投资的本质是寻找被错误定价的资产

2016-11-22 点蓝字 藏元汇


知识分为两种类型:一种是科学知识,可以被重复,可以总结规律,可以被观察;另一种则只能被描述,不可重复。投资领域显然属于后者。投资人就像猎手,每次回到森林里打到的都是不同的猎物。所以投资人的最大宿命就是不能留下可被验证的智慧。

讲到投资,通常都绕不开巴菲特。作为二十世纪最成功的投资人,他的成就至今无人超越。然而,概率论中有一个“无限猴子定理”,即如果让一个猴子在键盘上随机跳跃,只要有足够长的时间,它可以跳出一本莎士比亚的《哈姆雷特》来。巴菲特到底是不是跳得最成功的那只猴子?这个问题现在还没有太好的回答。可以确定的是,巴菲特很成功的一点是在投资领域里总结出很多脍炙人口的名言。

一、投资没有规律可循

从本质上来讲,投资并没有真正的规律可循,所有投资者总结的经验、感想无非是给其他人提供一些探讨的材料。大家的探讨也只是在试图寻找一些大概率的模式和事件,同时分享一些直观感受。知识分为两种类型:一种是科学知识,可以被重复,可以总结规律,可以被观察;另一种则只能被描述,不可重复。投资领域显然属于后者。投资人就像猎手,每次回到森林里打到的都是不同的猎物。所以投资人的最大宿命就是不能留下可被验证的智慧。金钱是最好的回报,也是最大的诅咒。

在投资领域,每一个案例都是不一样的。不少投资者往往会总结出自己的一套模式。但从哲学角度来看,模式中的“因果关系”是没有办法证明的。所以当每一个投资者谈感想和经验的时候,他们所总结的是否就是导致最后成功的因素,这也是无法辨别的。

二、投资初创企业重在“未来”

一般对企业估值最传统和经典的方法就是DCF,即现金折价法,这也是每一家商学院都在传授的。DCF假设一个相对稳定的环境,在这个环境里我们能够对企业的运营参数作较好的假设。DCF模型中的核心参数,折现率,取决于对企业风险的判断以及资本成本的估量。但这其实是拍脑袋想出来的数字。DCF对成熟的企业也许还有一定的借鉴价值,它对非成熟高科技企业则完全没办法适用。因为这些企业都处在一个快速发展变化的环境里,所有的变量都在不断变化。

移动互联网在过去四五年里刚刚出现,本身是一个迅速演变的复杂系统。当中随便一个简单的波动就会引发“蝴蝶效应”,没有办法预测。对于其中的早期企业,我们也没有办法真正建模。融资更多的是取决于市场和供需关系。有些初创企业,投资人花两三百万人民币就占到20%的股份,有些则要花两千万美金。同样是初创企业,不同之处是创始人本身的能力,和有多少资本涌到这个市场上。另外,投资其实是在买一个“未来”,这个“未来”被描绘得好,折现到今天的价格就会高。所以对于创始人来说,首先要定一个天花板比较高的目标,要立志高远。

三、投资的本质是寻找被错误定价的资产

前面讲到,投资本身并不是科学。我们既然无法找到真理的范式,也许我们至少能想办法减少自己犯错的机会。投资的本质无非是寻找错误定价的资产。错误定价的原因又是什么?就是大家的认知误区。芒格曾于1995年在斯坦福做了一个演讲,讨论人类误判心理学中的常见现象。我这里也试图对于风险投资领域常见的认知误区做一些小结。

普遍性认知误区

1、对时间的低估。很多创始人觉得企业必须在五年内上市或者推出,否则就是没有成功。其实不然。我们以前曾投资一个光学镜头企业,它的创始人从90年代起步,通过长期积累,扩大规模,建立壁垒,目前已是手机行业里镜头方面的最大厂商,估值近60亿美金。很多企业希望能快速在自身的领域里崭露头角,盲目和同行进行融资、上市方面的攀比,忽视了企业稳步增长带来的潜力。假如企业每年有30%的增长率,20年后,一万块钱就会变成二百万。爱因斯坦说过,复利是世界第八奇迹。长期稳定增长的前途是无量的,很多年轻创业者会忽略这点。

2、对风险的高估。人本身是厌恶风险的,假如有两个选择,一个是得到9毛钱,另一个是得到一张彩票。彩票有50%的几率可以拿到两元钱,50%机会一分钱没有。大多数人会选择前者。我们对风险有一种天然的厌恶,真正高风险的资产很少有人敢碰。这样会导致资产的低估。投资人经常会因为各种不确定性而放弃投资,而忽视在这些不确定性以外,可能有巨大的市场或是极其优秀的创始人。比如滴滴,很多投资人在其初期觉得其有致命的政策风险,这种致命性风险通常招来厌恶和拒绝。但这时应该想的是,这种风险是不是已经放在定价里了。

