小慢投资之路 陪你慢慢变富
20240406
行业景气度是中观行业分析的抓手，向上承接宏观环境，向下链接上市企业，这次我们从供需变化、盈利变化、库存周期三个角度来构建行业景气度的模型，本文来自小慢投资之路。
一、美林时钟是一种经典的宏观资产配置框架，它解决了股票、债券、商品、货币这四类资产的配置时机。
复苏阶段：经济上行、通胀下行，股票最优。
过热阶段：经济上行、通胀上行构成了过热阶段，商品走牛，通胀持有现金会贬值，加息让债券无吸引力。
滞涨阶段：经济下行企业盈利降低，股票下跌，现金收益最高。
衰退阶段：通胀下降，货币宽松，债券最好，经济见底。
宏观经济如何传导到微观企业呢？经济复苏时，先行指标也就是经济景气度会先有反映，市场需求先回暖，但是供给还没有恢复，所以价格会反弹，价格反弹带来了盈利修复，企业开始补库存，从而影响了行业景气度，最终表现到微观企业的财报和股价上涨，所以从供需格局、盈利格局、库存格局来验证不同行业的景气度。
二、行业景气度的变化始于供需的变化，需求大于供给那么价格上升、企业利润增长，行业景气度上升。供需变好用工业增加值增速和各行业价格增速作为量价，来衡量行业供需景气度。
宏观层面，量（GDP增速）和价（CPI同比增速）形成了美林时钟的变化，中观以量（行业增加值增速）与价格（行业工业品价格增速）作为供需的指标，分以下几个阶段：
行业复苏阶段：量跌价升或者量价齐平，展现出行业存在较大的供需缺口。
行业繁荣阶段：量价齐升或者价升量平，此时行业供需两旺的局面。
行业萧条阶段：量升价跌，这个时候行业产能过剩，景气度回落，比如光伏行业。
行业衰退阶段：量价齐跌或者价跌量平，行业处于衰退，比如现在房地产行业。
投资需要选择行业复苏阶段，这样会有比较久的确定性机会，在行业繁荣阶段卖出。尽量避开行业萧条、衰退阶段。
工业品出厂价格指数PPI代表了需求的高还是低，当PPI低位说明需求不足。
装备制造行业的景气度与出口走势相关，当出口数据好转，那么制造业的景气度就要来了。
消费品行业的景气度由出口和内需双向驱动，而必选消费品比如食品饮料主要靠内需带动，当社会消费品零售总额上升，代表了消费类需求上升，另外消费品价格CPI上涨代表了景气度回复。
三、营收和利润率是企业盈利分析两大核心，营收增速反映了盈利规模的变化，利润率反映盈利能力的变化，所以用营收增速和利润率变化来确定行业盈利景气度。
工业企业利润等于营业收入扣除营业成本、三费后的数据。企业利润可以拆分为工业增加值、价格、利润率三大因素，也就是到底是营收扩大、产品涨价引起，还是利润率提高引起，可以把企业营业收入增速（量）与营业利润率（价）作为盈利景气度判断标准。
（量跌价升）行业复苏：利润空间加大，但是市场扩张并未开始。
（量价齐升）行业繁荣：利润空间大，市场规模快速扩张，企业盈利高企。
（量升价跌）行业衰退：利润空间逐步缩窄，但是市场规模在扩张，竞争激烈打价格战。比如现在的新能源车行业，开始打价格战，利润空间降低，但是市场规模在扩张（渗透率）。
（量价齐跌）行业萧条：利润空间进一步压缩，市场规模维持稳定或者缩小，景气度最低。比如现在的房地产行业，房价下跌，销量降低，景气度最低。
2024年1-2月，价格下降（PPI）和利润率回落是对企业利润形成拖累的主要因素，企业以价换量，从而出现了营收回升，利润下降的局面，目前正处于产能出清，量升价跌处于衰退阶段。
2024年海外主要是美国经济韧性强，表现最好的是出口产业链。目前上游原材料普遍回落，中游通用设备和电器机械行业维持高位，下游家具、造纸、电力行业表现突出。所以2024年想要有超额收益需要关注出口强的企业。
四、库存的变化有滞后性，库存周期的切换可以抓住行业景气度的变化。判断库存周期主要是产成品库存情况，主要依据是3.5年为周期的基钦周期，库存周期是我们主要的投资周期，2000年以来我们经历了6轮库存周期，目前正处于第7轮库存周期的起点。
一个完整的库存周期包括四个阶段：被动去库存——主动补库存——被动补库存——主动去库存。
主动去库存：经济处于衰退阶段，市场需求收缩，产品价格下降，企业主动降低生产，于是库存回落。这个阶段是需求下降、库存下降。
被动去库存：经济进入了复苏阶段，销售回暖产品价格回升，但是企业还没来得及生产，所以库存下降。这个阶段是需求上升、库存下降。
主动补库存：经济进入了繁荣期，企业确认了需求回升，产品价格提高，销售变好，开始加大生产，库存上升。这个阶段是需求上升、库存上升。
被动补库存：经济过了繁荣顶点进入滞涨期，需求回落产品价格开始下降，企业来不及减产，库存继续增加，企业利润回落。这个阶段是需求下降、库存上升。
要重点关注两个阶段：被动去库存阶段，经济复苏，经济触底反转，主动补库存阶段，经济繁荣加速上行，主动补库存阶段会产生高额的收益。投资强周期板块要想有大行情必要条件就是经济处于主动补库存阶段，而目前有色金属从库存周期看并没有大行情，只是脉冲行情。
同时收入增速领先于库存增速，当需求回升时收入增速最先反映，库存增速因为企业生产有滞后性，库存增速还是回落的，而当需求见顶收入见顶，那么企业的库存还会继续增加。
上一轮库存周期复盘：2020年一季度疫情后，需求先复苏而供给滞后，所以先出现被动补库存，2021年初产业链供应全球出现了主动补库存，2021年四季度后需求降低，企业进入了被动补库存，卖不掉进入了主动去库存。目前经济进入了被动去库存阶段，营业收入开始提升，但库存还在底部，经济在衰退和复苏间反复磨底。
2024年的1-2月份产成品库存同比2.4%，其中出口相关度高的原材料、高端装备库存出现回补，其余行业则跌落，目前库存周期的拐点并未明确，还处于底部区间。
总结：
用供需变化、盈利变化、库存周期三个角度来判断不同行业的景气度，市场供需最先出现变化，随后企业的盈利变化改变，最终库存周期出现拐点。
不同行业的变化情况不一致，目前美国经济韧性强，出口相关的行业今年率先进入景气周期。
4月份的年报和一季报展现的就是企业盈利的变化，也是验证市场供需关系的强弱，需要重点关注实际需求与市场预期的差距，寻找有预期差的行业。
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