4月19日，中国证监会发布了5项优化沪深港通机制的措施，包括放宽现行沪深港通交易所买卖基金（ETF）资格、将房地产信托基金（REITs）纳入沪深港通、支持人民币股票交易柜台纳入港股通、优化基金互认安排，以及支持内地行业龙头企业赴香港上市。其中，支持人民币股票交易柜台纳入港股通的举措最具有重大意义。
港币-人民币双柜台模式
港股的港币-人民币双柜台模式，简而言之就是“一股双币”。在双柜台模式下，两个柜台的证券属于同一类别，可以完全互换，而且两个柜台的投资者享有相同的权利，例如获取股息和投票权。双柜台做市商将为这些证券的人民币计价股票提供买卖双边报价，从而为人民币柜台提供流动性，并缩小双柜台之间的价格差异。
港股的双柜台模式在2023年6月19日已正式推出，目前主要是面向离岸人民币投资者，有24只双柜台股票可以买卖，其中包括一些香港现货证券市场上规模最大、交投最活跃的公司，比如腾讯、美团，以及中海油等。
香港是全球最大的离岸人民币中心。离岸人民币的缩写为CNH，这里的H就是Hong kong的意思。推出人民币双柜台的目的，主要是丰富离岸人民币产品生态圈，将人民币在货币市场的活动扩展至金融市场，优化离岸人民币资产持有人的回报，并推动人民币国际化。
上周末证监会发布的这个政策把港股的人民币双柜台模式进一步扩大到了在岸人民币，也就是内地投资者。考虑到这项政策发布的时间，港股通的人民币交易柜台很可能会在双柜台模式推出一周年之际正式推出，即今年6月。
人民币交易柜台的优势
一些人认为人民币交易柜台可以降低甚至避免汇率风险，但这种说法并不准确，因为人民币柜台下仍然存在汇率风险。
目前，从已经推出人民币柜台的股票来看，主要仍以港币交易为主，人民币交易量并不大。因此，价格走势基本上是挂钩在港币交易价格上，这意味着人民币和港币之间的外汇波动已经隐含在当天的人民币价格走势中。然而，由于存在两个柜台，它们的价格并不完全挂钩，实际交易中的价差也可能受到两个柜台间流动性差异的影响。
然而，人民币柜台可以降低一部分汇兑成本。目前，通过港股通买入港股是以港币计价的。在这个过程中，需要将人民币兑换为港币，然后在卖出时再兑回人民币，涉及到两次货币兑换。由于买入和卖出外汇汇率存在价差，先不考虑持有港股过程中人民币的升值或贬值，这个兑换过程会产生汇兑损失，也就是交易的摩擦成本。人民币柜台交易就不存在这个问题。
长期来看，如果港股通下的人民币柜台交易量提升，甚至掌握到港股的定价权，那么人民币柜台的确可以降低汇率风险，尤其是对于那些资产和业务主要在内地的香港上市公司。
在香港上市的内地公司，本质上是以港币计价的人民币资产。从公司估值的角度来看，自由现金流和DCF估值是人民币计价的，因此人民币报价交易没有汇率风险的影响。相反，目前的港币计价是汇率折算后的结果，受人民币汇率波动的影响。例如，当人民币对港币贬值时，港币计价的人民币资产会价值缩水，港股通常会呈现下跌趋势；反之，当人民币对港币升值时，港股通常会上涨。从这个角度看，人民币交易柜台的优势确实可以降低甚至避免汇率风险，但前提是由人民币决定港股的定价权，相信这也是港股通推出人民币柜台的长期战略考量。实际上，一些港股的交易量，内地南向资金已经占了绝对比重。
综合来看，如果港股通以人民币报价和买卖，货币兑换中的汇兑摩擦成本是可以避免的，长期看，随着人民币交易量的提升，有望规避港股的外汇风险。对于内地投资者而言，港股的投资吸引力得到了提升了，尤其是那些A+H股上市的公司。
港股的投资吸引力
上周港股恒生指数连续5天上涨，周涨幅达到了8.8%。上涨原因很多，个人认为，即将纳入港股通的人民币柜台是其中重要的催化剂之一。毫无疑问，这项措施将一定程度上提升港股的流动性。
从市盈率来看，当前恒生指数的动态市盈率只有9倍。如果看过去10年恒生指数走势，分位值仅为约20%，仍处于历史低位。
如果说A股当前估值已经处于低位，我们会发现，在A股和H股同时上市的公司，H/A折价率还是很高的。 以下是过去一年AH股价格对比走势图。虽然A/H价格比趋势上有所收窄，但仍在2倍以上，这意味着H/A总体折价率在50%以上。当然，这个是基于所有的A+H股样本，个体之间的差异是很大的。
港股主要以中国内地公司为主，与中国经济走势密切相关。然而，与A股相比，长期的折价不仅仅是国内经济基本面的问题，还存在两个核心原因：缺乏流动性和股息税的影响。
缺乏流动性的深层次原因是，港股的计价是港币，而港币与美元挂钩，港股的定价权目前主要掌握在外资机构的手上。因此，港股的走势受到美元加息，以及当前中美地缘冲突等因素的影响。近年来，很多人看空香港，外资机构明显撤离，甚至有香港金融废墟的论调。这里不详细展开。如上所说，长期来看，人民币交易柜台战略意义重大，有助于改善港股流动性，拿回港股定价权。
港股通推出人民币双柜台后，投资者将不可避免地比较A+H股的投资吸引力，其中涉及两地股票股息税的问题。股息税也是影响当前A/H股价差的核心因素。
港股通股息税
通过港股通投资港股的内地个人投资者，需要缴纳股息税。对于H股公司（在内地注册、在香港上市），税率为20%。而对于在境外注册的内地公司，如红筹股，股息税率高达28%。以下图表显示了不同情况下的股息税率。
相比之下，个人投资者投资A股，现在的政策是，持股期限在一个月以内(含一个月)的,股息红利得按照20%的税率征收个人所得税;持股期限在一个月以上(含一个月)但不满一年的,适用较低税率,通常是10%;持股期限超过一年的,股息红利可以享受免税待遇。
对于长期稳定分配高股息的港股上市公司（包括H股公司和红筹公司），投资者持有的目的主要是为了获取稳定的股息。然而，高额的股息税率显然会影响到港股的吸引力，从而影响其合理估值。例如，香港上市的四大国有银行属于H股上市，其股息率不错，但普遍存在30%左右的折价。中国移动、中国联通等红筹股也是如此，与A股相比折价明显。股息税是导致这种高折价率的重要原因之一。
港股通的股息税问题可能对人民币交易柜台的流动性产生不利影响，这是一个迟早要解决的问题。实际上，香港证监会也在向内地建议和游说。
如果港股的股息税率降低，人民币双柜台可能会对两地同时上市的A股的高溢价构成冲击。考虑到当前A股所面临的情况，短期内实现这一目标的可能性较小。从长期来看，我认为降低港股的股息税率的可能性很高，只是个时机问题，核心原因仍然是人民币的国际化战略。港股通人民币柜台可以助力港股的流动性改善，提升持有离岸人民币的投资吸引力。