[天风证券:买入]吸并深基地实施在即 地产+物流双主业格局形成

事件:公司发布《关于收到外汇管理局批复的公告》,外管局同意中国南山开发(集团)股份有限公司、华润深国投信托有限公司,作为深基地B股现金选择权提供方,根据主管部门批准的换股吸收合并方案,购汇支付行使现金选择权的深基地B股股东出让B股的对价,购汇额度不超过11.94亿港元,且深基地B股境外股东以所持B股交换南山控股发行的A股后,其所持A股后续分红或减持所得资金可购汇汇出境外或划入其B股保证金账户。
吸收合并深基地B事项实施在即,双主业格局将开启:目前公司已收到外管局批复,吸并事项实施在即。换股吸收合并完成后,深基地将终止上市并注销法人资格,南山控股将承继及承接深基地的全部资产、负债、业务、人员、合同及其他一切权利与义务。南山控股换股价格为5.83 元/股,深基地B 换股价格为19.55 元/股,换股比例1:3.6004,交易价格为45.08 亿元。根据2月23日公司披露的交易报告书,深基地在上海、天津、广州、武汉等29个城市自行开发并管理50 个物流园项目,运营、在建、签约规划仓库面积约556 万平方米,资产优质。深基地旗下物流相关的堆存(仓储)业务收入持续稳定增长,2014、2015及2016 年各运营物流园区业务合计收入分别为3.70 亿元、4.84 亿元和5.41 亿元,复合增长率达20.92%,合计净利润(不考虑财务费用)分别为1.57 亿元、1.81 亿元和1.99 亿元,复合增长率达12.58%。
2017年业绩稳步增长,土储持续扩充:2017 年实现合同销售面积35.33 万平方米,销售额53亿元。根据克而瑞数据,南山控股于2016、2017年连续两年进入中国房地产企业销售面积、销售金额、权益金额排行TOP200。2017年公司实现营业收入66亿元,同比增长32%,实现归母净利润6.4亿元,同比增长21.8%,业绩稳步增长。销售毛利率及净利润率持续提升,2017年分别达到44%及14%,ROE达到10.9%。土地储备方面,公司不断扩充,15-17年新增土储持续增加,17年新增计容面积37万方,累计计容面积116.07万方,主要分布在苏州、南通、合肥、长沙等。
RNAV折价46.7%,安全边际较高:1)地产业务净权益增加值60.72亿元。公司吸并前NAV117.09亿元,每股RNAV6.24元;2)投入运营的物流园区项目大部分已产生稳定租金收入,直接计算NAV为59.74亿元,在建项目和储备项目尚存在不确定性,分别给予0.85和0.7的折扣系数,NAV分别为23.61亿元和43.62亿元,加总得到物流地产的NAV为126.97亿元,深基地持有宝湾控股77.36%的股权,对应NAV为98.22亿元;3)吸收合并深基地B后公司总股本升至27.08亿,吸并后NAV总规模为232.88亿元,每股RNAV8.6元,当前股价折价率48%,安全边际较高。
投资建议:公司换股吸收合并深基地B 事项实施在即,将形成“地产开发+物流地产”双主业格局。考虑吸并后公司NAV232.88 亿元,每股RNAV8.6 元,当前股价折价48%,安全边际充足。假设公司18年重组完成,对应18-20年备考归母净利润分别为7.42亿元、8.96亿元和9.78亿元,我们预计18-20年EPS分别为0.27、0.33和0.36元,对应PE 估值分别为21.2X、17.5X、16.1X,维持“买入”评级,6 个月目标价8.6元。
风险提示:整合深基地B 进展不达预期,调控持续影响公司地产销售


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研究员: 天风证券 ● 陈天诚
发布时间:2018-04-28

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