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核心摘要
●核心观点：24Q1全A、全A（非金融三桶油）归母净利润同比回归负增，分别为-4.7%、-7.3%，后续政策加力下2024Q2生产节奏有望加快，此外出口仍有望作为结构性亮点。行业业绩表现上，周期板块业绩增速分化，高端制造盈利有所走弱，传统制造利润同比低位震荡，消费依旧呈现K型复苏，科技结构性景气行情亮眼。展望后期，值得关注的业绩景气方向包括第一梯队中算力产业链、贵金属、出海及出口链、电力、石油，以及第二梯队中业绩稳健或有望触底回升的板块。
●整体市场：2024Q1全A（非金融三桶油）盈利再度转负，盈利恢复一波三折，但全年低点有望在上半年出现。24Q1全A、全A（非金融三桶油）归母净利润同比回归负增，分别为-4.7%、-7.3%，降幅相较2023年全年分别扩大2.1pct、3.4pct。主因顺周期盈利形成拖累、PPI同比降幅扩大且低于预期；结构上大盘、价值韧性相对较优，下游盈利占比提升明显。全A（非金融三桶油）ROE(TTM)较23Q4下行0.3pct至7.3%，产能利用率、销售净利率均有拖累。24Q1资本开支累计同比持续回落至1.0%，企业资本开支意愿进一步下降，央企资本开支意愿仍高。展望后期，4月政治局会议定调积极，后续政策加力下2024Q2生产节奏有望加快，此外出口仍有望作为结构性亮点。预计全年全A（非金融三桶油）有望实现约0%左右的利润同比增速表现。
●行业业绩：24Q1周期板块业绩增速分化，内需定价周期品（钢铁/化工/建材/煤炭）延续疲弱，外需定价周期品（石油/铜矿）同比正增，贵金属表现亮眼；金融地产方面，大金融整体低于预期，地产依旧处于低位。高端制造盈利有所走弱，新能源整车增量不增利，智能驾驶方向结构性高景气；受产能利用率拖累新能源板块普遍不及预期；军工同比负增。传统制造利润同比低位震荡，内需产销未见明显复苏，部分出口链企业呈结构性高景气。消费依旧呈现K型复苏，中端消费如餐饮链、免税等表现偏弱，出行/下沉市场维持盈利韧性；医药整体负增。科技方面，电子盈利同比低基数下明显正增；计算机、传媒明显低于预期，通信中光模块企业开始兑现业绩，结构性景气行情亮眼。对24Q1单季利润同比以5%/30%为界进行三档分类，展望后期，值得关注的景气方向：1）第一梯队中将维持高增的细分：算力产业链、贵金属、出海及出口链（造船/家电/纺服/商用车及摩托车/造船/汽零/工程机械等）、电力、石油；2）第二、三梯队中业绩稳健或有望触底回升的板块：电力设备、生猪养殖、工业金属、医药、白酒/休闲食品、农商行/城商行、运营商、铁路公路、国防军工等。
●风险提示：数据统计存在误差，海内外经济衰退风险
一、A股23年年报及24年一季报业绩概览
（一）24Q1全A（非金融三桶油）利润同比负增，量价均有拖累
截至4月30日早10时，除少数延期披露的公司外，A股上市公司2023年年报及2024年一季报基本披露完毕，披露率为99.74%。需求端恢复有限，同时价拖累仍明显，24Q1全A、全A（非金融三桶油）归母净利润同比回归负增，分别为-4.7%、-7.3%，降幅相较2023年全年分别扩大2.1pct、3.4pct，较2023Q4单季分别下滑3.1pct、20.7pct。从整体市场看：
全部A股24Q1营收同比达0.2%，23全年同比1.5%，环比下行1.3pct；24Q1归属母公司净利润同比为-4.7%，23全年同比-2.6%，环比下行2.1pct；24Q1ROE（TTM）达8.2%，23Q4为8.5%，环比下行0.3pct；
全部A股（非金融三桶油）24Q1营收同比达-0.1%，23全年同比2.6%，环比下行2.7pct；24Q1归属母公司净利润同比为-7.3%，23全年同比-4.0%，环比下行3.4pct；24Q1ROE（TTM）达7.3%，23Q4为7.6%，环比下行0.3pct；
