[华创证券:增持]探析“防御魔力”:公司在市场9次年度下跌 中录得8次超额收益 近7年连续上涨

典型防御标的:宁沪高速2002 年上市以来,沪深300 指数9 次年度下跌,公司在其中8 次实现超额收益,同时2013 年至今连续7 年实现上涨。按季度看,近10 年沪深300 有19 个季度出现下跌,公司在其中17 个季度实现超额收益。
防御性表观来自高股息、类债券。上市以来保持每年分红,分红率达70%,对应当前股息率为4.2%。一方面净利润现金比平均在1.5 倍左右,有利保障分红基础,另一方面也使得公司具备类债券属性,利率下行阶段,公司股价会出现较好的涨幅。
核心支撑在于公司业务稳定增长。1)业务模式:高速公路+地产+服务区配套,一体两翼深耕路产资源,近五年收入复合增速6%,扣非净利复合增速11%。道路通行费贡献74.6 亿元,占比75%,毛利48.5 亿元,占比90%,是核心主业。2)核心资产沪宁高速:潜力未结束。该路产占通行费收入的67%。a)沿线六市为我国发达区域,繁荣经济保证车流稳定。车流量与GDP 以及汽车保有量呈现正相关,而公司沿线六市处于发达地区,领先全国。b)区域内主要高铁线路分流效应已结束。c)产能潜力未结束。沪宁高速能支持最高车流量为21.1 万辆/天,目前仅在节假日高峰出行情况下最高接近17.5 万,空间仍大。3)有效并购与自建实现网络优化、资产扩张。2015 年公司收购项目中宁常高速保持了两位数的车流量增长,其通行费收入占比已达到12%,成为沪宁之后第二大核心路产。公司目前在建项目主要为五峰山大桥、常宜一期、宜长高速以及计划投资建设龙潭过江通道项目,建成后将强化苏南地区南北向路网。4)联营公司贡献稳定投资收益。2018 年公司投资收益为10.57 亿元,扣除一次性收益后,联营公司路产贡献收益5.75 亿元,同比增长16%,占公司当年营业利润比重10.15%。5)地产业务:在手项目支撑未来五年发展。18 年公司地产业务收入10 亿元,占比10%,毛利4.3 亿元,占比8%。年报列式地产项目看,2019 年11 月及2020 年10 月分别有项目竣工,近两年或加速结算。
服务区:商业价值变现逐步推进。1)2018 年收入合计14.4 亿元,占收入15%,毛利0.8 亿元,占比1.5%。2)油品销售业务:公司2018 油品销售业务实现收入11.94 亿元,是目前主要配套收入来源。2)服务区改造全新升级,商业变现潜力大。沪宁沿线服务区已全新升级,采取整体外包模式,合同期内年均贡献1.56 亿元。参考海外,如日本2005 年实施大规模改革后,公路公司转变理念,把高速公路服务区定位为“以休闲旅游为目的的商业设施”,距东京80 公里的羽生服务区,年旅客流量达400 万人次,但营业额达22 亿日元(约1.4 亿人民币)。宁沪目前典型项目梅村服务区日均车流量近2 万辆,客流量约10 万人次,对应年化客流量约为3600 万人,若考虑人均消费10 元,对应服务区年创造营业额3.6 亿元。(注:日本羽生服务区人均贡献约35 元)
盈利预测:我们预计公司2019-21 年实现归属净利分别为42.8、46.2 及49.8亿元,对应PE13、12、及11 倍,估值处于历史中枢水平。考虑公司主业稳定,地产业务预期可支撑未来5 年发展,服务区商业价值变现正在推动,加上公司本身的强防御属性,当前股息率4.2%,若未来利率下行期,更具投资价值,强调“推荐”评级。
风险提示:经济大幅下滑,高速公路收费政策出现下调。

相关股票:$宁沪高速(SH600377)$
研究员: 华创证券 ● 吴一凡,刘阳
发布时间:2019-07-08

数据由 @港澳资讯 提供
研报转发:0回复:0喜欢:0