近期周期有色板块表现较好，有色50ETF屡屡逆势走强。（来源：每日经济新闻）
究其原因，与全球经济复苏、美联储逐渐走向降息、全球库存去化至底部、新能源的快速增长拉动工业金属需求等因素密不可分。此外，黄金价格走强，则由于美联储降息预期、全球央行购金需求超预期，地缘政治风险等因素叠加。
一、全球经济复苏
国内方面，3月制造业PMI超预期回升。近期披露国内3月官方制造业PMI为50.8（前值49.1，预期49.85），非制造业PMI为53.0（前值51.4）；3月国内财新PMI为51.1（前值50.9），财新服务业PMI经营活动指数为52.7（前值52.5）。
国外方面，全球3月制造业景气度回升。3月全球制造业PMI为50.6，环比上升0.3，处于荣枯线以上，全球经济复苏动能仍有进一步提升空间，顺周期板块有望充分受益。
来源：中泰证券，截至2024.04
二、美联储逐渐走向降息
从通胀、就业、财政等诸多角度来看，2024年美联储将走向降息周期。
通胀方面，大宗商品负增长对于全球通胀产生向下的推动，尽管美国通胀较为顽固，但是在大宗商品持续负增长的背景下，预计美国的通胀水平仍将保持下行趋势，如果没有新涨价因素，到2024年5-6月，美国CPI和核心CPI将会降至2-3%的水平。
来源：wind，华夏基金，招商证券，2024.3
就业方面，美国政府加大财政开支试图减缓经济下行，避免经济陷入衰退，但在大环境下美国非农就业还是持续回落，失业率持续回升。尽管2月非农就业超市场预期，但由于此前两个月新增非农就业数据有较大程度的下修，从三个月均值来看呈回落趋势。
财政方面，历史上美国大选年，美国当任政府都有动力维持较好的经济，因此倾向于做财政扩张。从2024年1-2月情况来看，美国国债余额增速继续反弹，一方面使开年之后美国经济比预期中强劲，各项经济指标好于预期，通胀高于预期，同时也使2024年美联储降息可能进一步延后。但另一方面，高利率环境加大发债规模，进一步加大了美国国债走向困境，使得降息概率进一步提升。美元霸权在2020年之后透支加剧，美元相对实物贬值的趋势愈发临近，看好有色金属的投资价值。
三、全球补库需求
历史上看，美国PPI同比往往领先库存同比3-8个月，中国PPI同比往往领先库存同比3-6个月；2023年7月中美PPI同比见底回升。PPI同比回升往往作为库存周期进入被动去库存阶段的标志。后续在全球价值链重塑的背景下，PPI回升，中美都将迎来主动补库阶段。 海外方面，整体库存去化至底部。
截至1月份，美国库存总额同比增长0.41%，增速处于近十年来12.6%分位；制造商库存同比下降0.53%，处于近十年来18.4%分位；批发商库存同比-2.53%，处于近十年来7.5%分位。基本均处于周期底部，后续随着需求改善，有望迎来补库周期。
国内方面，截至2023年底，工业企业库存总额同比2.1%，前值1.7%；营业收入累计同比1.1%，前值1.0%。收入和库存增速均出现改善，主动补库迹象初显。
数据来源：Wind，华夏基金，招商证券，2024.3
四、工业金属、能源金属、贵金属等细分方向看
1、工业金属：新能源的快速增长拉动对铜、铝等需求
工业金属包含铜、铝等主要金属，站在当前时点，各细分行业景气度均进入加速期。
铜：由于其优秀的延展性和较好的导热性、导电性，可以广泛应用在建筑、传统电网、传统交通、机械设备等领域。2023年全球铜的需求结构为：建筑27%，电网22%，消费22%，交通运输12%，机械制造11%，需求领域较为分散，与宏观经济走势息息相关。
在双碳目标下，风电、光伏装机保持较快增长，新能源车电池、充电系统以及外部的充电桩需要使用大量的铜线圈，有望带动铜在内的工业金属需求向好。
数据来源：Wind，华夏基金，招商证券，2024.3
2、工业金属：产能几乎接近天花板，新增空间有限
铝：主要用在建筑、交运、电力电子、机械设备等领域。过去两年在地产下行压力加大，竣工同比负增长的背景下，电解铝的表观消费量仍然强劲，主要原因就是以新能源车、光伏、电子等领域对铝需求有明显拉动。