2024Q1全A（非金融三桶油）盈利再度转负，盈利恢复一波三折，但全年低点有望在上半年出现。主因：1）量的层面，受产能利用率低位、有效需求不足及专项债投放节奏偏慢影响，顺周期板块盈利形成拖累；2）价的层面，内需定价周期品受经济旺季不旺影响价格明显走弱，Q1 PPI同比降幅扩大且低于预期。4月政治局会议强调经济面临有效需求不足等挑战，提出要及早发行并用好超长期特别国债，加快专项债发行使用进度，同时灵活运用利率和存款准备金率等政策工具，加大对实体经济支持力度，后续政策加力下2024Q2生产节奏有望加快；此外随美国逐步补库周期开启和企业出海节奏加速，出口仍有望作为结构性亮点。我们预计全年全A（非金融三桶油）有望实现约0%左右的利润同比增速表现。
24Q1创业板、科创板盈利降幅显著收窄。24Q1创业板归母净利增速-1.4%，降幅较23全年收窄10.8pct，较23Q4单季收窄50.9pct。科创板增速-1.6%，较23全年收窄39.2pct，较23Q4单季收窄48.8pct。科创板净利润同比下滑但降幅大幅收窄主因半导体（22/23全年盈利占比25%/19%，23全年/24Q1盈利同比-48.7%/52.4%）回暖、医疗器械（22/23全年盈利占比20%/10%，23全年/24Q1盈利同比-50.7%/-5.6%）降幅收窄，但另一权重板块光伏设备（23全年/24Q1盈利同比-14.5%/-87.4%）拖累则有所加剧。创业板净利润同比下滑但降幅收窄，行业拆分看，电力设备（22/23全年盈利占比29%/18%，23全年/24Q1盈利同比-16.9%/-53.2%）产能过剩压力显著形成大幅拖累，医药生物（22/23年盈利占比22%/14%，23全年/24Q1盈利同比-20.1%/-0.4%）下滑幅度显著收窄。
主板24Q1营收同比达0.0%，23全年同比1.2%，环比下行1.2pct；24Q1归属母公司净利润同比为-4.9%，23全年同比-1.1%，环比下行3.8pct；24Q1ROE（TTM）达8.4%，23Q4为8.8%，环比下行0.3pct；
创业板24Q1营收同比达2.4%，23全年同比6.1%，环比下行3.8pct；24Q1归属母公司净利润同比为-1.4%，23全年同比-12.1%，环比上行10.8pct；24Q1ROE（TTM）达6.4%，23Q4为6.6%，环比下行0.2pct；
科创板24Q1营收同比达3.2%，23全年同比4.7%，环比下行1.5pct；24Q1归属母公司净利润同比为-1.6%，23全年同比-40.8%，环比上行39.2pct；24Q1ROE（TTM）达4.5%，23Q4为4.0%，环比上行0.5pct。
对应到风格及主要指数上，科创亮眼，大盘风格业绩韧性优于小盘，价值相对占优。24Q1各宽基指数归母净利润同比排序为：创业板指（6.8%）>科创50（4.3%）>沪深300（-3.5%）>上证50（-4.0%）>中证500（-13.8%）> 中证1000（-15.0%）。风格指数上，大盘价值（-5.5%）>小盘价值（-15.6%）>大盘成长（-24.8%）>小盘成长（-29.1%）。大小风格、成长价值盈利增速延续2023年以来的收敛态势，随政策层面大力支持新质生产力发展及新兴科技产业周期向上，预计部分具备硬科技实力的小盘企业盈利有望继续恢复向上
以库存周期视角看，2024年3月工业企业库存同比增2.5%，增速连续3月扩大，但幅度有限，工业企业或已进入一轮弹性相对较弱的补库周期。我们在2023年三季报分析时提示，尽管2023Q3工业企业库存同比连续改善，但考虑到工业企业产能利用率仍处偏低水平，且需求恢复程度有限，后期补库弹性及斜率或受制约，实际情况来看，工业企业库存同比低位震荡，且回升趋势一波三折，近3月同比增速有所扩大，但绝对值仍是偏低水平。从全部A股（非金融三桶油）库存同比增速看，24Q1为-3.1%，或已见到库存拐点，前期去库情况明显好于工业企业，后续弹性或也相对更大，背后的原因一方面与上市企业具备更高的产能利用率，大市值企业经营竞争力更强相关；另一方面或受益于近年来A股新兴产业企业扩容的不断加速。
