专注于价值投资经典文献，反复阅读，不断理解，不断讨论修改，在熏陶中不断成长。
核心专题
1、哲学：
巴菲特：我们不做宏观预测。巴菲特和芒格都认为无法预测政治、经济等宏观情况，更谈不上根据别人的宏观预测进行投资。他们喜欢稳定、长期不怎么变化的行业和企业，并投资后长期持有，这就规避了宏观波动的影响。
美国梦与爱国情怀。巴菲特接近百岁高龄，回顾人生，特别感谢美国。他说没有美国就没有现在这么成功的伯克希尔。他认为，如果他在非美国地区投资，业绩会大打折扣。
2、非专业投资者：建议投资收费低的股票指数基金，巴菲特推荐标普500指数基金。
什么是投资？尽管巴菲特说自己从来不做现金流折现（DCF）模型，但他的思考方式实际上就是现金流折现思路。
什么是风险？巴菲特认为，集中投资于好企业，风险低，回报高。批评了投资界广泛使用的风险指标：贝塔系数。建议普通投资者投指数，有分析能力的投资者集中投资好企业。
为什么收益率不高？投资者被各种各样的“帮手”忽悠，支付了大额费用，导致自己投资回报降低。
投资者买什么？2016-2017年，巴菲特在两封信中介绍了他的10年赌局，最终结论是绝大部分投资者应该投资指数基金。
3、专业投资者：巴菲特认为专业投资者只要学会以下两门课：
（1）如何评估一家企业的价值
a. 缩小筛选范围：什么是能力圈？能力圈是巴菲特投资策略中最重要的概念之一。因为如果不能明确自己的能力圈范围和边界，很容易不懂的时候认为自己懂，从而判断失误，导致投资失败，这是不甘于投资指数基金的投资者很容易犯的错误。
b. 缩小行业范围：偏好稳定的行业。
c. 缩小企业范围：从财务回报角度，巴菲特把企业分成伟大、优秀和糟糕三类，喜诗糖果、飞安航校和全美航空是典型代表（巴菲特对企业的分类）。从未来现金流确定性（或可预测性）的角度，巴菲特偏好可预测性强的好公司，称之为“不可避免的公司”（The Inevitables）。但这样的企业太少了，很多公司只能归入“极有可能的公司”（Highly Probables）。
d. 企业估值：估值要用所有者利润，而非报表利润。在伯克希尔，人们关注所有者利润。 2022年格雷厄姆-多德早餐会问答纪要披露了库姆斯跟巴菲特、芒格筛选和分析企业时的一些具体方法。
e. 评估管理层：
公司该不该分红？ 巴菲特在1984年和2012年的信件中，对企业分配利润的原则进行了全面讨论，只有满足一系列资本支出需求之后，才可以考虑回购股份和分红。
（2）如何看待市场价格的波动
巴菲特：如何看待市场的波动？主要内容分布在1987、1997、2013年的年报信件中。
4、其他专题
（1）投资错误：看巴菲特如何交学费，从中汲取教训、少走弯路。
（2）伯克希尔的经营模式
2014年：巴菲特对伯克希尔前后50年的回顾与展望。了解巴菲特，先了解伯克希尔的前世今生。
2014年：芒格对巴菲特回顾与展望的补充。对伯克希尔的特点做了简要概括。
（3）如何做一个有良心的基金经理？
学习巴菲特，先成为一个有良心的人。巴菲特早期合伙基金的费用结构：1、不收固定管理费；2、门槛收益率6%；3、利润分成50%；4、亏损分担25%，无限责任；5、基金收益率低于门槛收益率的差额部分，结转下一年，形成长期内巴菲特利润分成部分的自动回拨机制。
年度信件目录
企业谱系。1955年，总部位于新贝德福德的合成纺织品和棉纺织品制造商哈撒韦制造公司（Hathaway Manufacturing Co.）并入伯克希尔精细纺纱公司，并立即更名为伯克希尔-哈撒韦股份有限公司（Berkshire Hathaway Inc.）
1965。净利润为2,279,206 美元，比1964的净利润 （125,586 美元）增长了17倍。
1966。不仅是盈利的一年，而且公司财务实力恢复到1960年底的水平。
