前言 6月8日，中欧瑞博在雪球的首发产品路演交流会在线上圆满举办。中欧瑞博董事长兼投资总监吴伟志向在线观看的球友们分享我司的投研体系以及对下半年的投资策略展望。以下为访谈内容的整理总结第二篇“市场篇”。
如何成为新型牛市的赢家？
吴伟志：回顾2019年开始的这轮牛市与过往的牛市与过往齐涨跌的同步性牛市完全不同，呈现分部牛市的特征，我们认为这个牛市和过往的牛市有很大的不同，它属于新型牛市。从下面这几个维度来进行讨论。
从经济、股市、货币政策的角度来看，经济上，2021年随着疫苗接种的逐渐推广，我们看到在主要的经济体，欧洲、美国疫情已经得到了很大的缓解和控制，在疫情得到控制之后，经济恢复是大概率的事件，目前已经在恢复的过程当中。
另一个大家担心的问题—通胀引发美联储收紧货币，从美联储的表态以及最近从经济恢复的情况来看，这个情况可能在2021年内还不会出现。从历史上来看，大的风险不是发生在这种环境下的，往往是在经济过热、货币开始回收的时候，从现在来看还没有到货币回收的时机，所以我们说虽然美国股市长期牛市之后处于一个风险不低的位置，但总体来说还没有到风险爆发的时候，这是我们对海外经济和股市的看法。
国内我们来看，由于去年没有大放水，所以现在也不存在特别大的急转弯的风险，但是有一点，就是货币政策会逐渐回归正常，同时最高决策层把稳杠杆又提到了议程，在这种情况下指望股市系统性的向上形成大的β牛市是不大现实。但是经济恢复、估值不贵，同时管理层对资本市场还是很呵护的，在这种环境下要产生大的系统性风险也还不具备，所以我们认为相对是比较稳定的。
推动A股市场走长牛的一些中长期因素：
①党对资本市场的重视。这个重视很重要的原因是稳杠杆，提高直接融资的目标。提高直接融资的直接手段是让资本市场保持在合理的温度区间。我们看到2019年和2020年资本市场的直接融资数据非常的好，为什么？是因为水温合适，既没有处于熊市当中，又没有泡沫化，所以我们说资本市场处于一个合理的温度区间，是提高直接融资比重的一个最重要的关键中介目标。
②外资流入中国的趋势。虽然过去几年外资持续流入，但目前外资持有中国市值的比例只有3%左右，从这个数据来看，跟日韩、台湾这些国家和地区在外资流入的过程中，最高可达到当地总市值的20%、30%来看，我国的外资流入只是刚刚开始，依然会持续流入。
③当下中国处于一个机构化的元年。2020年应该是A股市场机构化加速的元年，我们看到大量投资者越来越接受通过买公募、私募基金配置资本市场，分享资本市场的红利。
④就是对一些影子银行监管的收紧，一些高收益、固定收益的产品刚兑打破，这个对资本市场是有利的。
⑤当下中国居民配置房地产的比例，占个人财富的比例非常高，但是国家又坚决严堵资金流入房地产市场，所以最终的结果就是，居民配置权益类资产的比重，在未来会持续递增，这个对资本市场的发展是长期积极正面的。
综上所述，市场短期总是波动的，但是我们不要因为短期的波动忘记了这些长期因素的存在。我们的结论就是，在较长的一段时期内，A股具备走长牛、慢牛的条件，优质股权是各大类资产中最好的选择。
回到春夏秋冬的模型来看，当下的股市这一轮牛市走到了什么位置？
如下图所示，这个图是从1992年1月份以来中国股市估值波动的区间，从这个估值波动中大家可以清晰的数出A股历史上有四轮牛市，从1995年到2001年这是一轮，从2004年到2007年是第二轮，从2008年到2009年是一轮比较快的第三轮，第四轮就是从2013年到2015年，眼下我们正处于中国的第五轮牛市当中，目前走到了估值中枢出头（黄线的位置），这个位置客观讲不属于低估值区间，所以现在有人说处于牛市初期，我们是不认可的。从所处位置来看，眼下既不属于春季也没有进入秋季。用中欧瑞博的模型来看目前依然处于夏季当中。