大类结构上，24Q1能源/原材料持续负增，降幅收窄，具备海外定价特征的石油、铜矿、贵金属相对较好；受部分行业产能过剩影响，工业及制造业增速转负；消费板块具备韧性，农林牧渔、社会服务增速较高；公用事业延续高增，增速有所回落；信息技术降幅收窄，板块内部分化明显，电子增速回正，计算机仍低迷；金融板块拖累；地产板块延续深度负增。
（二）利润率改善但资本开支意愿大幅回落，下游盈利占比明显上升
成本端压力有所缓解、三费压降带动24Q1全A（非金融三桶油）利润率改善，但经营性现金流同比大幅下滑。24Q1全A（非金融三桶油）销售毛利率达17.3%，相较23全年略下降0.01pct；销售净利率达5.5%，相较23全年上行0.52pct。分上中下游看，上游/下游板块24Q1单季度销售净利率分别较23Q4回升0.25/1.85pct至6.5%/7.1%，为主要改善方向。但从经营性现金流增速来看，24Q1全A（非金融三桶油）经营现金流净额同比大幅下滑，银行、建筑等行业为主要拖累；下游归母净利润占比24Q1提升8.7pct至40.5%，上下游盈利分化现象已明显改善。
从费用投入和资本开支角度看，24Q1全A（非金融三桶油）三费同比不同程度压降，其中财务费用同比下降4.9%、销售费用/管理费用同比分别增加5.5%/3.4%，增速较23全年分别收窄2.7pct/1.1pct。24Q1全A（非金融三桶油）资本开支累计同比持续回落至1.0%，企业资本开支意愿进一步下滑，这一数据更能真实反映出非金融企业加杠杆意愿，而一季度非金融企业杠杆率从 2023年末的168.4%升至174.1%的主要原因则可能是贷款融资成本减轻，财务费用大幅下降导致的部分资金空转，拆分发现央企资本开支意愿仍高，24Q1资本开支同比增速仅小幅下滑0.8pct至13.1%，民企则下滑8.7pct转负至-4.0%，与中观数据国有及民间固定资产投资增速分化趋势一致。
二、ROE（TTM）：全A（非金融三桶油）小幅下滑
全A/全A（非金融三桶油）ROE（TTM）24Q1小幅下降，分别达8.19%、7.31%，相比23Q4分别变动-0.30pct、-0.26pct，分别处于十年0.0%、10.2%分位。24Q1全A（非金融三桶油）ROE（TTM）下行主因产能利用率下滑拖累，销售净利率和杠杆率小幅回落：
全部A股23Q4 ROE（TTM）达8.49%，24Q1达8.19%，环比下行0.30pct；其中销售净利率（TTM）23Q4达7.28%，24Q1（TTM）达7.19%，环比下行0.09pct；23Q4总资产周转率（TTM）达17.96%，24Q1达17.33%，环比下行0.63pct；23Q4权益乘数（杠杆率）达6.55，24Q1达6.61，环比上行0.05；
全A（非金融三桶油）23Q4 ROE（TTM）达7.57%，24Q1达7.31%，环比下行0.26pct；其中销售净利率（TTM）23Q4达4.42%，24Q1达4.35%，环比下行0.07pct；23Q4总资产周转率（TTM）达60.54%，24Q1达59.89%，环比下行0.64pct；23Q4权益乘数（杠杆率）达2.81，24Q1达2.79，环比下行0.02。
分板块看，创业板延续回落，科创板回升明显，24Q1 ROE（TTM）分别达6.41%/4.54%，相比23Q4环比分别下行0.16/上行0.49pct，分别位于十年25.6%/ 5.5%分位，科创板销售净利率及总资产周转率均有较大幅度回升：