1967。采用日历年进行会计核算。1967年3月收购国民保险公司和国民火灾和海洋保险公司，杰克·林沃特（Jack Ringwalt）自成立以来一直掌管这两家公司。
1968。收购太阳报业（Sun Newspapers, Inc.）和布莱克印刷（Blacker Printing Company, Inc.）的所有股票，首次进入出版业务。
1969。收购伊利诺伊州国民银行信托公司（The Illinois National Bank and Trust Co.）97.7%的股份，该银行由尤金·阿贝格（Eugene Abegg）创建。
1970。国民银行信托公司报告了创纪录的盈利。保险业务的承保业绩有所恶化，但投资收益增加，总体上继续获得优良回报。纺织业务盈亏平衡。股东投资回报率约为10%。19成立考恩哈斯克伤亡保险公司（Cornhusker Casualty Company），开展的“本州”（home-state）保险业务。
1971。营业利润（剔除资本利得）占期初股东权益的14%以上，大大高于美国工商业的平均水平，是在我们纺织业务利润不足的情况下取得的。收购位于芝加哥的家庭和汽车保险公司（Home & Automobile Insurance Company）。
1972。营业利润相当于初始股东权益的19.8%，令人非常满意。主要业务领域都有显著改善，但保险承保利润增长最为显著。
1973。营业利润为11,930,592美元，按照期初净资产计算的ROE为17.4%。纺织、银行和大多数保险业务都有不错的业绩，但部分保险业务业绩不佳。
1974。由于保险业务表现不佳，1974年的整体经营业绩不如人意。将蓝筹印花公司的持股量增加到该公司已发行股份的约 25.5%。
1975。首次提出被投公司的标准：有利的经济特征、称职和诚实的管理层以及与私人所有者给予的估值相比具有吸引力的购买价格。
1976。进一步完善了1975年提出的投资标准，增加了行业选择标准：（1）有利的长期经济特征；（2）称职且诚实的管理层；（3）与私人所有者给予的估值相比时，买入价格具有吸引力；（4）我们熟悉的行业，我们有能力判断其长期的业务特征。之后几十年，上述投资标准基本上没有变过。
1977。为什么继续从事纺织业务的原因：（1）解决当地的就业，现有工人如果失业也不容易找工作；（2）现有管理层兢兢业业，称职而诚实，过去10年为投资业务提供了现金流；（3）通过生产和营销努力，纺织业务可能获得一般水平的投资回报。
1978。1、纺织业提供了教科书式的解释：在资本密集型行业中，除了在供应紧张或实际短缺的情况之外，相对无差异的产品生产商为何只能获得低回报。2、我们的策略是集中持股。当我们对企业或其股价感觉一般时，我们尽量避免买入。当我们被企业及其股价深深吸引时，我们就大量买入。
1979。1、通货膨胀率和个人税率这两个因素将最终决定我们公司内部经营业绩能否为股东带来成功的投资回报。2、收购沃姆贝克纺织厂是一个错误，教训：“困境反转”型投资很少能成功；同样的精力和人才用在以公平价格购买的优质企业上，比用在以低价购买的劣质企业上要好得多。3、保险业务经营策略：如果业务有钱赚，就承保；如果没有，就放弃。4、债券投资策略：尽量投资发行人有偿债基金的短期普通债券，以及因债券市场缺乏效率导致价格相对低估的债券。5、公司的股东群体是管理层自己寻找并匹配的。6、伯克希尔的管理模式。由高层按照财务集中决策的原则管理，并将经营权彻底下放给各个公司或业务部门的一些核心经理人。
1980。1、净资产收益率（ROE）是衡量单一年度管理层经济绩效的最合适指标。2、被投企业的留存收益的价值取决于其用途及收益率。3、通胀是隐性所得税。4、GEICO代表了所有投资领域中最好的投资：一个非常重要且很难复制的业务优势与一个非凡的管理层的结合体。5、国民银行的吉恩·阿贝格于1980年7月2日去世，享年82岁。6、剥离伊利诺伊州国民银行。
