瑞幸咖啡可能是一个好机会。

一切都要从我现在上班没事喝两杯冰美式装小资开始。

才开始的时候热衷于收集星巴克的星星，后来发现一天30一杯好像有点贵，尤其是健身的时候，练腿可以喝两杯（睡不着），然后速溶（节约），直到去年开始买瑞幸。然后现在工作的地点是个三线城市，就像林奇说的那样，投资从你身边开始。今年我们这里开了一家瑞幸，我发现每次路过买美式咖啡的时候，瑞幸的人络绎不绝，仔细观察了几个月，每次如此，然后我就开始好奇瑞幸现在究竟如何，记忆里只有它被浑水做空了一波。

长话短说，进入正题。

芒格说：反过来想，总是反过来想。我想研究瑞幸就从浑水2019年的做空报告开始，看看时过境迁，当年是那些理由做空的，现在是否有变化。

一、浑水当年做空的理由（广告费转回和关联交易那一块就不研究了，已经被爆财务造假了）。

理由1，单店销售数据的盈亏平衡

瑞幸公布2019Q3为444件，2019年Q4为483-506件，浑水自己收集情况如下：

-（资料来源-浑水报告）

浑水大概收集了25000张票据，置信区间99%，平均销售263件商品，追踪了981个工作日接着，浑水质疑了平均售价，瑞幸认为是11.2元，浑水认为是9.97元。（老实说，作为一个调查过不少企业的银行狗，我挺佩服，这份数据反映的情况可信度很高）。

（这个敏感性测试，待会继续用）

小结，浑水认为2019年的瑞幸平均每店销售263/杯，均价10元，亏损28%，财务报表造假。

理由2，商业模式的缺陷

浑水观点：中国咖啡未来没有潜力。

星巴克提供空间，可以吸引客户，瑞幸纯卖咖啡，建立在咖啡没有潜力（前述）的前提下，没有增长的空间。

调侃一句，瑞幸YYDS，民族之光！

简而言之，浑水认为瑞幸没有像星巴克一样提供第三空间，国内咖啡市场过小，瑞辛不提供折扣就无法获得客户。最后，浑水按照瑞辛2019Q2的数据测算，建立在瑞辛无法提高单品售价的前提下（无补贴无法吸引客户），无法提供更多产品（），单店销量无法增加的情况下（中国咖啡市场有限），结论就是瑞幸无法盈利。浑水2019年观点大概就是这样。

二、现在相对于2019年的变化。

截止到2021年开店数6024家，其中直营店4397家，加盟店1627家，2022Q1直营4675家，加盟店1905家。

广告营销费用下降（知名度上来了），谷爱酱啥的，让瑞幸品牌力显然起飞了一波。

外送业务占比其实只有27.4%（2021年年报）在2021年报里，瑞幸说自己主要客户群是下订单，拿了，回去，所以选址的重要性非常高。会不断优化自己的选址，精准定位用户。

2022Q1营收增速89%，经营利润为正，经营现金流开始为正。

总结，当年浑水对瑞幸每天销售的杯量数据观察是很准确的，但是对瑞幸的商业模式，SKU，提价的空间等判断有待商榷甚至经过时间发现是误判的。（浑水是预测，我是回头看，浑水难度高我N个量级）。

三、我对瑞幸的观点

在以上情况下，我周末无聊去仔细看了看瑞辛的店，大约看了14家(为了和店员聊天，每家都去买了杯咖啡或者茶 T T，7杯咖啡的威力让我一夜没睡)

1）商场里面的小店，我理解主要用户是逛街买一杯拿着逛街，300杯/天。

2）瑞辛的大店，提供第三空间（这在瑞辛的店铺里占比算少的，写字楼和商场连接处，每天500杯，工作日600杯左右）

3）步行街一个小店，每天300杯，周边写字楼较少。

同时，我看了看我今年以来瑞幸的消费，均价在14.5元，和瑞幸开放加盟商时，说的售价15元/杯相同。

（1）瑞幸的竞争优势

在我看来，主要有以下三个方面：

1.瑞幸的开店模式：在2021年报里，瑞幸说了说它的销售模式，我理解是通过互联网分析店址，不断开店，通过发优惠券刺激店铺周围顾客进行咖啡消费，培养咖啡消费频率习惯（功能性消费），通过数据分析供应链原材料库存，减少存货沉余，如果在以上情况下，该选址店铺仍未盈利，则关停店铺，（但是经营数据保存，为未来开店选址提供数据）。老实说，我对这个模型挺有信心，如果是我会让所有新开店以加盟商形式进行（我风险偏好保守），转嫁新开店经营风险和用户风险，但是，如果店铺盈利明显，则把利润让给了加盟商，所以这也是一把双刃剑。但无论如何，这个模式相对于国内其他连锁咖啡而言，确实具有数据优势。用精准定价去营销定位精确的目标客户，培养用户习惯。我理解瑞幸所谓的互联网模式，就是门店快速迭代，小步快跑，不断优化单店销量（产品也是一样）。

（反过来想，在15元咖啡左右的价格带，很难提供和瑞辛差异化的服务去满足咖啡用户的需求，即使有强有力的新进入者，顶多和瑞幸现在一样，很难有差异化，成本优势这玩意瑞幸已经做到了，我认为这个竞争优势不好找。)

