本文将在价值投资的框架前提下，对投资框架做出如下问题的自省：股市中赚钱的本质是什么能力？如何构建一个可持续的方式去培养这种能力？
赚钱的本质
股市投资赚钱的本质是做出有别于市场的定价。市场对于一个股票定价，这是大众共识的产物。个体投资者如果想从中获利，需要站在更高的一个思维层次对其做出不同的预测。基于估值体系，预测的方面主要来源于如下几个方面：风险；成长；资本回报率；经济护城河。
现在分别谈谈。
风险
风险的本质是，个体在对公司未来的现金流做出预测，这一预测变成现实的可能性有多大。传统金融体系将风险定义为股票的波动，也就是西格玛Σ。但个人理解，波动并不能代表风险，也不是本金永久性损失的直接原因。反过来想，如果个体对公司未来现金流预测能一定成为现实，那么对这个公司做出定价是几乎不会有误的。
进一步的想，会有哪些因素导致个体预测的现金流无法成为现实？
基于笔者经验的有限性，只能想出如下因素：无风险利率；公司风险；股市风险；国家风险
无风险利率等于通货膨胀率加上经济增长率。股市风险属于笔者自己定义的词汇，意思包括黑天鹅现象与市场失灵，市场系统性风险现象。国家风险代表不同国家的政治因素带来的风险。
以上三点，就股市赚取收益而言，我本人都无法将其纳入自身预测的体系中，属于投入精力与产出性价比很低的要素。对于这些风险的应对方法是：永远不要做会一次出局的尝试。
最后一点是公司风险，为了有别于经济护城河的内容，公司风险的定义为，除开公司业务风险以外的所有与公司个体相关风险，包括管理层风险，公司资产结构等等。
那么这公司风险应对的能力都较好培养，可以通过学习现有管理学理论，公司金融等理论来应对。
增长率
增长率的意思公司现金流能有多大的增长，这一点取决于个体对行业的理解。
对行业的理解，又可以细分为行业门槛，上下游关系，行业空间。
行业空间，意味着这个行业是萌芽，成长，成熟还是衰退。笔者能想到的其中难以判断的几个问题是，萌芽期中如何判断行业空间有多大？成长期中的行业哪些公司会成为最后胜利者？这个行业是所属国家在世界中的比较优势吗？成熟期与衰退期中，如何找到市场过于悲观的机会？
回答以上问题的能力如何培养，笔者能想到的方法只能是通过历史回溯，通过复盘行业历史来加深理解。
但这里就涉及到一个专与广的平衡问题。
首先，是专精一些行业深入了解，还是对全行业都保持一个相对了解？
如果深入了解，在我们精力有限的情况下，我们应该用什么样的标准去选我们想要投入的行业建立能力圈？
笔者穷思极想，想出如下几点标准，希望能抛砖引玉：
1. 行业增长空间不一定要大，但规模要大。规模小的行业，即便有可以很赚钱的公司，但是可选的数量会较少，能纠正市场定价的机会就少。行业规模大的领域，即便是成熟期或者衰退期，依然可以有很好的纠正定价的机会。
2. 行业被替代的可能性小。这句话的本质意思是，某一行业对应的需求会持续存在，很难被其他行业颠覆和替代。
3. 行业创新模式。颠覆式创新或是渐进式创新。创新有两种，一种是在实现需求的技术路径上，不断做改善，这是渐进式创新。而开辟一条新路径来满足需求，便是颠覆式创新。这两种创新不同，但对投资赚取收益而言的好坏不能一概而论。需要具体在行业回溯历史过程中，看个体能否找到一套有规律的稳定预测模式，并且在实践中不断验证。
行业门槛，上下游关系所导向的是整个行业定价权来思考，缺少相关经验，无法做进一步讨论。
资本回报率
资本回报率决定了投资进去的每一分钱，能换来的收益。与之相关的指标是固定资产占比，ROIC等等，其中固定资产占比越低，ROIC越高都是偏积极的信号。资本回报率的概念是企业创造出来的一件产品能赚取多少收益，能否重复卖，能否高价卖都是其中涉及到的概念，这些其实都导向了投资框架里的最后一点：企业的护城河。
护城河
护城河的意思，是企业比起行业内的其他参与者，有什么竞争优势。在一个有利可图的行业里，总会吸引来逐利的资本，而护城河的需要，便是面临着有什么钱是只有企业能赚而别人抢不走的。段永平说的企业文化，张磊说的动态护城河等等都有涉及，指的是一种创新与变化的能力，或许他们能够很好的使用，但就比如企业文化，学术界至今也没有很好的测量指标去进行验证它对企业的效用，无法回溯与验证，属于不可证伪的范畴，无法复制。颇有点只可意会的味道。
所以这里就引用更具体的概念，帕特多尔西在《巴菲特的护城河》（2019）中的定义：无形资产；转换成本；网络效应；成本优势；相对规模优势。
无形资产：品牌；专利；准入监管
转换成本：产品复杂度；信息损失风险；时间与资金成本；
网络效应：一件产品的价值，是否会因为使用的人数增加而增加。
成本优势：流程优势（高周转，高效率，参见《巴菲特的护城河》第六章中西南航空与惠普的例子）；运输半径；资源优势。
规模优势：固定成本相对变动成本比值；配送规模；生产规模；细分市场
识别护城河能力的培养，能想到的也是通过对历史复盘，不断验证什么样的护城河更持久，深厚。
关于估值的一点思考
以上种种都决定了业绩增长的收益，但估值的扩张是股票投资另一方面收益来源。个人所见，估值变化源自两点效应：其一是均值回归，其二是市场情绪。
其中第一点是比较笨但确实用的方法，失败的风险与成本不高，但是可能会面临市场失灵下的时间成本。应对方法是分散投资标的，实现全行业覆盖，在每一个行业里寻找拥有阿尔法收益的优质公司。
第二点是市场情绪，属于个人投资体系中很难把握的内容，暂且搁置。
巴菲特去纽约大学商学院说，他在使用折现率时不会加上股票风险和公司风险，而仅仅使用无风险利率。这句话的意思，其实是巴菲特在熟悉的领域内，已经有了很高的将未来现金流变成现实的把握，所以不需要加上其他风险。
而安全边际的概念，是在面对估值分母端没有把握减掉的风险时，所需要留出来的一个安全冗余。当把握提高时，分母端减掉的风险越多，对估值的容忍度便能越高。
总结
本人的投资框架里，基本面投资所需要的能力，就是需要在有着广阔空间的行业里加深认知，从而有能力超越市场认知识别有着深厚护城河的公司，从而提高未来现金流成为现实的可能性。
怎样选择行业，其中怎样识别最为深厚的护城河，可能是个人下一阶段需要解决的问题。
希望雪球的各位老师，如果能对这个框架多提出些批评和不足，笔者会感到很幸运。