1981。1、大多数高溢价收购的3个重要动机。2、成功收购的两种类型。3、通过公开市场购买具有优秀企业特许经营权价值和称职诚实的管理层的公司的部分股权，最容易挣到钱。第一次提出“企业经营特许权”（business franchise）的概念。
1982。1、以保险行业为例，对大宗商品行业的供求特点、周期变化、竞争格局、盈利水平进行详细分析。2、详细分析了收购交易中管理层给出的典型理由，指出了其荒谬性。重点分析了现金交易、换股交易这两种对价支付方式及其对股东利益的影响，强调要对买卖双方的内在企业价值进行估值，并据此进行等价交换，无论用什么支付方式。3、重新完善了收购标准，该标准一直延续至今，改动很少。
1983。巴菲特总结了13条经营原则（商业原则）。收购内布拉斯加家具城（NFM），B夫人出场。回忆水牛城晚报投资的艰难岁月，但最终起死回生。（专题：附录：商誉及其摊销：会计准则与现实情况）。
1984。收益率仅为 13.6%。股票回购的两个好处。喜诗糖果面临销量瓶颈。水牛城晚报业绩持续出色的两个原因。报纸商业模式特点。保险公司拨备存在的错误和作假空间。以购买WPPSS发行的债券为例，详细说明债券投资策略。（专题文章：巴菲特：公司该不该分红？）。
1985（上）、1985（下）。净资产增长48.2%。终于关闭纺织业务。关于激励性薪酬的几点思考。收购与出售：(a) 大笔入股大都会通讯/ABC 公司；(b) 收购斯科特-费策尔（Scott & Fetzer）公司；(c) 参与了消防员基金保险公司（Fireman's Fund）的大型长期保险业务；(d) 出售了通用食品公司的股票。
1986（上）、1986（下）。净资产增长26.1%。提出了经济特许经营权（economic franchise）的概念，并以GEICO为例说明了特许经营权的重要性。（重要附录：购买法会计调整和“现金流”谬误。已另文发布：巴菲特：估值要用所有者利润，而非报表利润）
1987（上）、1987（下）。净资产增长19.5%。提出了“市场先生”的重要概念，并强调了高收益企业的业务稳定性。最好的投资收益率通常是由那些今天做的事情与5年或10年前做的事情非常相似的公司实现的。一个不断遭遇重大变化的企业也会遇到许多犯重大错误的机会。不仅如此，在不断发生剧烈变革的经济领域中，很难建立堡垒般的企业特许经营权。这样的特许经营权通常是获得持续高收益率的关键。
1988（上）、1988（下）。净资产增长20.0%。公司业绩太好，股东要降低预期。收购波仙珠宝。财产/意外伤害保险行业：吃力不讨好的行业。CEO难以被替换的原因。批判有效市场理论。伯克希尔的股票于1988年11月29日在纽约证券交易所上市。巴菲特38年的朋友和老师戴夫·多德（Dave Dodd）去世，享年93岁。
1989（上）、1989（下）。净资产增长44.4%。（附录：巴特菲回顾前25年犯的错误）（巴菲特对零息债券的介绍（1989年））。
1990（上）、1990（下）。净资产增加7.3%。首次提出“透视”利润的概念：“透视”利润=被投资企业的分红+被投资企业利润中归属于伯克希尔的部分。首次提出衡量保险业务经营好坏的指标：浮存金成本=承保损失/浮存金。附录A： 美国钢铁宣布全面现代化计划（格雷厄姆1930年代写的讽刺小说，讽刺会计欺诈行为）。附录B： 关于出售企业的一些想法（巴菲特写给一位拟出售企业的大股东的信，比较各类买方的特点，指出伯克希尔的优势）。
1991（上）、1991（下）。净值增长39.6%。传媒行业的经济特许经营权及其估值，这一节值得反复阅读。巴菲特回顾了投资喜诗糖果20年历程。
1992（上）、1992（下）。每股账面价值增长20.3%。收购中部州立保险公司，巴菲特认为该公司是符合伯克希尔收购标准的典型代表。投资理论讨论：价值投资、成长投资、什么时候增长对公司有利、基于DCF的价值等式（equation of value）、最佳和最差企业的定义。详细解释巨灾再保险业务的特征。
