——读《巴菲特的第一桶金》
文/姚斌
前几日，我收到了杨天南先生寄给我《巴菲特的第一桶金》一书。这是他的第五部译作，最近由机械工业出版社出版。看到该书作者，我才知道这是格伦·阿诺德所著。我想起十年前我曾经读过格伦·阿诺德的《价值投资》一书，那是一本关于价值投资基本理论的论著，但我从未知道他竟然还著有《巴菲特的第一桶金》。
《巴菲特的第一桶金》是格伦·阿诺德描述巴菲特成为一个伟大投资者历程的巨著，天南先生翻译的是其中的第一卷。在这本书中，阿诺德还原了一个真实的巴菲特。今日所有的人谈及巴菲特，几乎都将其神化，号为“股神”，让人可望而不可及。但如果读完这本书后，我们就会感觉早中期的巴菲特其实离我们并不遥远。
这本书叙述的时间跨度为37年，从1941年延续至1978年，着重追踪了巴菲特22个投资案例，直到赚得人生中的第一个1亿美元，这就是巴菲特“第一桶金”的寓意。那时的巴菲特基本上沿袭了格雷厄姆“烟蒂”投资的战略。虽然那时他总是战无不胜，但也总是伴随着失败与错误。然而，即便如此，在他48岁时依然赚得1亿美元。
当我聚焦巴菲特的错误与失败时，我看到了一个真实的巴菲特。在《巴菲特的第一桶金》中列示的投资案例中，成功的投资比率达到70%以上，但失败和错误的投资也达到了将近30%。这说明，巴菲特确实是在胜利的同时，失败和错误也如影随形，并未像人们主观所想象的那么“神”。并且，在这些投资案例中，不管是成功的还是失败的或是错误的，都留下巴菲特进入公司后进行“改造”的印记，这又是普通投资者难以做到的事。有些公司在巴菲特改造后获得新生，但有些公司确实就是一艘破船，四处漏水，怎么努力改造都无济于事。
事实上，如果以今天的眼光审视巴菲特那时持有的标的，大概很难想象他会是未来最伟大的投资者。1970年巴菲特持有三只主要股票：伯克希尔-哈撒韦、多元零售公司和蓝筹印花公司。这三家的业务平淡无奇。伯克希尔-哈撒韦那时的主营业务是毫无前途的纺织，多元零售公司属于残酷竞争的零售业，而蓝筹印花公司的业务则是日薄西山。没有一家能够显示出激动人心的未来前景。所以，书中就提出这样的问题：你会在1970年投资伯克希尔-哈撒韦吗？
那时的巴菲特还鲜为人知。1974年伯克希尔-哈撒韦召开股东大会时，仅两个人参加。那是一对亲兄弟，而且其中一个还是巴菲特在哥伦比亚商学院的同学。亚当·史密斯在1972年出版了一本书：《超级金钱》，其中有一个章节叙述到巴菲特。可是那时有不少人问，巴菲特是谁？史密斯写道，巴菲特“没有报价机和股票行情指示器，也没有服用镇静剂的习惯，他的手头没有市场中灸手可热的‘赢家’，没有科技公司，没有企业集团，没有所谓的‘概念’。他只是严格并持续地实践本杰明·格雷厄姆的理念——购买平淡无奇、简明易懂的股票。”虽然如此，但是估计连史密斯也不会想到日后巴菲特将是有史以来最伟大的投资者。
一个人若要成功，就必须持续进化。我注意到，到1986年，巴菲特持有的三只主要股票中，分别是大都会/ABC公司、盖可保险和华盛顿邮报。巴菲特在1986年致股东信中写道：“应该特别指出的是，我们希望永久持有这三只主要股票……即便这三只股票目前的价格有些高估，我们也不打算卖掉，这就像即使有人提出再高的价格，我们也不会卖掉喜诗糖果或《水牛城晚报》一样。……我们还是继续坚持‘至死不渝’的策略，这是唯一能让芒格和我都感到自在的方式。这种方式长期下来产生了非常好的效果，也让我们的管理层与被投资公司能专注于本业而免于分心。”