23Q4创业板ROE（TTM）达6.57%，24Q1达6.41%，环比下行0.16pct；其中销售净利率（TTM）23Q4达5.88%，24Q1达5.85%，环比下行0.03pct；23Q4总资产周转率（TTM）达57.06%，24Q1达56.75%，环比下行0.31pct；23Q4权益乘数（杠杆率）达1.96，24Q1达1.94，环比下行0.01（小数点原因）；23Q4科创板ROE（TTM）达4.05%，24Q1达4.54%，环比上行0.49pct；其中销售净利率（TTM）23Q4达5.33%，24Q1达5.74%，环比上行0.41pct；23Q4总资产周转率（TTM）达43.69%，24Q1达47.19%，环比上行3.50pct；23Q4权益乘数（杠杆率）达1.75，24Q1达1.70，环比下行0.05。
我们在2023年三季报分析中提示，在创业板中盈利占比高达近30%的电力设备行业Q3已对板块资产周转率、销售净利率形成拖累，历经前期2-3年的产能建设和资本开支，至24Q1拖累进一步显现。随着库存和产能利用率周期触底，后续创业板ROE（TTM）有望步入止跌企稳区间；另一方面，对于科创板而言，目前盈利占比最高的半导体及消费电子库存周期见底回升，但需求制约下补库表现整体偏弱，预计后续盈利趋势及ROE（TTM）表现仍将趋势上行，但幅度整体有限。
三、行业业绩：出口链表现亮眼，布局困境反转
盈利同比绝对值维度，从申万一级行业看：24Q1累计净利润同比居前的板块主要包括电子（+75.2%）、农林牧渔（+60.9%）、社会服务（+52.1%）、轻工制造（+47.3%）、公用事业（+26.6%）；负增幅度居前的板块主要为房地产（-98.1%）、计算机（-94.3%）、建材（-89.6%）、钢铁（-86.9%）、电力设备（-53.2%）。
环比变化维度，24Q1累计净利润同比为正且环比23年仍有进一步上行的包括石油石化/环保/机械设备/农林牧渔/电子/通信；相比23年同比增速下行幅度居前的板块则主要为商贸零售/社会服务/传媒/计算机/钢铁。
ROE(TTM)维度，24Q1提升幅度居前的行业主要为电子、农林牧渔、轻工制造，而下行幅度靠前的行业则主要为煤炭、电力设备、有色金属。
结合行业ROE（TTM）、营收同比增速及净利润率看，可拆解为四个维度：
1）产能利用率上行、利润率提升：轻工制造、汽车、社会服务、纺织服饰、电子
2）产能利用率上行、利润率降低：国防军工、计算机、传媒
3）产能利用率下行、利润率提升：石油石化、公用事业、交通运输、机械设备、农林牧渔、家用电器、食品饮料、医药生物、美容护理、银行、通信、环保
4）产能利用率下行、利润率降低：煤炭、基础化工、钢铁、有色金属、建筑材料、建筑装饰、电力设备、商贸零售、非银金融、房地产
进一步以24Q1净利润及营收同比增速计，将申万二/三级行业按业绩增速高低进行三大分档归类：
第一梯队（归母单季度增速>25%，营收单季度增速>10%）电子（半导体/光学光电子/消费电子/元件）、AI硬件（AI算力、光模块）、出海及出口链Ⅰ（商用车/汽车零部件、造船）、出行链（旅游及景区/航空机场/酒店餐饮）、贵金属、电力第二梯队（5%：油服工程、工业金属、化学原料、机械设备（轨交设备/自动化设备/专用设备）、环境治理/环保设备、化妆品、教育、出海及出口链Ⅱ（白色家电/家电零部件/照明设备、摩托车、工程机械/专用设备、纺织服饰）、互联网电商、调味品、运营商、城商行；第三梯队（归母单季度增速煤炭（煤炭开采/焦炭）、炼化及贸易、内需相关有色（金属新材料/小金属/能源金属）、钢铁、基础化工（农化制品/化学纤维/化学制品/塑料）、地产链（玻璃玻纤/水泥/装修建材/基础建设/专业工程/房屋建设/工程咨询服务/装修装饰/房地产开发）、电力设备（电池/电网设备/电机/光伏设备/风电设备）、国防军工（地面兵装/军工电子/航空设备/航天设备）、银行及非银金融（农商行/股份行/国有行/券商/保险）、医疗医药（医药商业/ 医疗服务/生物制品/医疗器械/中药）、计算机传媒（软件开发/IT服务/计算机设备/数字媒体/游戏）等
展望后期，值得关注的景气方向是：1）第一梯队中将维持高增的细分：算力产业链、贵金属、出海及出口链（造船/家电/纺服/商用车及摩托车/造船/汽零/工程机械等）、电力、石油；2）第二、三梯队中业绩稳健或有望触底回升的板块：电力设备、生猪养殖、工业金属、医药、白酒/休闲食品、农商行/城商行、运营商、铁路公路、国防军工等。