1993（上）、1993（下）。每股账面价值增长了14.3%。收购德克斯特鞋业，将来成为巴菲特投资最失败的案例之一。举例说明税收对投资收益的影响，每次盈利后纳税再进行复利增长，不如收益持续复利增长后一次性纳税。投资理论部分，巴菲特详细讨论了投资风险问题，批判了现代投资理论中的各项风险指标，这是核心内容，值得反复阅读。在公司治理部分，结合伯克希尔的情况介绍了董事会分3种情形，不同情形下董事会发挥的作用不同。
1994。投资时不关注政治或经济预测。账面价值和内在价值的关系。经理人配置资本的目标是提升每股内在价值。伯克希尔的薪酬激励方案。近期投资错误：1993年过早出售大都会通讯公司的股票；错误购买全美航空的优先股，年底账面价值减记为25%的成本。
1995（上）、1995（下）。每股账面价值增长了43.1%。关于收购行为的讨论。收购赫尔兹伯格钻石公司和威利家居、收购GEICO剩余50%的股权（回顾与GEICO联姻的45年）。浮存金对伯克希尔模式的重要性（相当于免费的股本金）。可转换优先股投资的得失。发行B类股票，便于股东用于小额捐赠，同时打压模拟伯克希尔投资组合的单位信托基金。
1996（上）、1996（下）。提出“不可避免的公司”（The Invevitables）的概念。投资专业的学生只需要学习两门课程：如何评估一家企业和如何思考市场价格。很幸运，对全美航空的投资市值又回到面值。成功发行B类股。
1997（上）、1997（下）。业绩报告终于上网。披露公司的非常规投资仓位：衍生合约、白银和零息债券。如何看待市场波动。对所罗门和全美航空的优先股投资起死回生。因为担心市场竞争加剧，差一点卖出对美国运通的PERCS投资。
1998（上）、1998（下）。主要因为发行新股（股价远高于账面净值）用于收购对价，每股净资产增长48%。收购通用再保险公司（General Re）（同时把管理层基于股价的股权激励改为基于业绩的现金激励）和公务机航空公司 （Executive Jet Aviation）。两个会计问题：股票期权是公司成本，公司管理层利用“重组费用”科目管理利润。
1999（上）、1999（下）。伯克希尔的绝对收益率和相对于标普指数的相对收益率都是历史最差。收购乔丹家具公司，准备收购中美能源公司。股市已经着魔，估值太贵。R.C. Willy家居店的CEO比尔是CEO中的典范：在巴菲特有顾虑的情况下，比尔坚持在根据地之外开新店，成功了伯克希尔成本价回购，不成功比尔自己承担损失。回应股东关于股票回购的问题：不应为了发放期权或提振股价而回购股票。有关并购交易的会计准则讨论。
2000（上）、2000（下）。由于很多公司预期近期内业绩会下降以及垃圾债券市场收缩，伯克希尔面临更多收购机会，全年收购了8家公司：中美能源、CORT企业服务公司、美国债务保险公司、本-布里奇珠宝商、贾斯汀工业公司、萧氏工业公司、本杰明-摩尔涂料公司、佳斯迈威公司。价值等式的再讨论（这是巴菲特价值评估的核心内容）：伊索说“一鸟在手不如二鸟在林”。股市大泡沫：2000年3月10日，纳斯达克最高5132点，伯克希尔股票达到1997年中期以来的最低点：40800美元/股。股票市场的疯狂投机现象，后果不是价值创造，而是财富转移，投资者的口袋被掏空。GEICO获客成本上升，打广告成本效益下降；比较了GEICO和州立农业保险公司的竞争优势。上市公司披露信息应该全面、公正，CEO不应该对外界公开预测公司盈利增长率，投资者也不应该迷信权威媒体的报道。