1986年的三只主要持股与1970年的三只主要持股，已经不可同日而语了，非常明显地脱离了格雷厄姆式“烟蒂”投资的轨迹。在1970年的三只股票中，对于伯克希尔-哈撒韦，巴菲特后来说，我们因为贪便宜而介入了一个糟糕企业。这是一个索然无味的雪茄烟蒂，一家没有希望的公司。巴菲特后来认为那是投资生涯中最大的错误：“在1966年之后的18年里，我们在纺织行业里一直进行着不懈的努力，但最终也只能无功而返。看来顽强——还是愚蠢？——也是有极限的。1985年，我终于认输了，被迫终结了我们的纺织事业运营。”而多元零售公司也不是好生意，它必须直面来自对手的竞争挑战，必须每一天都保持聪明。最终，或许是公司无法直面竞争，也不够聪明，巴菲特只得“很幸运”地脱手了。至于蓝筹印花公司，本身就是一个麻烦的烫手山芋，印花销售业务毫无气色，从经营层面而言，已经没有什么价值了。
而在1986年的三只股票中，这三家公司都极为优秀，可以视为最为伟大的投资案例。大都会/ABC公司经营广播电台和有线电视网，巴菲特盛赞它是最优秀的上市公司，其管理阶层是那种你会想把自己的女儿嫁给他的那一种人。盖可保险的竞争优势在于低成本运营，巴菲特将其比喻为一个漂亮的城堡，如果有人对其发起攻击，妄图把它抢走，那几乎是很难做到的。而华盛顿邮报则是巴菲特认为最好的值得拥有的企业，因为它在自己所在的行业或领域中处于主导地位，它的杰出的竞争优势会在今后数10年保持下去。
很显然，20世纪80年代的巴菲特对于投资的标的已经重其“质”了，不再以便宜的价格得到平庸的公司。这样有品质的公司肯定拥有宽阔的护城河、经营特许权、优秀的管理层、前景光明等等。但是，对于巴菲特而言，悟出这一点却需要历经几十年。
实际上，巴菲特早在1951年就曾经买过盖可保险股票，投资了10282美元，然而仅仅在一年后就卖出了，拿回了15259美元。如果巴菲特继续持有盖可保险，那么在接下来的19年中，到20世纪60年代后期，这些股票将价值130万美元！所以，这确实是“一堂令人痛心的课，课程的名字应该叫做——论卖出一家好公司股票的损失。”
类似的事情后来又发生在迪士尼身上。1966年，巴菲特投入400万美元买入迪士尼，占5%股份。第二年，巴菲特卖掉这些股票，收回620万美元，获利55%。之后，迪士尼在1967年到1995年间，股价上涨了138倍。对此，巴菲特懊恼不已，他说：“（在1966年作出的）投资决策是英明无比的，但你们的董事长（指巴菲特）的愚蠢行为抵消了它所带来的良好成果（在1967年卖掉了）。”如果这两家公司买进的时间发生在20世纪80年代，我大胆猜想无论如何巴菲特也不会卖得那么早、那么快的。
巴菲特早年深受他的老师格雷厄姆烟蒂投资法的影响，这个影响极其深远，难以磨灭。因此，他曾引用约翰·梅纳德·凯恩斯的话说：“困难不在于接受新思想，而在于摆脱旧思想。”巴菲特曾经说，自己的投资风格是85%的格雷厄姆，15%的费雪。但是，查理·芒格对此有不同的看法：巴菲特今天可能更像费雪，而不是他曾经说的只有15%的相似度，但只有他自己知道我的说法对的成分有多少。在我看来，巴菲特是在投资原则上坚定不移地遵循格雷厄姆的战略，而在选择公司上则是运用了菲利普·费雪的战术。
纵观巴菲特早中期的这些投资案例，并不显得那么神乎其神。真正的“奇迹”在于之后的巴菲特几十年如一日地持续不断的自我进化，“将一手不够好的牌渐渐换成一手好牌”（天南语），这才造就了一个庞大的金融帝国——经过改造好的伯克希尔-哈撒韦，当前市值超过5400亿美元。