周期/资源品/稳定：
24Q1周期板块业绩增速分化，内需定价周期品（钢铁/化工/建材/煤炭）延续疲弱，外需定价周期品（石油/铜矿）同比正增，贵金属表现亮眼。从申万二级细分看，24Q1单季归母净利润高增的领域主要包括航空机场（单季利润同比112.6%，下同）、贵金属（67.2%）、电力（31.0%）、油气开采（23.1%）。1）资源品方面，内外需定价品类表现明显分化，供给偏紧主导油、铜价格持续走强，油气开采、油服工程板块24Q1净利润同比增速分别高增23.1%、23.3%；而能源金属、煤炭开采则延续低迷，24Q1净利润同比大幅负增达-120.7%、-33.6%，一季度动力电池产业链供需过剩压力明显，产能利用率及库存触底，锂价持续下行；煤炭方面，动力煤在保供力度偏强及电厂库存高位背景下价格震荡偏弱，焦煤受制需求影响持续下行，盈利同比压力显著。2）中游制造加工品方面，24Q1受成本资源品价格上行和下游需求疲弱的双重挤压，钢铁、化工净利润普遍亏损，另一方面，水泥在地产新开工、基建不及预期及库存高位拖累下价格持续下行，三者利润同比分别录得-86.9%、-13.9%、-1325.7%的表现；3）稳定类板块中，火电、航空机场盈利表现继续亮眼，Q1利润同比分别增+97.4%/+112.6%，前者因煤价下跌盈利修复，后者则受益服务出行持续高景气；此外，航运板块在红海局势持续紧张和低基数影响下，24Q1盈利同比增速转正至0.8%。
展望后期，对于国内定价周期品而言，需求端的变化整体偏缓，但低库存支撑下二季度以来钢铁、化工陆续推动涨价，盈利环比预计能有所改善，同比降幅有望收窄；动力煤、能源金属供需过剩压力趋缓，后续有望止跌企稳，但整体仍低位震荡；预期偏强的主要集中于海外定价的有色（铜）、石油，供给偏紧环境下价格具备明显支撑。稳定类板块如火电、铁路等有望延续偏高的盈利增速表现，但同比增幅预计逐步趋缓。
金融/地产/基建
24Q1在监管趋严、IPO节奏放缓、资产端表现偏弱等背景下非银金融盈利低迷，银行净息差继续下行，大金融整体低于预期；一季度专项债发行进度不及预期，基建投资增速及新订单节奏放缓；地产销售3月虽有回暖，但同比降幅依旧处于低位。1）金融方面，信贷需求偏弱且降息背景下24Q1银行板块实现-0.6%的单季同比增幅，其中城商行等更受益基建/制造业信贷需求的品类维持相对稳健，24Q1实现单季7%的利润同比表现；而受累于地产景气拖累更为明显的股份行、国有行则呈现一定压力，在存量房贷利率和LPR调降政策落地后Q1净息差继续下滑，仍处于历史低位，净利润同比分别为0%、-2.0%。24年以来金融步入监管严周期，IPO节奏明显放缓，A股投资情绪整体偏弱，券商业绩同比延续负增达-30.8%，保险板块亦同时受资产端业务表现低迷及负债端开门红新规影响的拖累，24Q1归母净利润低于预期，达-9.3%。2）地产方面，1-2月需求失速下行，3月随着小阳春启动和以价换量的刺激催化，新房销售出现边际企稳，但同比依旧承压，地产开发板块24Q1单季净利润同比相比23年继续下行93.4pct至-99.4%；3）基建方面，在地方债务问题影响下整体地方专项债和部分省市基建开工旺季不旺，新订单处于处于荣枯线以下，基础建设板块单季盈利增速较23年明显回落19.5pct至-2.3%。
展望后期，居民杠杆率高位背景下预计新房销售难以明显改善，但若政府/国企入场作为买方的去库存政策进一步推进，则房企紧张现金流态势预计能有所缓解；对于基建板块而言，24Q1专项债不及预期及地方债务问题压力下，新订单表现不及预期，恐影响后续增速，需进一步观察Q2专项债加速及前期特别国债项目开工加速建设后的推进作用；而对于券商、保险，资产端压力仍存、业务端受严监管影响，景气预计震荡磨底为主。
中游制造
