%；归属上市公司股东的净利润亏损7.55亿元。二季度苏宁实现营业收入环比增长23.67%，其中线上销售收入环比增加50.97%。

    上半年同店收入下降8.57%，其中乐购仕店同店大幅下降29.46%，其他店型约降7%-9%；线上收入下降 21.96%，不过随着公司转型战略的逐步落实，二季度经营数据环比均有所改善，2Q14收入环比增长23.67%，同店降幅收窄至4%

     截止报告期末，公司在中国大陆、香港地区、日本市场共拥有连锁店1623家。新进地级市3个，新开各类店面62 家，加大在二三级市场布局，在二三级城市新开52家；同时合计关闭各类店面64家。伴随着上半年度苏宁在二三线城市开店力度的大力增加，以及针对门店结构的持续优化调整，二季度，苏宁在门店创新性的推出免费贴膜、穿戴设备免费体验等服务，进一步提升门店自提的服务范围和能力，门店整体在店面引流、店面功能及促销推广方面均有较大改善。

    上半年苏宁易购实现商品销售收入82.82亿元（含税），报告期末公司SKU总数达到400万，上半年公司引进商户总数 3975家，累计达到 8076家。根据艾瑞数据，上半年中国B2C总体增长72%至5137亿元，据此测算易购市占率进一步下滑至1.7%（12/13年分别为 4.0%/3.1%）。市场份额在不断被天猫和京东吞并，若无更多的差异化竞争策略，前景不容乐观。

    6月底公司拥有的物流仓储及相关配套总面积达到了 352万平方米；形成了全国的仓储配送网络，包括 8个采购枢纽中心、57个区域配送中心、352个城市转配中心、1583个快递网点。21个城市物流基地投入运营，15 个在建，23 个完成签约。物流服务指标逐月提升，6月份妥投率达到了 99.02%，在刚刚结束的 “818大促”期间，苏宁推出了急速达、半日达、一日三送等个性化服务，尤其是急速达服务，物流配送时常以分钟计算，持续刷新行业物流配送速度。可以对比一下京东的物流基地，京东仓库面积约180万平方米，约1808配送站和715自取点。苏宁在仓库面积比京东大一倍的情况下，物流的效率一直比京东低的多，不过苏宁显然意识到了这个问题，在一季度的物流系统升级短期阵痛后，迎来了二季度的高效，未来仓储和供应链管理还需加强。

    再看资产质量和财务数据：上半年毛利率下滑0.42个百分点（降幅收窄）至15.06%，期间费用率增加2.97个百分点（但环比降1.1个百分点），主要是人工、广告、物流投入及研发费用增加，其中，工资比去年增加6个亿，一方面提升员工薪资待遇，另一方面引进互联网技术及易购、金融等新业务的人员。广告费7.4亿，上涨1个亿，主要是易购品牌推广；物流投入后的折旧费用大增，折旧费3.7亿（固定资产111亿，在建工程44亿，土地使用权60亿）；报告期内公司所投资的PPTV经营亏损对投资收益影响了-8115万元，债券利息增加导致财务费用大增（80亿公司债2亿多利息），综合这些因素，导致公司营业利润亏损10.3亿元，净利润亏损7.55亿。如果苏宁没有转型，上面的亏损的十多个亿就不复存在，苏宁盈利能力仍在，所以不难理解国美的财报比苏宁好看太多。

    苏宁称，在转型的关键节点上，适度放缓一些速度也是必要的。其同时认为，公司已经开始走上正轨，看到从弯道转向直道的曙光。2014年苏宁进入到了转型的实质阶段、战略的执行阶段。无论是全渠道运营体系的融合、商品供应链体系的变革、物流与IT平台的切换升级，还是企业创新机制建设与管理体系简化，在上半年进行了更加深刻的变革。从经营上来看，深刻的变革会带来一个阶段的速度放缓，导致上半年尤其是一季度公司在收入、效益上出现了波动。

    最后，苏宁预计三季度销售收入向好，2014年1-9月份销售收入同比基本持平，2014年1-9月份预计亏损9.55亿元-10.55亿元。假设三季度毛利率、费用额相对平稳的前提下，单季度的亏损额收窄至2亿-3亿元。同时也可以推算3季度的营收290亿。分拆一下线上线下：去年线下是191亿收入，今年200亿应该没有问题，故易购能达到了90亿，意味着三季度单季同比增长60%。非常不错的成绩。

    三季度营收大增主要是“818大促”的贡献，818期间，苏宁3天卖光纸品4000卷、卫生巾3000包、奶粉500罐，创造36分钟物流最快配送速度，销售额同比增长390%，在单品推广、创新营销、会员优化、物流提速等多个方面，均带给用户焕然一新的感受。在818期间，苏宁超市、母婴等品类以及开放平台商户的相继发力，让外部充分感受到苏宁全品类战略已进入到凸显阶段。而百日会战接下来的两个多月的时间中，苏宁的品类优势或将全面爆发。期间相继推出了闪拍、大聚惠等创新性的活动，其中闪拍更是吸引了大量的人气（拍出近50辆汽车）。

