[平安证券:增持]2018年年报及2019年一季报点评:茅台五粮液挺价最大受益者 上调评级至推荐

年报符合业绩预期,1Q19收入、净利增速高于市场约增20%的预期,因销售费用率下降。
国窖1573量价齐升,是增长主要驱动力。2018年,高档酒(国窖1573)营收63.4亿元,同比增长37.2%。应该是受益于茅台、五粮液持续挺价,外部环境良好,估计出厂均价同比增长中个位数,销量同比增长约30%。2018年,高档酒已占到公司营收的49%。1Q19,估计国窖销量、均价同比均升双位数,营收增速接近30%,占比已超50%。随着五粮液将普五批价推高至900元/瓶,国窖1573涨价时机再次成熟,预计出厂均价将继续上涨。
特曲60版助力中档酒快速增长,低档酒趋稳。2018年,中档酒营收增长27.8%,定价400-500/瓶的特曲60版是领先羊。老字号特曲、窖龄酒继续向200元/瓶挺进,但销量应已止跌回升。1Q19,估计中档酒整体营收增速与公司持平,特曲60版和老字号特曲增速较快,窖龄相对偏慢。通过导入特曲60版,老字号特曲、窖龄酒持续涨价,泸州老窖逐渐完成了次高端价格带的布局,有望跟上行业增长的步伐。低档酒清理品牌效果仍在体现,销量估计同比仍下降了高个位数,但均价估计同比上升15-20%,整体营收止跌回升,同比增长8%,估计1Q19延续了这种趋势。
1Q19销售费用率降,管理费用率正常。2018年公司销售费用率25.99%,同比升2.79Pct,1Q19销售费用率16.93%,同比降1.27Pct,公司19年加大了费用管控力度,但考虑竞争加剧,全年费用降幅或有限。2018年管理费用率6.01%(含研发),同比升0.53Pct,因大规模加薪,1Q19同比降0.26Pct至3.9%,应受益于规模效应。因出厂均价上涨和中高档占比上升,2018和1Q19,毛利率同比分别升5.6、4.5Pct至77.5%、79.2%,该趋势将延续至2019全年。
茅台五粮液挺价最大受益者,上调评级由“中性”至“推荐”。结合一季报,考虑增值税率下调,上调19、20年EPS预测约27%、35%至3.21、3.81元,同比增约35%、19%,PE约24.3、20.5倍。随着茅台、五粮液持续挺价,尤其五粮液19年再次上调普五出厂价,国窖1573价量上升空间再次被打开,且中档酒逐步恢复增长动力,低档酒调整也近尾声,上调评级至“推荐”。
风险提示:1)白酒行业景气度下行风险。白酒行业景气度与价格走势相关度很高,如果白酒价格下降,可能导致企业营收增速大幅放缓。2)管理层更换易导致业务波动风险。白酒企业受业务策略影响大,如更换管理层,可能会导致企业营收、利润大幅波动。3)政策风险。白酒行业需求、税率等受政策影响较大,如相关政策出现变动,可能会对企业营收、利润有较大影响。

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研究员: 平安证券 ● 文献,刘彪,蒋寅秋,何沛滨
发布时间:2019-05-06

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