[安信证券:买入]深度三:模式升级进阶之路 演艺版图多点开花-深剖法国狂人国、奥兰多主题乐园集群与演

宋城目前已步入二轮异地扩张项目的持续落地期,并在19Q3 景区主业在桂林和张家界新项目推动下实现业绩超预期验证此前逻辑。2020 年我们认为公司则有望受益盈利能力更强的西安千古情、以及上海千古情推动,实现业绩再次加速上行;中长期在演艺谷和城市演艺的多业态布局下,版图扩张潜力再次打开并有望实现持续成长。对此,本文先重点阐述2020 年西安项目有望成为“爆款项目”实现业绩快速释放,以及对比百老汇的成功模式,结合宋城自身独特演艺内容优势叠加上海区位优势对公司的城市演艺可行性进行分析;同时深度剖析法国狂人国和美国奥兰多公园集群的运营模式和借鉴之处,对比客观分析珠海和西塘演艺谷的发展空间进而论证公司中长期的业绩潜力。
西安千古情:文旅重镇客流充足,“轻”资产规模大产品力突出,爆款项目盈利能力有望居众自营项目之首。1)客流&选址优势:西安为十三朝古都,在海内外的团散客旅游中均有重要位臵,18 年全市接待旅游人次达2.47 亿人次/+36.7%,客流基数庞大。公司千古情选址西安浐灞生态区,为市区前往兵马俑1.5 小时车程的必经之路。2)演艺集群强化内容:《长恨歌》为西安成立较早的演艺剧场,但由于夜场和实景的限制接待客流有限。虽然西安市在2017-18 年先后开园了大型室内历史演艺项目——《骆铃传奇》(3000 个座位)和《秦俑情》(1838 个座位),产品选择空间提升,但劣势在于均为单一剧场。本次西安千古情为强化产品竞争力,在开业初期计划打造3~4 台演艺节目共同演出,或形成《西安千古情》、《爱在》系列等丰富内容加持,在规模效应低价打市场时保障竞争力。3)“轻”资产模式盈利强:受益浐灞新区对千古情项目带动整体经济效益的支持,本次西安千古情的模式为当地世园集团负责约10 亿元的场地和剧院建设,后续再以每年300 万元租赁费用转租给宋城。该模式下,宋城景区承担约2~3 亿元的设备等投资,并占项目80%股权,投资少无折旧,预计2020 年Q2 如期开业后则有望实现权益利润快速增厚及成熟期的高ROE,盈利能力有望在自营项目中居首。
上海项目的成功或将打开城市演艺发展空间,进一步提振估值。1)上海游客全国位居榜眼+夜经济需求快增:上海市2018 年旅游接待人次达3.2 亿人次,仅次重庆位居全国榜眼。以上海地铁数据为例,2013-19 年休息日的夜间客流人群增幅高达44%,远超日间进站人次的3.7%增幅,侧面显示城市夜经济的近年发展势头强劲。2)上海千古情奠基+一秀&沉浸式演出助力:上海千古情的内容为《上海千古情》+《上海一秀》+《我回上海滩》沉浸式演出,产品定位上以千古情为主,一秀和我回为辅。考虑到上海本地游客的较大基数以及跟团游客夜间项目相对单一(仅黄浦江夜游船、豫园等),我们认为《上海千古情》在旅行社线路编排上仍有较大切入空间,预计2020 年Q2 有望开业且不排除首年Q3 客流超预期可能;3)百老汇剧本为王,一秀模式可变性相对单一:纽约百老汇为一个的音乐剧体系,根植欧美文化,以多样化的经典剧本为内容核心,并形成外外百老汇-外百老汇-百老汇核心剧院的层层市场筛选机制,诞生了《歌剧魅影》、《狮子王》、《Chicago 芝加哥》、《Cats 猫》经典城市演艺作品。对比宋城《上海一秀》,定位歌舞剧而非百老汇的戏剧和舞台剧,以歌舞效果为重而非经典剧本,因此在多元化和可变性上相对较弱,复制的潜力在于不同城市的布局而非单一城市的演艺节目持续增多。未来上海项目如果成功后,我们认为千古情为主+一秀为辅的演艺内容或有望在重庆、北京等实现复制,短期有望为公司估值带来提振。
他山之石:法国狂人国和美国奥兰多城市群公园模式深受观众喜爱背后的成功秘诀?
模式升级之路:西塘和珠海演艺谷有望开拓中长期市场潜力。
投资建议:买入-A投资评级。①景区主业:公司在18-19 年开业的桂林、张家界千古情业绩爬坡、2020 年的西安、新郑、上海千古情开园下业绩有望加速释放,预计景区主业2019-21 年收入分别24.0 亿元/31.8 亿元/40.9 亿元,净利润为10.7 亿元/14.0 亿元/16.8 亿元,增速22.3%/30.1%/20.0%。②公司整体:预计公司整体2019-21 年收入为27.0 亿元/31.8 亿元/40.9 亿元,净利润分别为14.1亿元/14.9 亿元/17.8 亿元。③目标价:考虑到千古情二轮扩张下业绩贡献稳健可期,并持续布局城市演艺、演艺谷新模式,结合旅游演艺龙头的优势拥有一定估值溢价,以及综合DCF 的测算结果,给予12 个月目标价36.50 元/股,对应2020年景区主业PE 38 倍。
风险提示:中长期业绩因项目及投资规划变动带来的业绩不确定风险,第二轮扩张项目开业时间不及预期风险、天气、地震等不可控因素影响客流风险、花椒六间房所处的直播行业政策趋严风险等。

相关股票:$宋城演艺(SZ300144)$
研究员: 安信证券 ● 刘文正
发布时间:2019-11-13

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yue主任11-23 14:52

写得很客观