国内电解铝产量可能见顶：2024年海外电解铝供应增量有限，一方面新增产能投产有较大不确定性，另一方面，欧洲此前由于能源价格高企而减产的产能在2023年仍处于停产状态，考虑到复产产能成本和设备老旧等问题，SMM预计欧洲此前停产的约150万吨产能全面复产难道较大。
国内方面，产能几乎接近天花板，新增空间有限，同时火电、水电仍可能有一些季节性扰动。
数据来源：Wind，华夏基金，招商证券，2024.3
在新能源汽车领域，从中长期看汽车电动化趋势确定，2023年汽车产销均超3000万辆，创历史新高，实现较高增长。其中，新能源汽车产销量分别为958.7万辆和949.5万辆，同比分别增长35.8%和37.9%，市场占有率达到31.6%，较2022年提升5.9个百分点。另外2023年汽车出口累计491万辆，同比增长57.9%，维持较高增速。
锂是新能源车不可或缺的原材料之一，根据AIB测算，2025年全球碳酸锂需求量有望达到100万吨，因此在未来磷酸锂需求仍会持续放量。短期成本倒挂下供给持续收缩或支撑锂价企稳反弹，2024年供给端实际落地量本有望超表观预期。
数据来源：Wind，招商证券、华创证券，2024.3
4、贵金属：黄金价格在多重因素下屡创新高
在美联储降息预期、全球央行购金需求超预期，地缘政治风险等因素叠加下，近年来金价屡创新高。
黄金作为一种商品，价格走势受供给、需求和其所特有的金融属性三方面因素影响。
供给端，由于黄金每年新增的供应量波动较小，而且新增供应量相对存量而言占比较低，供给通常对黄金价格的影响较小。
需求端，黄金的需求主要包括珠宝需求、投资需求和工业需求，其中投资需求是影响黄金价格变化的主要因素。
金融属性方面，黄金作为无息资产，实际无风险利率是持有黄金的机会成本。2022年，全球央行净购入黄金1082吨，同比140.3%，占当年黄金总需求的比重为23%，显著高于2016年8%的水平，增长幅度明显。2023年，全球央行继续加大购金力度，购金总量达1037吨，仅次于2022年的历史最高水平。 中国央行自2022年11月以来持续购金，已连续16个月增持。中国央行2023年增持225吨，为全球央行中最大买家。
数据来源：Wind，华夏基金，招商证券，2024.3
五、相关指数
中证细分有色金属产业主题指数（指数代码：000811，指数简称：细分有色）反映沪深两市细分有色产业公司股票的整体走势，该指数从有色金属及采矿等细分产业中挑选规模较大、流动性较好的公司股票组成样本股。
2007年（2007-1-1至2007-10-15）的周期大年中，细分有色指数累计上涨439.9%，同期上证指数涨幅为125.4%；2021年初以来的震荡行情中，细分有色指数累计上涨6.89%，同期上证指数涨幅为-12.44%；相较大盘具均实现了较为明显的超额收益。对应的指数产品有望成为周期行情启动阶段博取超额收益的好工具。
数据来源：Wind，截止2024.3.31。指数历史表现不代表基金产品表现。夏普比率（年化）计算周期为周，无风险收益率采用一年定存利率（税前）；波动率（年化）计算周期为日。细分有色指数近五个完整会计年度（2019-2023）收益分别为：24.21%、36.14%、32.23%、-19.34%、-10.00%。指数表现不代表产品业绩。
从申万二级行业权重分布上看，细分有色指数成份股主要分布于工业金属、小金属和能源金属三大板块，权重分别为49.01%、19.64%和13.97%，板块权重分布较为均衡，行业特征鲜明，覆盖了有色金属行业主要细分领域。
数据来源：中证指数公司、Wind，行业分类为申万二级行业，截止2024.3.31。
细分有色指数当前市净率为2.32倍，处于指数发布日以来的33.26%分位数处。就市净率而言，指数估值目前处于历史低位处，具备较好的投资价值。
数据来源：Wind，万得一致预期，截止2024.3.31
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