24Q1高端制造盈利有所走弱，价格战影响下新能源整车增量不增利，智能驾驶方向结构性高景气；新能源板块产能利用率处于周期低点，跌价及高基数压力下盈利同比大幅负增，普遍不及预期；军工受人事和中期调整影响盈利同比负增；传统制造利润同比低位震荡，内需产销未见明显复苏，部分出口链企业呈结构性高景气。从申万二级细分看，24Q1归母净利润同比高增的领域主要包括航海装备（单季利润同比+342%，下同）、商用车（+56%）、汽车零部件（+52%）。1）供需过剩、跌价压力下，24Q1新能源盈利大幅负增，电力设备板块利润同比相较23年环比下行36pct至-53.2%。上游环节中，电池材料、光伏硅料硅片迎来供需压力最大的季度，1-2月需求冰点下价格及盈利持续下行，负增明显，分别达-55.8%、-112.0%。下游环节上，锂电池、组件量能虽仍有支撑但整体同样偏弱，价格层面受需求制约亦出现不等程度下行，两者分别实现+4.9%、-108.3%的增速表现，相较23年下行16.5ct、116.4pct。风电方面，装机及订单维持韧性，但受风机价格下行压力，板块盈利延续承压，整体下滑-45%；2）军工表现平淡，人事影响及中期调整逐步落地，但目前订单节奏暂不明确，24Q1盈利同比达-13.9%，较23年下行14pct；3）去年低基数下24Q1汽车业绩增速仍维持较佳韧性，但内部分化明显，价格战下整车增收不增利，汽零表现明显更佳，轮胎尤为亮眼。24Q1整车、汽车零部件单季度同比分别达-14%、+52%，相较23年均有所下滑，分别下降85pct、下行204pct；4）传统地产链上，竣工端增速受高基数压力、开工低迷传导及优质存量项目已陆续推进的影响，景气低迷，消费建材、家居用品24Q1利润同比分别增-1.8%/+9%；5）传统制造业方面，部分出口导向型企业（如工程机械）呈结构性高景气，同比正增+9.0%，依赖内需的传统机械厂商则表现平淡，机床、仪器仪表板块同比分别负增27.2%、21.3%。
展望后期，随着海外需求修复和下游去库的进行，风光储的产能利用率及库存周期有望在24Q1触底后实现改善，但供需过剩压力下价格周期难言回暖，盈利预计底部W型震荡；一季度汽车销量表现平淡，新能源车以价换量和市占率提升下销量超预期，但价格战下整体增收不增利现象明显，且后续随着基数走高，同比弹性仍需观察以旧换新政策的落地结果，结构上智能汽车及出海方向表现则有望持续亮眼；传统制造链需求与经济周期一致性较强，大概率仍将弱复苏，部分高端机械设备逐步拓展海外市场，结构性机会值得挖掘。
消费
24Q1消费依旧呈现明显的K型复苏趋势，中端消费如餐饮链、免税等表现偏弱，出行/下沉市场维持盈利韧性；医药因反腐和高基数影响整体负增（利润同比-0.4%，下同），后续关注联储降息节奏及相关政策影响。从申万二/三级细分看，24Q1单季归母净利润同比高增的领域主要包括旅游景区（+78.3%）、酒店餐饮（+53.9%）、化学制药（+49.4%）、饮料乳品（+46.4%）、纺织制造（+20.3%）。1）受益出行客流持续超预期及低基数，社会服务板块净利润同比持续高增， 24Q1达52.1%，但从出行数据趋势看，客单价表现尚未修复，且旺季较旺、淡季偏淡的分化也较为明显；2）食品饮料业绩维持稳健，白电超预期。食品饮料方面，次高端白酒/餐饮链（速冻食品/调味品）等中端消费整体表现偏弱，休闲食品、高端白酒、地方酒则维持相对韧性；家电方面，外销需求旺盛、内销受政策支持和旺季备货推动，白电一季度排产维持韧性，业绩超预期兑现，利润同比达16.2%，而厨电受地产疲弱影响业绩继续低迷，24Q1负增4.8%；3）医药受反腐高压、投融资额低位震荡影响整体延续负增（-0.4%），其中高基数压力下板块中中药（-7.9%）、疫苗等细分（-54.8%）承压，CXO 盈利降幅趋缓、订单处于底部震荡周期，单季利润同比相较23年下行22.7pct至-41.0%，受制消费力影响医疗服务景气低迷；细分结构上院内品种单季利润同比仍有压力；4）品牌化妆品销额偏弱、医美服务客流平淡，业绩低预期表现，细分行业分别实现+6.9%/-6.5%的单季利润同比增速，或体现居民消费意愿依旧有所承压；5）生猪养殖企业一季度环比修复、同比转正，供给端二育支撑猪价表现淡季不淡，单季利润同比达+32.7%。
