[申万宏源:增持]2020年三季报点评:经营进入调整期 线上阶段性承压 线下降幅收窄

事件:公司发布2020年三季报,报告期内公司实现营业收入55.30亿元,同增1.29%;实现归母净利润2.64亿元,同降16.15%;测算单20Q3公司实现营业收入19.20亿元,同降1.82%;实现归母净利润1.03亿元,同降13.83%,基本符合预期。
投资评级与估值:考虑电商平台流量去中心化导致线上渠道阶段性承压,下调盈利预测。预测20-22年收入为78.3、87.6、99.3亿(前次为86.9、103.4、120.1亿),分别同比增长2%、12%和13%,预测20-22年归母净利润为2.9、3.5、4.1亿元(前次为3.8、4.6、5.4亿元),分别同比增长-14%、20%和15%,对应EPS分别为0.73、0.88、1.02元,最新收盘价对应20-22年PE分别为85、71、61x,维持增持评级。受平台流量政策变化,公司线上渠道阶段性承压,同时全年门店经营及拓展节奏短期受到疫情影响。面对外部变化,公司逐步构建数字化系统,加大社群营销,实现从公域到私域的全链路构建,同时基于消费者变化,拓展儿童零食及健身零食等细分品类,期待公司经营触底回升。
线上增速转负,线下渠道降幅收窄,环比改善。分渠道来看,20Q3电子商务/加盟批发/加盟管理/直营零售/特许经营/团购业务分别实现营业收入9.0亿/4.9亿/0.9亿/3.5亿/0.3亿/0.2亿,分别同比-1.8%/-1.3%/+1.8%/-5.9%/+8.4%/-8.6%。其中,电商渠道增速环比回落,单季度呈负增长,预计主因去年同期高基数叠加线上流量去中心化、平台流量政策变化、直播带货模式带来新兴渠道及品牌崛起等外部环境压力;受疫情导致门店人流量下滑,加盟批发及直营零售渠道延续20H1负增长态势。线下分区域看,华中/华东/西南/华南/其他地区分别实现收入5.5亿/1.8亿/1.2亿/1.2亿/2.7亿,同比增速分别为-14.8%/20.9%/14.1%/17.9%/20.4%,环比二季度增速均有改善,其中华中地区依然呈负增长,非华中地区恢复态势较好。报告期末公司门店共计2569家,其中加盟店/直营店分别有1849家/720家,较二季度末分别净增加101家/18家,开店速度环比增快,此外,公司另有已签约待开业加盟/直营门店分别为47家/30家。
毛利率小幅改善,成本刚性下销售费用率上行,盈利能力承压。单20Q3公司实现毛利率33.34%,同比提高0.83pct。分渠道来看,单20Q3电子商务/加盟批发/加盟管理/直营零售/团购业务毛利率分别为32.47%/21.07%/16.64%/52.72%/30.98%,分别同比+1.83pct/-1.04pct/+0.19pct/+1.34pct/+1.07pct,整体改善主因线上促销力度同比收窄。20Q3公司销售/管理/财务费用率为21.99%/4.59%/-0.35%,同比+2.87pct/-0.28pct/-0.19pct,预计受门店租赁及人工薪资成本刚性,销售费用率有所上行。20年Q3公司净利率达5.35%,同比下滑0.75pct。
股价表现催化剂:收入增长加速,线上线下格局改善
核心假设风险:门店拓展不及预期,竞争格局加剧,食品安全事件

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研究员: 申万宏源 ● 吕昌,王铄
发布时间:2020-10-27

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