2001（上）、2001（下）。净值损失37.7亿美元，主要是由于再保险业务承保亏损43亿，其中罪魁祸首是通用再保险公司经营失误。收购2家公司：迈铁（MiTek）和XTRA（卡车拖车租赁公司），2家公司待交割：乐森卓尔（Larson-Juhl，画框装裱）和鲜果布衣(Fruit of the Loom)。R.C. Willy家居店的CEO比尔再次在拉斯维加斯开新店成功，比尔成了伯克希尔零售业权威。因为“9/11事件”的影响，伯克希尔浮存金成本高达12.8%，1984年以来最高。保险承保三原则：合理定价、避免风险之间存在关联从而产生叠加损失威胁企业生存、避免道德风险。巴菲特对恐怖袭击等风险有预期但未采取措施。撤换通用再保险公司的CEO和总裁。收购德克斯特鞋业三点错误：不应该收购、不应该用伯克希尔的股票支付、没有及时更换经理人。
2002（上）、2002（下）。丰收年，收益率比标普指数高出32.1个百分点。再保险业务和GEICO公司业绩超群，盛赞保险业务负责人阿吉特。收购方面：完成乐森卓尔和鲜果布衣的交割；新收购CTB公司、伽蓝（Garan）（童装生产商）、乐厨（Pampered Chef）（厨具品牌与直销公司）。巴菲特接班人的格雷格·阿贝尔（Greg Abel）作为中美能源公司的二把手首次出场。通用再保险公司起死回生。金融衍生工具是金融大规模杀伤性武器：进入容易退出难、容易高估盈利、参与者容易遭遇叠加冲击、容易遭受系统性风险；以长期资本管理公司为例。公司治理问题大讨论：董事不敢反驳CEO的提案，更不敢撤换CEO；已投资公司为例，做不到以尽可能低的薪酬聘用最佳投资经理；建议机构投资者联合起来行使股东权利，撤换不称职的CEO，对CEO的薪酬制定机制进行改革；伯克希尔会持续找有实质性持股的股东担任董事。
2003 （上）、2003（下）。收益增长不错。在田纳西大学师生的推荐下，收购克莱顿（Clayton）（预制房屋建造商），从沃尔玛手中收购麦克莱恩（McLane）（非食品供应链公司）。再次讨论公司治理问题，主题跟去年一样；独立董事不独立，现有法规没有约束力；老巴说，之所以这么喋喋不休，是因为行内人都知道这些损害股东或基金投资人利益的流氓行为，但是谁都不说。巴菲特不看好美元前景，开始投资其他五种主要货币。伯克希尔董事会的主要职责是选择巴菲特接班人，主要考核内部的4位候选人的优劣势。
2004（上）、2004（下）。每股账面价值增长10.5%。
2005（上）、2005（下）。每股净值增长6.4%。5项收购：医疗保护保险公司（MedPro）、森林河休闲车公司、美国商业资讯公司、应用保险公司、中美能源公司收购了太平洋电力公司。05年8月《公共设施控股公司法》（PUHCA）被废除，伯克希尔得以在06年2月9日把中美能源的优先股转为有投票权的普通股。后悔没有尽早处理通用再保险公司证券子公司的金融衍生业务。管理层的职责：不断扩大护城河。投资者为什么收益率不高？用一个虚拟的哥特洛克家族（the Gotrocks）的例子说明，投资者被各种各样的“帮手”忽悠，支付了大额费用，导致自己投资回报降低。
2006。每股净值增长18.4%。2项收购：以色列伊斯卡（ISCAR）公司（刀具制造商）和TTI公司（电子元器件分销商）。用水牛城晚报的例子详细回顾了报纸行业护城河的侵蚀过程，15年之前就表达了这个看法，但是报纸行业的人听不进去；水牛城晚报如果现金流出现巨大逆转，会处理该公司。美国家庭服务公司的利润下滑50%，老巴认为主要是近年来房贷标准下降导致的房地产行业问题，预见到了07-08年的金融危机。已经预见到通用再保险证券子公司的金融衍生业务处理接近尾声；直接外汇头寸也接近处理完毕，盈利还不错，主要是投资远期合约。担心美国贸易逆差，认为贸易逆差部分属于“伪贸易”，如果赤字一直持续下去，让活着的人为祖先铺张浪费的生活还本付息，总有一天会导致政治灾难，预计“软着陆”只是一厢情愿。伯克希尔投资远期合约是因为其定价错误。选择伯克希尔继承人的标准：长期投资成功的业绩、能够识别和避免严重风险的能力、品性（诸如独立思考、情绪稳定、对人类和机构行为的深刻理解）、金钱不是人生追求的主要目标（留得住，就像Lou Simpson一样）。