展望后期，居民收入预期回暖弹性尚不明确的背景下板块盈利预计仍以弱复苏、K型复苏为主，其中服务业消费（出行）景气高位震荡，中端消费承压背景下关注企业α层面打法策略；家电板块内销回归平稳修复，观察外销和以旧换新带来的需求增量；而医药板块盈利同比压力最大的阶段预计逐步过去，随着基数走低和反腐影响趋弱，后续有望回暖，但弹性仍取决于联储降息节奏及政策影响。
TMT
24Q1电子盈利同比低基数下明显正增、库存周期逐步触底回升，但需求端并未见明显超预期表现，其中半导体设计及消费电子业绩较佳，半导体材料/电子元器件等环节业绩依旧低迷，设备维持韧性；计算机、传媒明显低于预期，通信中光模块企业开始兑现业绩，结构性景气行情亮眼。从申万二级细分看，24Q1归母净利润同比高增的领域主要包括光学光电子（+131.1%）、半导体（+52.4%）、消费电子（+49.6%）、影视院线（+32.3%）。1）电子方面，Q1在安卓库存回补及华为回归带动下消费电子产业链盈利在低基数下实现了同比高增，消费电子/半导体Q1利润同比分别较23年变化+29.7pct/+46.6pct至+49.6%/+52.4%。产业链各环节上，模拟芯片设计/封测率先回温，24Q1同比分别高达+73.6%、+159.7%，而材料等环节则延续下滑态势。受海外光刻机进口加速、国内扩产高需求支撑下半导体设备板块Q1业绩表现维持明显韧性，较23年下滑4.6pct至+26.4%的水平；2）通信方面，运营商业绩稳健（~5%），光模块23Q3起迎来出货期，业绩持续兑现，24Q1单季利润同比达62.0%，相较23Q4上行35.3pct，部分龙头企业表现超预期；3）传媒方面，仅影视板块实现同比正增（32.3%），游戏、数字媒体、广告营销等板块需求未见明显改善，AI赋能效果低预期，同比普遍负增；4）计算机方面，信创招标不及预期，AI带动的增量有限而资本开支提速，板块业绩整体低迷，软件开发、IT服务分别录得-56.8%、-121.5%的同比增速。
展望后期，在基数走高、需求持稳的环境下，电子板块Q2盈利增速继续实现环比大幅上行的趋势恐较为不易，后续观察华为的带动和AI PC换机潮情况，景气改善细分领域关注面板、存储、覆铜板等涨价链。AI方面，硬件业绩逐步兑现，光模块、AI服务器代工等细分板块Q1业绩亮眼，但应用及大模型环节的增量依旧有限、不及预期。数据产业链作为政策重点支持领域，当前业绩尚未体现，且信创招标低预期的背景下盈利整体不及预期，前期资产评估及入表规则已得到进一步明确，观察后续进一步推进动作。
风险分析：
1）数据统计存在误差：报告数据均由Wind、iFind等三方数据库导出，可能存在第三方数据库之间口径不一致的偏差问题；且由于统计时间问题，数据存在波动可能性；同时，Wind、iFind数据存在滞后性，因此基于历史数据分析得到结论的指导意义仅供参考为主。
2）海内外经济衰退风险：当前海外处于经济衰退周期，国内外经济环境不景气将影响部分行业需求表现；对于2023年后续经济情况的判断基于通常使用的库存周期法，但同时也受到政策及其他不可预估事件影响。
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说明：本报告源自中信建投研究发展部策略团队所公开发布的证券研究报告
证券研究报告名称：《盈利负增，去地产化进行时——23A&24Q1业绩深度分析之一》
对外发布时间：2024年5月1日
报告发布机构：中信建投证券股份有限公司
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陈 果 SAC编号：S1440521120006
郑佳雯 SAC编号：S1440523010001
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