[中信建投:增持]政策及供需共促海南客流疫后稳增 综合性价比优势重塑全球格局

海南客流与出入境客流重叠小,恢复出入境后各自独立增长
疫情前海南客流和出境人次均持续增长,不太存在此消彼长关系。疫情下海南客流也受到一定冲击,有待疫情控制。海南机场口岸等交通基础设施接配套提升客流承载量,且考虑到自贸港建设整体推进的政策红利,以及现代产业体系的打造,客流承载力的增量有望较好消化,与海南十四五规划计划2025 年1.1 亿旅游人次的目标较匹配;
国内高端商业攫取绝大部分回流收益,离岛目标客群价格敏感
疫情期间国内TOP50 有税购物中心销售额逆势增长13%,在疫情下远好于同期社零和整体零售百货业态,与国际奢侈品集团亚太地区增速高度匹配,估计占据80%以上的消费回流红利。综合比较过去三年的客均件数与购买单价,我们认为离岛免税主流群体高度价格敏感,对性价比要求高,主要有充足价格优势不必担心国际分流。
出入境放开后京沪机场优势凸显,或呈客流虹吸效应
京沪作为国内出入境的枢纽,预计疫情后客流逐步修复。当前机场逐步采取与免税运营商共赢的运营模式,且中免价格体系优势不断扩大,对消费者吸引力会强于疫情前。消费者搜索价格和购物攻略成本降低,一些没有价格优势的枢纽将难以再吸引中国游客消费,京沪将成为疫后全球机场零售流量主导,虹吸其他主要枢纽的商业价值。
韩国免税模式存在瓶颈,疫情过后依旧难以吸引一般游客
当前国内免税主要竞争对手仍为韩免,目前通过跨境代购为主的模式恢复到疫情前8 成规模,但发展模式决定其仍需大幅让利代购。同时自2017 年以来,韩国海外客流持续受冲击,主要运营商利润率微薄,疫情进一步增加财务压力。因国际关系,疫情后韩国短期也难以吸引到此前规模的散客群体支撑线下消费,代购模式亦存在目的地风险,预计通航对国内免税难以形成激烈的价格竞争。
客流与利润率直接关联,公司终将受益于全球疫情控制
公司年内运营可见客流量与利润率有直接关联,Q3 国内疫情导致的客流下滑致使促销力度加强,一旦客流有所恢复,折扣力度也会趋缓,利润率将重新回升。长线看,消费回流依旧是国家长期政策支持方向,过去两年公司收入和利润规模均大幅增强,境况和实力已强于主要海外竞争对手,疫情将重塑全球免税格局;
投资建议:预计2021-2023 年公司归母净利109.32、140.92、186.71亿元,当前股价对应PE 分别38X、30X、23X,维持“增持”评级。
风险提示:促销力度维持将影响利润率;离岛客流恢复缓慢;疫情持续影响;物业建设推进进度不及预期。

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研究员: 中信建投 ● 刘乐文,陈如练
发布时间:2021-12-14

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