    估值：大致计算一下苏宁的合理估值，假设线下保持0增长仍为834亿，按照三季度趋势，易购保持20%增长至265亿，给以线下收入0.3-0.5倍PS，给线上易购收入0.8-1倍PS，大致估算对应市值为：462~682亿，对应股价为6.25~9.25元。所以我之前选择6.5加仓，因为苏宁只有在500亿市值下才有一定的安全边际，才值得搏一把。

    本人12年6块钱买入苏宁成为重仓股，13年13块曾卖出2/3，今年在6.5附近加仓，目前中等偏上仓位持有。对于苏宁的看法是未来扑朔迷离，能否活下来仍是一个未知数，目前仍属于风投阶段，但最坏的时候已经来临。

附录：@龙泉 苏宁对比京东

    京东，2014年二季度GMV达到630亿元，同比增长107%；这个增长很炫目，但还不是关键。京东自营从236 亿增长到392亿，增长66%，第三方平台从69亿增长到238亿，增长245%！从这个数字来看，京东越来越象天猫了。

    京东的活跃客户从1960万增长到3810万，增长 94%，这跟销售额增速是配比的。订单完成量1.6亿单，增长126%，这个数据也配比。最后物流费用（Fulfillment Expenses）也从10亿增加到20亿，增加100%。这样看这个增长假不了。因为网购的碎片属性，物流费用和销售额是同比例上升的，线性相关特征非常明显。京东尚无能力降低物流费用。

    京东的销售收入分为直销（Online direct sales）270亿，和第三方佣金收入（Services and others）15.9亿。第三方服务费毛利率应该超过80%，第三方平台一个季度赚10个亿。这就是京东的救赎之路。

    接着继续说毛利率，之前认为京东必败，就是基于其毛利率太低，不能持续。从二季度报表看，京东的自营仍然是焦土战略，只要京东进入的品类，肯定是没人能赚钱的。这点跟乐视超级电视有曲异同工之妙。数据来了，京东的销售总额（Net revenues）是286亿，对应的Cost of revenues是254亿，总体毛利率11%。假设第三方佣金收入的毛利率是80%，则自营的毛利率只有7.6%。光物流成本就接近7%呢，如果没有开放平台，企业肯定是不能生存的。

    京东2季度的亏损主要发生在摊销腾讯的烂摊子上，如果除去这些亏损，实际仅亏1180万。亏这么少是可以持续的。

    所以京东的战略就很明晰了：自营放水养鱼，用开放平台的收益来补贴自营亏损。京东期待把天猫的客户吸引过来购买京东的直营商品，顺便逛逛第三方店铺，这里的成交迅猛增长，反过来可以补贴自营亏损。刘强东说京东以后靠金融来养活自己，二季报数据告诉我们，京东分明在撬天猫的墙角，而且做很成功。

苏宁对于京东的优势

第一是毛利率仍然有15%，商品买卖价差有76个亿，京东的综合毛利率只有11%，自营商品毛利率只有7.6%。
第二是物流的投入确实走早了很多，也很难逾越。
第三是家庭互联网布局强于京东，PPTV很快要发挥作用。
第四是众包思路比京东先进。

京东对苏宁的优势

第一是开放平台店铺数量为38000个，苏宁仅9000。且苏宁云台目前仍在培育期，佣金收入很少。
第二是品类丰富程度超过苏宁，苏宁非电器的销售额，在报表中没有详细列出，含在小家电产品这个栏目中，应该还没有超过10%。
第三是移动端有微信和QQ引流，这点苏宁暂时没办法。
第四是似乎比苏宁更重视智能家居，这个我还说不准。

苏宁的措施与模型强化：

第一，开放平台采取焦土战略。这个容易理解，希望比你的增速更高，让你有后顾之忧。
第二，坚决推进物流建设，尽早实现令对手畏惧的配送能力。
第三，零利润抛售卷纸，卫生巾等，告诉供应商们，我也要打超市产品焦土战略，而且出货效率比京东更高。自营超市商品的低价，将为苏宁开放平台吸引更多流量，从而加快商家入驻。

我对苏宁的“沃尔玛战略”的看法稍做修改，由于线上超市产品目前是红海，是焦土，线下开超市更须谨慎，普通的超市业态是不行的。我建议的两个业态，目前我仍然觉得是正确的。

第一是在物流中心向城市配送的途中，甚至直接在物流中心，开设仓储式超市。提供比普通超市更便宜的商品。利用O2O的模型，“你来搬”+“我送货”合为一体。
第二是在原有店面开便利超市，这个便利超市必须有很多自有品牌，用众包的思路来组织商品。比如卷纸，只卖一种苏宁牌的。具体要学习屈臣氏和德国的ALDI。仍然要强调“你来搬”+“我送货”双轮驱动。
第三双线同价没必要强化执行，目前实际是线上和线下的客户结构不同，应该保留这道鸿沟。双线同价应该是最终结果，而不是我们的经营手段。

我认为苏宁需要强化的三项战略：移动互联网、车联网还有智能家居（物联网）是苏宁缺的三个环。

相关链接：

1.2013年年报跟踪 网页链接
2.“电商”还是“店商”？网页链接；
3.百思买VS苏宁云商：网页链接；
4.2013三季报点评：网页链接；
5.2013中报点评：网页链接；
6.困境反转之苏宁云商——市场的预期到底是什么？网页链接；
7.电商VS实体零售成本比较：网页链接