这轮牛市与过往牛市的同与不同。首先讲相同点。这轮牛市在剧本上与过往的牛市还是有大体的相同之处，所以它依然要经历过四个阶段，就是行情在绝望中产生，在犹豫中发展，在乐观中成熟，在疯狂中结束，要经历这四个阶段。
不同点在哪里？首先第一点就是监管不同，这一轮牛市中管理层的监管是非常优秀的逆周期监管，只要市场一有牛市共识，就出现调整，就打破牛市共识，只要市场出现过度悲观，那么市场就有一个无形的手稳定下来。所以过去两年多的时间，到了现在，牛市共识依然没有形成强烈的共识，所以过去两年多，指数升温是慢的，但是个股与行业的牛熊不慢，这是第一个特点。
第二个特点是K型牛市。这一轮牛市当中我们看到有很多公司涨幅巨大，创出历史新高，但是也有很多公司在牛市两年的时间是创了新低的，这种现象在过往的牛市当中出现是不可思议的，造成股市分化的主要原因在于退市制度和注册制的推出，制度上发生了很大的变化。
第三个特点就是分部牛市，产生分部牛市的因素很多，第一点是信息传递秒达，导致周期变短，周期变短就导致了同步牛市变分部牛市。半年内一个行业的景气度很好就很快被投资者形成共识，当关注度参与度达到了极致，半年就会走完它的牛市。
分部牛市就是不同行业与公司，排队走入牛市，排队走向泡沫，排队泡沫破灭进入熊市。过往牛市多数的公司与宽基指数的走势还是比较相关的，是同步的，但这轮牛市最大的特点，个股的走势和行业走势与宽基指数之间的相关性非常的小。
如何看待最近市场的新变化？
吴伟志：在投资中“人太多的地方不能去”。对于2月份以来市场的下跌和抱团股松动，我们认为过去两年大家只买好赛道当中的龙头公司，这种现象其实演绎到了极致，到2021年的春节后，我们认为它的估值泡沫化已经很严重，不是公司不好，而是太贵，所以我们认为整体买龙头的投资模式将告一段落，未来市场会出现分化，一定得回归优秀的基本面和合理的估值这两者都具备。估值经过调整合理化且业绩增长依然非常确定的公司，我们认为还是会继续分化。
大家都在分歧春节以后牛市结束了没有。我们的观点是，整体的牛市是没有结束的。更倾向于认为，市场是一花一世界，分部牛市。有一些行业与公司的牛市已经结束了，但是市场中有非常多的行业与公司的牛市是没有结束的，所以我们的投资重点是要找出这些牛市没有结束的行业与公司。
我们认为眼下A股的系统性风险不大。总体来说我们认为目前的调整是好事，它避免了奔向泡沫，从过去的两年前所未见的走势来看，这轮走势最大的特点我们认为会是慢牛与快熊的一种特征。
下半年投资策略
拥抱新经济
投资策略上，首先我们认为，高关注度的机构抱团板块会继续分化，整体的机会是不大的，今年的调整越跌大家越不要慌，因为指数下行的空间是有限的；同时越涨大家也不要太乐观，大区间震荡、重心上移会是今年市场比较明显的特点。
在二季度短期内，过去的一段时间我们也适当的降低了我们的风险敞口，控制回撤，但是我们的底仓依然坚持拿着我们看好的优秀的成长型公司，标准就是以买断公司作为标准。这些好的赛道中的，大家关注度、共识度还不是很高的优秀的成长股，我们是敢于做出与市场不同观点的。
长期看好新能源汽车产业链、光伏新经济，人工智能等赛道。对于今年来说，我们觉得顺周期的行业总体来说是有机会的，当然要注意交易，市场过热的时候可能要适当的下车，市场调整到位了还得上车，这些周期股的特点跟消费、医药长期增长股的投资打法是有所区别的。总体来说，2021年市场依然是结构分化的特点，牛股与熊股会继续并存。对估值太贵、泡沫严重的标的会向下回归，对有成长动力的、估值不贵的优秀的公司会向上回归，是继续分化的一年。 $中欧瑞博成长一期1号(P000867)$
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