[农银证券:增持]2019年年报点评:利差扩阔 改善净息差水平

由于加大贷款拨备,民行2019年净利润增速较总营收增速慢
资产质量保持良好,加大拨备旨在为应对宏观不确定因素提升风险缓冲能力
2019年净息差较预期强劲,贷存利差及银行间资产负债利差均见上升,预期20E净息差仍有上升空间
维持买入评级。我们的戈登增长模型的H/A股目标价相当于20E市净率的0.58倍/0.63倍
加大拨备限制盈利增长。民行2019年净利润为人民币538.19亿元,同比增长6.9%,远低于其总营收同比增长率15.3%的水平。明显地,民行2019年拨备费用同比增长36%,限制了其盈利增速。事实上,我们注意到民行的资产质量仍然保持良好,不良贷款率同比下降20个基点至1.56%,或在19年四季度环比下降11个基点。我们认为,加大拨备主要由于在当前宏观不确定因素下,民行的风险缓冲能力相对较弱,截至19年12月末,民行的拨备率和拨备覆盖率分别为2.43%和155.5%。假设民行的不良贷款率在20E/21E温和上升6个基点/8个基点,我们预计民行在20E和21E的拨备费用规模将与19年相若,而其拨备率和拨备覆盖率在21E末将为2.66%和156.5%。
利差改善,提高净息差水平。由于民行在2019年的贷存利差和银行间资产负债利差分别同比增长1个基点和29个基点,其净息差同比上升21个基点至1.94%,亦较我们早前预测高8个基点。考虑民行在民企及小微企长久以来的竞争优势,我们预期民行将对这些领域继续加大资源投放更大,推动其20E净息差同比再上升7个基点至2.01%。然而,受到平均贷款利率的下降趋势和LPR改革影响,民行的净息差在21E或同比收窄7个基点至1.94%。这将拉动民行的净利息收入在2019A-21E间以5.5%的复合年增长率上升。
2020年战略方向。另一方面,民行明确其20E的6个战略方向:1)加快民企战略落地;2)通过科技赋能带动零售跨越式发展;3)推进资产管理业务转型;4)提升问题资产专业化经营成效;5)推动科技金融战略落地及规模化创新,以及6)抓住体制和机制创新的动力。
净息差有望进一步上升;维持买入评级。考虑民行净息差势头强劲及在20E和21E较稳定的拨备规模,我们预计民行的净利润在2019A-21E的复合年增长率将为5.1%。现时,其H/A股的估值为0.47倍/0.52倍20E市净率。我们的戈登增长模型H/A股目标价相等于20E市净率的0.58x/0.63x。维持买入评级。
风险因素:1)在强监管和政策主导的环境下发生政策方向出现急剧变化;2)来自非银行及外资金融机构的竞争加剧;3)特定区域的资产质量快速严重恶化;4)贷款需求急剧下降;5)对新业务和个别快速增长业务的政策风险提高;6)新冠肺炎疫情持续爆发。

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研究员: 农银证券 ● 欧宇恒
发布时间:2020-04-16

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