[太平洋:买入]2018年年报及2019年一季报点评:中高端酒较快增长 净利率持续提升

事件:公司公布2018年报及19年一季报,18年收入、归母净利润、扣非后归母净利润分别为130.55、34.86、34.83亿元,同比增长25.60%、36.27%、37.15%,收入利润均超年初目标。EPS为2.38元/股。分红方案:10股派发现金红利15.50元(含税),分红率65.13%,仍保持较高分红水平。18年单四季度收入、归母净利润分别为37.93、7.35亿元,同比增长21.76%、31.05%。
19年一季度实现收入、归母净利润、扣非后归母净利润分别为41.69、15.15、15.10亿元,同比增长23.72%、43.08%、43.32%,收入略超预期、利润大幅超预期。将华西证券投资收益剔除后,18Q4&19Q1归母净利润同比增速在37.8%、41.7%,白酒净利润本身保持很高的增速。
国窖+特曲较快增长,中高档酒占比持续提升
18年公司酒类收入128.60亿同增27.14%,高档、中档、低档酒收入分别为63.78、36.75、28.07亿元,同比增长37.21%、27.83%、8.30%,高/中/低档酒占比酒类收入49.6%/28.6%/21.8%,中高档酒占比提升3.8个百分点至78.2%。
18年整体销量14.64万吨、同比减少近7700吨。高档酒国窖的增长主要来自于量增、销量超12年水平,18年国窖提价估计贡献在个位数。中档酒的特曲估计在二十多亿、增速略高于国窖。窖龄小幅增长。低档酒中的头二曲稳健增长,整体增速在个位数主要受其他诸如总经销产品的进一步清理影响。19年Q1预计国窖增长在25%+、占比超一半,特曲仍保持略好于国窖的增速,窖龄、头二曲也有稳健的增速。
18年末应收票据23.88亿同比下降4%、19一季度末27.48亿同比增加20%,仍处于近几年的平均水平。预收款18年末16.04亿、环增1.92亿、同减3.53亿,19年一季度末12.86亿,环比下降3.18亿、同比略下降1亿,考虑到18年Q1末环比下降5.69亿、较19Q1环比下降部分多,我们认为主要和今年春节1月停货挺价、整体打款节奏较17年年末更加稳健有关。19Q1销售商品等收到现金41.58亿+16.2%,经营现金流净额5.61亿同增60.99%主要和支付各项税费仅小幅增加有关。
受益于提价及产品结构提升,带动净利率上升,19年减少货补增加利润弹性
18年受益于提价及产品结构的提升,酒类毛利率77.61%增加5.89个点,其中高档酒微增0.62%至91.85%,中档酒增加7.29%至79.71%,低档增加21.96%至42.51%。税金率降低0.54个点,广告宣传费及市场拓展费用大幅增加41%带动销售费用率同增2.79%至25.99%、达历史最高水平。因职工薪酬接近翻倍带动管理费用率同增0.53%至6.01%。财务费用下降0.62个点。净利率增加2.1个点至26.70%。
19年与品牌相关的广告、活动赞助等将继续保持高投放,货补等费用投放力度将减少,更多投放在终端和消费者互动上。19Q1估计受货补减少、结构提升的影响,毛利率提升4.5个点、销售费用率降低1.3个点,综合税金比例、财务费用率增加1.3、0.3个点、管理费用率降低0.3个点,19年Q1净利率增加4.9个点至36.34%
盈利预测与评级:
公司持续推行双品牌战略,国窖1573占位“浓香国酒”,泸州老窖定位“品牌复兴”,近几年赞助诸多文化艺术体育类高端活动,在持续提升品牌高端化、年轻化、时尚化和国际化的进程中稳扎稳打。
公司19年收入增速目标在15%~25%,春节销售超预期,配合停货、挺价,节后渠道库存合理、终端实际成交价逐步上涨。今年公司增量仍以国窖和特曲为主,国窖原有优势市场做透、继续发力华东和华南潜力市场。特曲60版连续几年快速放量达到几亿体量,所处增速最快的次高端价格段,未来三年规划仍将保持高速增长。低档中的头二曲销售势头也逐步起来。五粮液年中新品上市涨价后,国窖1573也有提价的可能性。今年地面费用进行结构调整,适当缩减货补等费用,更着重终端和消费端的投入,带来一部分利润弹性。我们预计公司2019~2021年收入增速20%、18%、15%,利润增速25%、22%、20%,EPS为2.97、3.63、4.35元/股,给予当年30倍PE,目标价89.24元,买入评级。
风险提示
市场竞争更加加剧,公司高端酒销售放缓


相关股票:$泸州老窖(SZ000568)$
研究员: 太平洋 ● 黄付生,蔡雪昱
发布时间:2019-04-30

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