[中金公司:买入]精细化管理和差异化高品质 或助力较快提升多渠道市占率

公司近况
近期我们密集走访了华南啤酒市场,并拜访了公司和经销商。
评论
我们认为公司领先的区域精细化管理能力,和中高端产品口感的差异化记忆点,是其占据华南流通渠道高市占率的原因。根据我们草根调研,公司对终端“生动化管理”要求高,珠江业务员的高频终端拜访,保证了珠江产品占据柜台较佳视线,且标签一致向外,以引导主动动销,并且能保证同产品所有流通终端价格高度统一;同时,我们认为“珠江纯生”口感特点为余味清爽干净,此差异化口感对华南高温市场更具针对性,一定程度上增加了消费者复购率,公司表示今年四月份以来珠江纯生销量已领先行业实现双位数增长。
中高端大单品“珠江纯生”正蚕食龙头公司的华南中高端市场份额,我们认为公司流通渠道的优势具备迁移到餐饮的能力。我们认为公司的精细化管理能力,和产品独特口感,叠加近年高端龙头在华南的渠道调整,或使公司在流通渠道的优势具备迁移到其他渠道的能力,当前公司正在餐饮渠道实现较快突破。我们预期主攻餐饮的黑金纯生2020年销量可同增280%到5.7万吨,带动2020-2022E主业净利润CAGR可达25%,我们测算主业净利润率可从2019年的7%提高到2022年的11%。
我们认为行业竞争或较长时间持续,但其表现形式和竞争价位有变化。根据我们调研,传统餐饮买断行为式微,但抖音促销、小活动带货等“变相包量”形式变多;同时,中高端竞争加剧,各大龙头均瞄准8-12元价位,此价格带产品在快速丰富,龙头公司费用投放重点亦从低端转移到中高端,行业竞争或从之前的毛利率上体现变成现在的费用率上体现,但我们认为结构升级依然可以带动净利率持续提升。
估值建议
因中高端产品销量表现超过我们预期,因此我们提高全年中高端产品销量增速,上调2020/21年盈利预测5/3.8%至5.32/6.16亿元,由于盈利预测上调和估值中枢的上移,我们上调目标价4.7%至8.9元,对应2020/21年37/32x P/E,现价对应2020/21年34.4/29.7x P/E,目标价有7.6%上移空间,维持跑赢行业评级。
风险
若竞争对手加大流通渠道投入并提高渠道管理能力,则公司市占率或下降;若公司不计成本加大餐饮投入,则公司盈利能力或承压;若疫情反复,则公司销量或不达我们预期;若公司啤酒主业不聚焦,则啤酒业务表现或不及我们预期。



相关股票:$珠江啤酒(SZ002461)$
研究员: 中金公司 ● 余驰,周悦琅,吕若晨
发布时间:2020-06-16

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