$沃尔核材(SZ002130)$ $$铜缆互联纪要#未知来源，注意吹票风险

此处只考虑安费诺柜内线cartridge产品，cartridge的成本90%都是线材。

安费诺给NV报价在45美金每米约合2835RMB，毛利率在50%左右。成品报价是12和16万RMB/rack分别对应NVL36和NVL72。（毛利是前瞻，具体毛利请参考下周安费诺业绩会4月24日。）

LTK乐庭预期盈利：

市场规模：以24+25年海通国际及台湾产业链等效预测NVL36+72 5.8万台计算，近期台湾产业链调研，几乎NVL36占大部分，大约3W3台。 NVL72，2.5W台计算，参照安费诺报价对应产品价值80亿+RMB。

安费诺的线材供应商主要有：时代微波，安澜万景，景弘盛，其中时代微波是主供，主要是自产进口线，LTK乐庭，神宇这三大供应商。

上海时代微波进口线部分：现有产值2.5亿元，预计扩产至10亿元。剔除自有产值10亿元，需要委外金额多达70亿元。

目前能规模量产224G线的仅有LTK乐庭和安澜，前者质量和产能更充足。安澜是新加入的供应商。

LTK乐庭部分：中性预期下，委外产能3040亿元，考虑到224G竞争格局以LTK 80%市占率对应2432亿收入，每米成本预期4.56RMB左右，售价在1418RMB左右（对应安费诺售价2835RMB，毛利50%），乐庭毛利率预计57%75%+。净利率40%52.5%+，对应9.616.8亿+利润。

注2：上述不包含外部线价值量，外部线暂时使用112G速率，属LTK主战场（对应是CX7网卡，800G光模块或者铜缆）。

预计年底会升级为224G（这个对应CX8网卡和1.6T光模块，也对应1.6T铜缆速率），市场竞争格局将再优化。

乐庭柜外线占比在安费诺是3分之1左右，现在的产值比大概是柜内线的5倍，差不多柜内线3W，柜外线有17W，（将来不一定是这个比值）但是柜外线是个成熟的行业，毛利一般20%，净利润10%，虽然没有超额利润，单随着行业的景气发展，有一定增速没有问题。

沃尔核材：

传统主业24年9-10亿利润，yoy+35%；25年假设主业10-11亿利润，上述高速线+柜外线预期贡献12~19亿+利润

（暂不考虑华为的铜缆连接器也采购一半乐庭的线材，目前华为给华丰科技明年的产值预估是30~40亿价值量，华丰净利润大约12%，华丰一供安澜，二供乐庭。）

合计22-30亿，yoy+140%+，给与20x PE，目标市值440~600亿。

业绩释放节奏从24Q3开始贡献（5月份安费诺开始产出250套 7月份大规模量产备货 9月份NV第一批GB200要量产），25年Q1-Q2可显著观测到趋势。之后大概率三代产品都是安费诺持续供应。硅光并不影响铜在柜内的地位。

关于产业趋势和缺点：

既然NV和谷歌都选择了内部互联用cartridge铜缆链接器这样的方式，目前其他厂商只有跟随，目前思科，meta，amd，甚至华为都在频繁接触安费诺，以后的增长和量只会越来越多，这样的产品做2~3代是没问题的。2025年底估计硅光IO会问世，第一代硅光只会在单独的小tray里面替代一部分铜线，而且Hdomain将来做的越来越大，很可能以后就是144卡，256卡一个大柜子，cartridge的单柜价值量只会有增无减。光铜会各自占有他们产业链的生态位。

其余调研一些信息：

安澜万景，112G线材，4RMB1米，良率80%，毛利率30%~40%，2.6块成本。

224生产工艺差不多，成本预估4~5块，售价15元左右。

神宇有点像之前的剑桥进微软或者新易盛进NV，基本需求外溢之下，它和景弘盛过验224G线的进度是最快的，预期差最大，跟安费诺关系也最好。