3、代理人思维。这个误判反而是帮助创业者推高资产价格的。大多数的VC都是代理人,我们拿别人的钱投到市场里。投资做得好可以分成,做不好最多失去投资款,自己没有任何损失。Other people’s money. 这容易导致典型的代理人思维。代理人思维让你愿意承担更多的风险。这种思维可以帮助创业者推高资产价格,更好地拿到投资。但是对于投资者来说就要当心这样的思维模式,反思自己在投资过程中,是不是把投资款真正当作自己的钱来用。

4、自我确认心理。大多数人会觉得自己的成功是由于自己的天赋或努力。人在成功后会肯定自己的能力,也就是自我确认。在碰到新的情况时,我们会尽量套用以前的成功模式。所以很多投资人只投一种类型的企业,不能超越自己。但很多时候我们只是在合适的时间和地方投了合适的项目。每个成功背后有太多不可知的因素。自我确认是一个非常危险的心态。我们需要的是谦卑,而不是把每个成功都归因到自己,忘记自己只是命运的青睐者。

5、锚定效应。人的心理容易受市场上大事件的影响。很多人去过赌场。赌场的一个惯用手段是设置一个非常大的头奖,中了头奖可以赢得上亿美金。在大金额头奖的诱导下,赌客拼命赌博,但忘记其实用概率算下来还是亏钱的。锚定效应在投资领域很常见。一个领域里的巨大退出案例,往往会带动同领域公司估值的水涨船高。阿里和腾讯的数千亿美元估值,让大家投资独角兽估值的公司少了很多心理负担。这个锚定效应可以被创业者使用,也需要投资人小心。

6、从众误区。人类本身是群居动物,喜欢追随他人,用他人的行为证明自己。巴菲特有句名言:“在别人贪婪时恐惧,恐惧时贪婪”,就是警告大家的从众心理。投资人也喜欢抱团,大家都去投资O2O、AR/VR和人工智能,从众效应很强。从众心理让我们不敢抗拒时代发展,逆流坚持自己的逻辑。

7、特性认知误区。这是指人们对某一个行业本身有错误或者不完整的认知。当然,要对一个行业有足够认知,必须投入一定的时间和努力。要想克服这个误区,需要不断地勤奋学习,对投资策略进行系统性分析。同行中有些公司就做得很好,能够对很多行业进行从上到下的分析。虽然有些行业可能隔行如隔山,但我们也可以对它们进行系统化的分析。很多咨询公司的员工也是这样训练出来的。过去三十年间,中国经济每个行业都发展得如火如荼,不要因为不了解这个行业便简单地把它抹杀了。

四、投资者最大目标是“人”

对于投资来说,最大的目标其实是“人”。过去这些年,中国投资行业有人口红利、互联网红利,但最大的红利是人的成长红利。初创企业中,可能95%的创始人没有同时做模式探索、标准化和企业长期建设的能力。但如果你找到了当中5%的人,你的红利就是巨大的。

比如,滴滴打车在三四年前还是个刚起步的小公司,还什么都不是,可如今已一跃成为中国最大的交通平台。同一个创始人可以从最初的跑街、地推,到如今管理几千人规模的团队,其成长是不可估量的。

但是,“周公恐惧流言日,王莽谦恭未篡时”,人又是最难辨别的。

创业精神自古以来都是人类最强的一股原动力,这是我们对未知的开拓,对自身的不满足。不管创业本身能否赚钱,第一步是要享受创业精神的本身,享受创业的过程。第一批走出非洲的智人没有想过要占领地球,但是他们还是往前走了。哥伦布本来想寻找印度,也没有想发现美洲。你的目标和结果不一定在同一个地方,但是相信命运会带你到合适的地方,给你一个精彩的人生。

来源:观察者网;作者:沙烨
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精彩评论

管我财 2016-11-23 12:31

即便如此,合理价也是动态的过程,并不是一个固定的值。“低估买入”只是一个口号而已,本身并没有任何意义。

管我财 2016-11-23 12:21

投资的第一步是学会判断何谓合理价,有了尺,才有所谓的高估与低估。

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雷雁彪 2017-01-24 06:18

shanhunian 2016-12-04 22:34

合理价格是动态评估的

极地文竹 2016-11-24 14:20

命运的红线 2016-11-24 13:53

@极地文竹 哈哈