[中信建投:买入]2019年年报及2020年一季报点评:19完美收官 后百亿时代汾酒更从容

简评
19年完美收官,青花、玻汾两端发力,省外占比首超省内。
1、2019年是公司三年考核期限最后一年,公司超额完成国资委既定的考核目标,实现汾酒集团公司集体上市,三年大考完美收官。
2、公司19年实现酒业收入117.45亿,同比增长25.5%,实现总销售量12.6万吨(+5%),酒吨价为9.35万元/吨(+19%),青花放量带动整体吨价提升明显。分产品看,青花系列实现收入27亿(+50%-60%),玻汾省外快速放量,实现收入30亿(+50%-60%),公司“抓两头带中间”策略奏效,腰部产品巴拿马、金奖系列实现收入17-18亿(+15%),老白汾21-22亿(持平),公司中高端
产品结构占比持续提升。3、分区域看,公司省内实现收入57.8亿(+8.65%),省外实现收入59.6亿(+47.65%),省外收入占比首次超过省内。公司省内持续深耕,推动产品结构优化,省外环山西市场、长三角板块加速增长,全国化进程持续推进。
疫情影响青花推广节奏,玻汾继续放量,Q1保持正增长。
从回款口径看,省内节前经销商回款38%左右,省外回款25%,较为正常。受疫情影响,省外青花推广略有受阻,Q1增长仅为5%,玻汾持续旺销,增长20%(预计量价贡献各半),省内老白汾出现较大下滑,整体收入实现1.7%正增长。3 月玻汾提价下经销商积极打款,月底公司账上预收账款(合同负债)为16亿,同比增加4亿,为Q2留有余量。
推广青花费用投入高举高打,Q1净利润超预期源于税费减少。
1、青花等中高端系列占比提升带动公司19年整体毛利率利率同比提升5.71pct至71.92%。销售费用投入高举高打,同比增加58.65%,销售费用率提升4.4pct至21.73%,主要系广告宣传费用及销售人员薪酬增长所致,管理费用率同比微增0.5pct至7.2%,整体净利率同比提升0.66pct至17.29%。经营活动现金净流量同比提升222%,主要系本期销售收入增加以及票据贴现所致。
2、20Q1净利润同比增加39.6%,净利润的大幅增长主要系营业税金及附加减少将近3亿,由于疫情影响,汾酒公司3月21日恢复生产,导致本期商品酒产量减少,母公司销售收入减少,应缴纳消费税等其他税费相应减少,税率下降12.58pct至6.55%,市场继续维持投入,销售费用率同比提升4.05pct至21.39%,整体净利率提升6.58pct至29.83%。
积极应对疫情影响,汾酒20年力争收入增长20%,后百亿时代汾酒复兴更从容。
1、受疫情冲击,公司青花产品送礼及聚饮需求受到较大抑制,青花放量节奏受到一定影响;公司另一大单品玻汾以自饮为主,疫情影响有效,Q1取得较好增长。公司节后采取积极应对措施,加大对经销商的扶持力度,帮助终端消化库存。目前公司渠道库存大概2个月左右,随着疫情好转动销逐步恢复,公司20年力争实现20%的营收增长,目标积极,彰显信心。
2、三年国改,汾酒完成了机制、渠道、产品的全面升级,借助汾酒深厚的品牌力、青花+玻汾富有竞争力的产品组合、不断强化的营销团队和持续扩张渠道网络,当下汾酒正重启复兴新征程,后百亿时代汾酒发展更从容。
盈利预测:
预计2020-2022年公司实现收入142.6、163.9、186.9亿元,实现归母净利润23.9、28.6、33.9亿元,对应EPS为2.75、3.28、3.89元/股,对应PE为36X、30X、26X,维持“买入”评级。
风险提示:
疫情持续时间超预期风险,市场竞争加剧风险等。

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研究员: 中信建投 ● 安雅泽,周金菲
发布时间:2020-05-06

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