用伯克希尔的案例说明，CEO薪酬要跟其可控制的变量挂钩。进一步说明哥特洛克家族（the Gotrocks）变穷的原因，指出“2%固定收费+20%利润分成”的基金收费结构的荒谬之处，建议投资者不如投资低费用的指数基金。介绍另一位价值投资者Walter Schloss的故事，沃尔特说自己投资的秘诀是买得便宜，巴菲特用这个例子证明了“有效市场理论（EMT）”的荒谬之处。巴菲特设立5个慈善基金会，将逐步把自己在伯克希尔的股权授予这些基金会，后者把这些资金用在慈善项目，说这些基金会在股市变现股票时不会对股价造成实质性影响。
2007。
2008。
2009。
2010。
2011。
2012。
2013。如何看待市场价格的波动（以自己投资农场和纽约大学附近房产为例，说明投资的本质不应该关注宏观预测和资产的预期价格波动，而是要看重拟投资产的未来生产力；）。非专业投资者应该投资股票指数。
2014。（附录1：巴菲特对伯克希尔前后50年的回顾与展望；附录2：芒格对巴菲特回顾与展望的补充）
2015。
2016。
2017。
2018。盛赞辞任GEICO保险公司CEO的托尼，认为托尼对GEICO的管理使伯克希尔的内在价值增加了500多亿美元。美国顺风：伯克希尔的大部分成功只是我认为应该被称为“美国顺风”（The American Tailwind）的产物。未来77年里，我们收益的主要来源几乎肯定将由美国顺风提供。
2019。董事会普遍存在的问题：CEO不喜欢刺头的董事，喜欢温顺的董事；董事们也不反对CEO不合理的收购计划。两者相安无事，领着高薪酬，损害股东利益。巴菲特让股东们放心，公司已经做好巴、芒离开后的准备。股东们可以对公司乐观的五个因素。首先，各种各样的全资或部分拥有的企业。其次，单一实体架构。第三，财务管理方式将始终如一。第四，拥有技能娴熟、非常敬业的高层管理人员，最后，伯克希尔的董事（也就是您的监护人）一直专注于所有者的福祉和培育一种在大型企业中罕见的文化。
2020。1、承认2016年收购精密铸件公司（Precision Castparts，“PCC”）时，错误预测了PCC未来年份的利润平均值，接着错误计算了合理收购价；2020年报表为此错误减记110亿美元。2、介绍了伯克希尔收购的成功企业及其企业家，所谓的美国梦。然后巴菲特说，永远不要赌美国输。（参见专文：巴菲特：美国梦与爱国情怀）。3、把伯克希尔的股东分了5类，一如既往地称赞现有股东群体。讲了11位医生股东的往事。
2021。伯克希尔四大巨头：保险、苹果、BNSF和BHE。增加股东投资价值的3种方式：第一，通过内生增长或收购来提高伯克希尔控股企业的长期盈利能力。今天，内生增长机会带来的回报远远高于收购；第二，购买许多公开交易的优秀或伟大企业的非控股部分权益，但目前长期低利率抬高了各种资产的价格；第三，回购伯克希尔的股票。TTI创始人保罗·安德鲁斯去世，巴菲特回忆了当初交易过程及控股BNSF的交易过程。
2022。回顾可口可乐和美国运通的投资历程，得出结论：随着鲜花绽放，杂草的重要性就会逐渐减弱。随着时间的推移，只需几个赢家就能创造奇迹。没错，还要尽早投资并活到90多岁。回顾58年的公司发展历程，由于拥有10家控股和非控股巨头，伯克希尔与美国经济未来的联系比其他任何美国公司都更加广泛。最后一页总结了芒格的格言。
2023。（巴菲特亲笔发文悼念芒格）。伯蒂是伯克希尔股东的典型代表。重申公司的经营方式，并指出：得益于美国的顺风和复利的力量，我们经营的业务一直并将继续带来回报，只要我们在一生中做出几个正确的决定并避免严重的错误。。承认BHE当初投资判断失误，地方政府在保证能源企业的收益方面出现违约。奥马哈投资大师辈出：巴菲特及其妹妹、芒格、伯克希尔未来的CEO格雷格·阿贝尔、保险业务负责人阿吉特·贾恩。