[中信建投:增持]2019年半年报点评:19H1业绩同增277% 主营业务盈利显著改善

硬泡聚醚盈利能力显着恢复,带动业绩大幅增长
报告期内业绩大幅增长。公司2019 年上半年实现营收12.25亿元,同比减少2.34%;预计实现归母净利润3901 万元,同比增长276.81%;实现扣非后净利润3441 万元,同比增长361.70%,非经常性损益主要来自于计入当期损益的政府补助等。19Q2 单季度实现归母净利润1832 万元,同比增长148.29%,环比下降11.45%。报告期内,公司产品原辅料价格下降,成本控制能力进一步增强,综合毛利率提升7.83 个百分点,其中硬泡聚醚毛利率提升9.59 个百分点,异丙醇胺毛利率提升3.62 个百分点。目前红宝丽拥有硬泡聚醚产能15 万吨、异丙醇胺产能9 万吨。环氧丙烷是硬泡聚醚生产的主要原料,占聚醚成本的6 成左右。公司对硬泡聚醚采取“环氧丙烷上月均价*系数+加工费”的定价模式,加工费覆盖辅料以及其他成本,聚醚产品的出厂价格会随着PO价格的变化而变化。在实际情况中,当PO 价格处于上涨趋势之中时,由于硬泡聚醚定价中采用的PO 价格的滞后性,会出现利润空间被压缩的情况;另外,2017 年以来其他辅料的价格上涨直接导致了硬泡聚醚产品利润空间的压缩,目前辅料价格较之前已经有较大幅度回落,硬泡聚醚产品的盈利已有回升。
对“2000 吨锂电池正极材料”项目计提减值准备。公司曾与
上海锂景合资成立锂泰公司,公司现金出资占注册资本70%,上海锂景以专利和技术评估作价出资,占注册资本30%。锂泰公司成立后,承担“年产2000 吨锂离子电池正极材料”项目建设。但锂泰公司所生产磷酸锰锂产品至今未取得客户的认可,产品未形成销售,双方决定结算锂泰公司并进行清算,2019 年6 月末决定对锂泰公司计提减值准备1332 万元,对本期利润产生影响。
三费方面,报告期内公司销售费用为5326 万元,同比增长31.29%,主要是销量增加运费增多所致;管理费用为6185 万元,基本与上年同期持平;财务费用为2941 万元,同比增加100.66%,主要系贷款增加导致利息增多所致。现金流方面,经营性现金流净额为-8882万吨,同比-416.31%,主要由于应收项目余额增加、应付项目余额减少所致;投资性现金流净额为-2.45亿元,同比-27.05%;筹资性现金流净额为2.82亿元,同比-17.10%。
新项目继续推进。目前年产12万吨环丙生产装置已试生产成功,打通流程产出合格产品,正在逐步提升装置负荷;利用PO项目中间产品而延伸的年产2.4万吨DCP项目第一条生产线已建设完工。报告期末,公司在建工程余额为12.73亿元,较年初增长16.97%。
同时公司就2019年前三季度经营业绩给出预测,预计2019年1-9月份实现归母净利润5790-6600万元,同比增长136.00%-169.00%。
历经三十年发展,成就聚醚行业龙头
公司是国内硬泡组合聚醚行业绝对龙头,被工信部评为聚氨酯硬泡组合聚醚行业单项冠军,与美的、海信、伊莱克斯、中集等冰箱、冷藏集装箱厂家保持长期战略合作,彰显技术实力和行业影响力;近年来积极向上游拓展,近期12万吨PO装置试车成功,目前正处于负荷提升阶段,产业链一体化程度进一步提升。
硬泡聚醚方面,未来高端冰箱渗透率提升,冷链物流发展,聚氨酯建筑保温板推广将为行业带来新增需求。公司在冰箱硬泡聚醚领域市占率已达25%以上,凭借过硬的研发实力和技术服务能力,产销量连年增长,品牌认可度不断提升。异丙醇胺方面,产品性能优异,环境友好性强,全球100多万吨乙醇胺市场需求是潜在市场空间。公司产能国内最大,占据国内外重要市场,产销量稳定增长。17年以来原料价格上涨直接造成了利润空间的压缩,近期伴随原料价格下滑,原有主业盈利能力有望持续恢复。
12万吨PO装置投产,带来显着利润增量
18年我国PO产能321万吨,产量283万吨,表观消费量308万吨,净进口25万吨,开工率达到88%,供应格局依旧偏紧。由于环境友好性差,能耗较高,占国内产能50%以上的氯醇法工艺已不准新建;PO/SM法需配套大型炼化装置,PO/MTBE法副产品难以消化,HPPO法需高能度双氧水导致成本偏高,三种新型工艺推广较慢,预计未来PO供应紧平衡格局仍将持续,高盈利状态将维持。
公司12万吨PO装置采用异丙苯共氧化法新工艺,已经于19年1月试车成功,产出合格产品,目前该PO装置正处于负荷爬升阶段。伴随PO装置投产,未来想象空间被打开:1)将产业链上游利润吃进体内,增加抗风险能力,提升利润体量;2)目前公司从山东采购PO,未来每吨可节省运费300元左右;3)该装置成功之后将扩产新上30万吨PO,同时配套下游高端聚醚,实现产业链的继续拓展。
投资建议
边际改善在即,建议关注,预计2019年、2020年实现归母净利润0.93、1.64亿元,对应EPS 0.21、0.33元,对应PE32、18倍,维持“增持”评级。

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研究员: 中信建投 ● 于洋,郑勇
发布时间:2019-08-24

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