2.瑞幸的客户群体：我和浑水的观点相反，浑水认为国内主要是茶饮客户，喝咖啡的主要目的是为了第三空间存在。但我看来，第三空间的咖啡或者茶室已经够多了，就是满足功能性咖啡人群的需求，健身带一杯，逛街不想长胖喝一杯美式，冬天来杯奶咖？一言蔽之，如果按照浑水说的90%咖啡因国内是需要通过茶来满足，那这比例太高了，太极致的早晚都会平衡。（毕竟茶市场从90%到80%，10%的下降对咖啡市场而言是翻倍的存在）。所以瑞幸的客户群体我认为还有很大的空间。

（贴个券商的预测，随便看看，这精确的CAGR纯属算命，但是我也认同市场还有较大潜力）

3.瑞幸的品牌力和产品力：老实说，年初谷爱凌和椰子咖啡现象级的营销，让我惊了个呆，瑞辛2021年年报里，对产品研发也有一些描述，大致会不断的研发新产品，通过后台数据分析，卖得好的产品，用户特征和消费习惯，把卖得好的留下，卖得不好的淘汰，持续更新SKU给消费者，浑水2019年的观点错了（浑水是预测，我是回头来看，两个难度不是一个量级，丝毫没有不尊重浑水，相反超级佩服）。品牌力通过热点营销也起来了。

但我对瑞幸也有疑问的地方：纵然以上有了，但是我仍然对单店的增长有较大的疑问，如果一个店平均每天销售300杯，如何才能销售更多？到600杯去？不然，营收的增速只有开不断开店和产品提价来实现。

1）不断开店，始终会有上限，现在有约6500家店，最终店铺会有多少？10000家?20000家？30000家？（现在一二线城市已经覆盖，三四线城市确实有很大市场，但总归有个上限，我不怀疑瑞幸的运营能力，我只是对增速能保持多少年有疑问。）

2）不断提价，很难，星巴克价格带在上面，而且提供第三空间，很难，只能差异化竞争。

3）出海，征服全世界开店，我觉得很难，尤其是在以有咖啡文化的角度，把《小时代》卖给青春期少女和卖给曹雪芹是两个难度。

想到这里，我认为，瑞幸大概率未来就是国内。。。。

（2）瑞幸的估值

我进入了熟悉的算命环节。

浑水认为当年平均销售263杯，均价10元，门店经营亏损-28%。瑞幸2022年Q1营收24亿，6580家店，反算一下，瑞幸的单店销售如下（财务造假一次了，第二次的可能性很低了吧，而且好像是普华永道审计，咖啡喝多了，昏昏沉沉）：

单杯价格，一是瑞幸开放加盟给加盟商宣传的15元销售均价（较为可信，瑞幸其实默默提价了，从2019年9.96元到现在，椰子咖啡啥的就是很好的证明），二是我今年半年均价14.5元。（你也可以看看你点瑞幸的均价）

以267杯（这个数字我觉得也很可信，当然实际平均店铺销售情况肯定要高一些，因为270家店是在1季度内开的，被平均了一下。），均价15来看，用浑水的敏感性测试，门店经营利润大约在14.9%，然后再进一步去算净利润啥的。。。。

不过瑞幸这种高速发展的企业，资本开支前期类型（开店装修成本）用利润来看估值不是很靠谱。。。我决定用PS。

两种情况，1是瑞幸保持开店的水平，平均店铺销售杯数不变（其实我认为老店铺的营收增长只能靠产品提价，大规模优惠券刺激新客户，带来的也是均价下降，对品牌力打折，没有意义），以2022Q1瑞辛每店均卖267杯，我是以280杯估算如下：

我只想拿瑞幸和星巴克进行对比（瑞幸商业模式决定了，最终它的利润率一定比星巴克高，估值比星巴克高也理所应当，但给自己留有余地是算命的玄学）。

10年稳定PS大概也就是3左右。

基于此，瑞幸最低的市值也应该是300亿人民币（15元/杯，6500家店，今年开始不再开新店，星巴克估值（资产重一些，负担大一些），现在瑞幸只有190亿左右市值，但看到这里，瑞幸只会停留在今天这个水平吗？说好的高速增长呢？

幻想空间当然还很大，比如很多家店，国内干掉星巴克，出国征服国外，啥的，但是我比较保守，所以我估值也很保守。（也可以用星巴克的净利润率+基点的方式来计算未来，定量简单，定性难。）

最后，我觉得这是一个有一定安全边际，赔率很高，值博的机会（本来还有很多想写的...算了7杯咖啡浑浑噩噩，不行了）。

我准备用最多10%仓位去购买吧（还在苦苦办签证中）.......看到这里我觉得我文字表达能力真是堪忧，日常工作里被领导骂情有可原阿。[好困惑][好困惑][好困惑]

感谢@银杏君 给的商业模式思考思路，感谢@橙子钟 给我关于瑞幸咖啡的分享。

@陈达美股投资 @非完全进化体 大佬有另外的见解吗？

忽然想到，我第一次喝美式咖啡的时候，没听清对方点单说的“冰美式”，服务员问我喝啥，我只有很心慌的说“跟他一样”，真是一个窘迫的傍晚.#中概互联# #瑞幸咖啡#