[光大证券:增持]2018年年报点评:营销调整叠加蜂蜜事件冲击 静待改革后的业绩拐点

点评:
Q4收入增速受同仁堂科技营销调整放缓,利润增长受过期蜂蜜事件冲击。公司18Q4营收同比仅增3.87%,相比Q3同比增15.3%出现明显放缓。一方面是17Q4为收入高点,另一方面主要是子公司同仁堂科技Q4营收大幅下滑13%。同仁堂科技主导产品中六味地黄系列、牛黄解毒系列、阿胶系列和西黄丸系列的销售额全年同比分别下滑12.6%/11.1%/55.7%/11.6%,主要是因其梳理渠道、改革营销体系所致。18Q4净利润同比增43.7%,但扣非下滑13%,净利润大增主要是大兴区厂区收到拆迁补偿款,计入1.58亿元资产处置利得所致。而扣非净利润下滑则是公司因“过期蜂蜜”事件对销售退回、召回和停售瓶装蜜等预提了费用、跌价准备等,一共减少全年归母净利润达5779万元。
经营性净现金流大幅增长,显示议价能力仍在加强。公司18年经营性净现金流同比增31%,明显高于净利润增长水平,主要是应付账款和预收账款均有增长,而应收票据和应收账款有所下降,现金流回流情况良好。从周转情况来看,公司存货周转和应收账款周转天数分别提升8.9和0.8天,而应付账款天数则提升9.6天,整体来看公司对上游的议价权有所提升。
营销调整叠加蜂蜜事件冲击,静待改革后的业绩拐点
考虑到同仁堂科技增长低于预期和蜂蜜事件影响,我们下调公司19~20年EPS预测为0.86/0.94元(原为0.87/0.99元),新增21年EPS为1.01元,现价对应19~21年PE为34/31/29倍。蜂蜜事件后,董事会免去了总经理和副总经理等共计3位高管职务,后续或将迎来管理体系变动,长远看也许是利好。建议静待公司业绩拐点,维持“增持”评级。
风险提示:
产品质量事件曝光风险;营销改革进度低于预期风险。


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研究员: 光大证券 ● 林小伟,梁东旭
发布时间:2019-03-27

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