从自上而下的大逻辑讲，十年前，你很容易想去花时间研究 $汤臣倍健(SZ300146)$ 这家公司。保健品是舶来品，汤臣倍健是模仿西方保健品做的最大的中国品牌。
2013年，大盘在2000点出头，在如此熊市的环境下，汤臣倍健仍然有40倍市盈率。2012年，这家公司的主业利润同比增长67%。2013年，如果持续跟踪高频数据，应该能判断公司仍将实现大双位数增长（实际是57%）。因此，在2013年超级熊市中，以40倍市盈率去买一个看上去能继续实现大双位数增长的消费品，似乎是合理的。
2014年年初，汤臣倍健市值264亿；2017年年末，市值223亿；显然，如果在2013年以40倍PE买入了汤臣倍健，那么接下来四年都没收益。这四年，公司的年均主业利润增速为13%，市盈率从40倍下降至20倍。
仅从企业的角度讲，汤臣倍健是值得尊敬的企业，公司上市后除了2016年，主业利润一直在增长。但是从投资角度，显然不是一个好的机会，公司的市值四年里没有变化，利润增长持续消化之前的估值倍数。
汤臣倍健是非常典型的消费股陷阱，每年都有这类机会出现，例如： $小熊电器(SZ002959)$ 等等。有观点说，PEG=1还是不够安全，那么，PEG是0.9、0.8还是0.7适合呢（2013年汤臣倍健的PEG约0.7）？实际上，真正避免买入这类机会，有效的办法还是要能对公司有相对清晰的定性分析。
我们始终试图回答三个问题：
1）竞争格局是否讲的清楚？
2）在保持增长的同时，利润率会是怎样的趋势？
3）公司是否专心主业经营？
以汤臣倍健为例，对上述三个问题进行回答如下：
1）汤臣倍健的竞争格局比较复杂
汤臣倍健的对手主要包括三类：国内直销品牌（权健、无限极等）、国外直销品牌（康宝莱等）、国外经销品牌（Swisse等）。一方面，保健品确实在中国渗透的很快；另一方面，头部的各类型品牌都在快速增长。即使今天，尽管有些数据说明汤臣倍健的市占率做到第一，但这样的第一背后付出了很大的代价，这样的第一领先优势会更大吗？这样的第一能稳住较长时间吗？
2）保健品拼价格、拼营销
同样是用于保健，国内部分知名中药存在独家秘方，但是国外保健品绝大部分谈不上有什么产品差异。大量的营销投入是必须的，正是在费用支持下，当你走进药店时才能立马看到汤臣的产品，当你看电视时才能经常看到汤臣的广告。从汤臣的数据也可以看到，2013年，公司主业利润率在40%以上，今天降到30%以下。
3）汤臣倍健管理层热衷于投资并购
2015-18年，公司先后投资15个项目，包括：互联网医疗、跨境电商、基因测序、股权基金等等，累计投入11亿。2018年，以33亿元收购澳洲益生菌品牌（Life Space），产生22亿商誉、16亿无形资产。2019年末，对澳洲益生菌品牌计提17亿商誉及无形资产减值。国际上很多事实说明，再厉害的企业家，当他开始大手笔对外投资时，几乎不可能不犯错。
回到2013年，面对40倍PE的汤臣倍健，是的，这是个看上去很有前景的赛道；但是，竞争非常激烈，未来的增长需要更多的费用支持，即使做到市场第一还需要更多费用去维持。显然，客观定性的看这家公司，你的信心必然不会很足。只有做出定性的判断，才能回避“朝阳赛道”的吸引。
本周，著名策略分析师、荒原资产董事长凌鹏做了一次非常精彩的演讲。他在打德州扑克的时候感悟出投研的道理，他表示：你不会去根据下面拿到什么牌去下注，你始终是根据自己手里的牌下注。当你手握两张AA，你敢去接任何牌；而当你手握2和7这种小单牌，你不会去预测接着拿到对子，而是弃牌。
凌鹏结合德扑对投研的理解是，投研，不是去帮你猜接下来会拿到什么牌，而是去帮你认清手头拿的牌有没有价值。
2013年，当你摸到汤臣倍健这张牌，是好牌还是烂牌呢？我们投研的意义就是给出定性结论，如果是烂牌，就弃牌，再接着找下一张好牌。