[招商证券:买入]参与闻泰科技收购安世点评:逻辑的嬗变?

投资思考: 仍具有较高的价值底线。以往的研报中,我们以自由现金流贴现和股息率为公司定价;参照依据是日本空调周期和A 股长江电力;本质是类优质债券的逻辑。那么,当公告拟30 亿入股闻泰科技之后,格力的估值定价又如何演绎呢?即使暂不考虑股息率情景,以极谨慎的假设(对外投资常态化且持续不产生盈利贡献)自由现金流贴现,公司的底线价值仍可达到2700 亿元。
近日格力电器发布公告,公司拟向合肥中闻金泰、珠海融林合计增资30 亿元人民币。资金用于合肥中闻金泰(8.85 亿元)以及珠海融林(21.15 亿元)受让安世集团(核心资产为安世半导体)的上层股权及财产份额。在闻泰科技发行股份及支付现金购买安世集团项目完成后,格力相当于以30 亿元直接和间接持有闻泰9.8%股权。此项交易中闻泰科技估值306 亿元,而闻泰科技以273.56 亿元对价取得安世集团79.97%的股权,即对闻泰科技的估值中有32.6亿元对应闻泰科技原主业。
标的项目(安世)质地优良。安世半导体拥有60 余年半导体专业经验,是目前中国唯一拥有完整芯片设计、晶圆制造、封装测试的大型IDM 企业。2017 及2018 上半年分别实现营收94.4 亿元及53.5 亿元,实现归属净利润8.18 亿元及6 亿元。本次投资,将推进格力与闻泰科技在通讯终端,物联网,智能硬件等业务上的合作;借助闻泰科技的5G 研发能力战略性布局5G 产业链。
即使盈利中枢下移15%且持续对外投资,自由现金流贴现仍可达2700 亿元。按2000 亿收入和净利率持平,今年盈利将达300 亿。2015 年公司收入1005亿同比-28%,当年企业真实盈利近200 亿(归母净利125 亿+其他流动负债差额65 亿)则是近些年的最低点。因此谨慎估计当前业务的中长期盈利中枢250 亿。过往十年(2008-2017 年报)格力(自由现金流/归母净利润)=118%。夸张假设未来维持30 亿元/年的对外投资(即使美的曾斥资300 亿并购kuka,其上市以来的年均对外投资额亦不足30 亿)且不产生盈利;再剔除账面现金收益,大致190 亿自由现金流/年,按10%贴现对应1900 亿元;当前(报表净资产+其他流动负债)约1484 亿元,(18 年Q3 季报账面现金逾1000 亿)则合理市值中枢1900+800=2700 亿元。当前市值2229 亿,具安全边际。
风险提示:资本开支规模超预期、空调景气下滑超预期。

相关股票:$格力电器(SZ000651)$
研究员: 招商证券 ● 纪敏,吴昊,隋思誉
发布时间:2018-12-06

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全部评论

身自在86 12-06 10:17

格力逻辑的嬗变

珠海十七 12-06 09:07

等换届确定再说。

光辉岁月-价值 12-06 09:02

瞎扯淡,都往破产了算是不?