[兴业证券:增持]2018年年报及2019一季报点评:超预期增长 乐观的展望

18年完美收官,19Q1表现超预期。1)公司18年营收、净利润较年初规划完成度分别达到100.35%、104.91%,完美收官,19Q1营收、归母净利分别同增23.72%、43.08%,均超市场预期。2)中高端产品持续放量是增长主要驱动力。受益国窖1573持续高增长,18年公司高档酒收入增速达到37.21%,特曲系列逐渐开始恢复性增长,受益于此,中档酒增速27.83%,低端酒收入增速8.3%,与产品梳理策略有关。渠道跟踪反馈,19年Q1国窖1573仍维持高增长势头,推测同增30%,特曲系列同增超过30%,低档酒中头曲系列表现不错,其他非五大单品系列产品仍不断瘦身。3)各项财务指标稳健良性。18年末预收款16.04亿元,环比微增1.93亿元,现金流较为稳定,18年收现148.28亿元,同增19.38%;期内经营活动净现金流42.98亿元,同增16.04%。19Q1预收款12.86亿元,仍维持较高水位,19Q1销售收现及经营性净现金流分别同增16.20%、60.99%。4)年报给出15-25%的营收增速指引,推测将向25%靠近,主要驱动力仍然是中高端产品不断放量及部分产品提价。
价格调整、结构优化、费用管控推动盈利能力大幅提升。18年年报及19年一季报均显示公司盈利能力大幅提升,主要原因有三:提价格、调结构、控费用。1)产品价格上调,18年以来受益于终端价格不断上行,推测主要产品实际结算价均有所上提,这一点可从年报中各个产品毛利率均有所提升得到验证,18年年报显示,高档酒类毛利率提升0.62pct至91.85%,中档酒类毛利率提升7.29pct至79.71%。2)产品结构优化,18年较17年中高端产品占比不断提升,如高档酒类、中档酒两类占营收比重已经分别从17年的44.72%、27.66%提升至18年的48.85%、28.15%。3)费用管控向好。19年Q1公司销售、管理费用率分别为16.93%、3.90%,分别同比下降1.27pct、0.26pct。但我们认为19年行业竞争仍较激烈,预计全年销售费用率或不会有明显下滑。综合以上因素,公司盈利能力有大幅提升:18年毛利率同比提升5.6pct至77.53%, 19Q1毛利率同比提升4.68pct达到79.15%;18年归母净利率提升2.09pct至26.70%,19Q1归母净利率提升4.92pct至36.33%。
从短期和长期均看好公司表现。1)短期来看,春节期间竞品的冲击效应在减弱,国窖1573有望实现放量增长。春节期间,五粮液在渠道采取返利争取资金,在终端搞促销带动动销,国窖1573在春节期间销量的增长受到压制。糖酒会以后,五粮液出货较多奠定全年业绩,而后将为出新产品采取控量挺价措施,国窖将迎来放量窗口期。2)长期来看,继续看好公司综合水平及基数效应,对于前者,我们认为公司在产品、品牌、渠道及管理方面综合实力居行业前列,这是看好公司的根本原因。对于后者,公司国窖产品在高端白酒市场中占有率仍低,低基数、高增速将推动公司业绩增长,公司有重回前三之愿景也有2020年营收破200亿之口号,我们预计2019/20年公司业绩将维持快速释放。
投资建议及盈利预测:我们上调盈利预测,预计2019-2021年EPS分别为3.13/4.02/4.96元,维持“审慎增持”评级。
风险提示:宏观经济及政策风险,食品安全问题,系统性风险,国窖量价措施不得当。


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研究员: 兴业证券 ● 陈娇,赵国防,李耀
发布时间:2019-04-30

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