#2023投资炼金季# #雪球星计划#$华特达因(SZ000915)$
我的新书：
本文是来自我的星球成员@胥军，从未接触过价值投资，虽然以前有玩过股票，都很短暂，后面放弃了，去年算是刚入市，到现在已经有八个月左右吧，第一次了解原来股票是可以这样分析的，或者应该可以说价值投资其实也可以用财报的方式去展现，企业的面貌，通过以数据，逻辑来体现企业是否具备一定的竞争力，然后对企业进行综合评估来判断当前公司是否具备一定的投资价值。
当他了解了这一点之后，开始了他的疯狂之旅，不断的阅读财报里的相关知识，从早到晚，好多朋友都说他已经“魔楞了”，基本拒绝一切社交，可以说除了吃饭，睡觉，剩下就是阅读这方面的相关知识，我理解那种过程，我也理解那种疯狂，那种决心。当有某种“顿悟”闪现在他的脑海里的时候，他必须捉住这份“顿悟”，好好理解，掌握，时间越快越好，不然这种“顿悟”会随着时间会越来越远，这个“顿悟”我认为是关于“什么是价值投资”。要完全掌握，要完全体会非常不容易，因为价值投资从某种程度上来讲，本身就是对事物未来的一种洞见，从变化不定的数字与风云变幻的商业环境、社会环境捉住那不变的数字或者是事实，也可以说成是一种本质性的东西。
花了一个月，@胥军完成了他的这篇处女座，在这篇文章里，我很难想象，这是来自于刚入市8个月左右的投资者。真的很难想象，因为他已经把价值投资的方法完完全全消化，吸收，揉碎，并形成了他的风格，并自成一派，我相信在之后的日子里，继续保持这种研究精神，心态保持自谦，自律，投资结果一定是不会差的，半年时间真的是可以看得出来，他是否适合投资。
一、基础分析：公司基本情况\核心财务指标分析
二、历史进阶：深度分析公司财报的各项指标及历年情况，寻找公司的优秀基因及背后逻辑；
三、横看成岭：相关指标与同行业进行对比，寻找差异性，并找出这种差异的来源并判断是否合理，尝试找出此公司相较同行的竞争优势及劣势，探讨公司本身未来增长的可能性；
四、未来来不来？竞争力、前景分析，行业未来情况分析，公司未来发展面临的威胁及机会，公司未来的发展前景分析；
五、估值己见
好了，下面来分享下我的学员胥军关于华特达因这篇文章的雄文：
华特达因分析
免责声明：本人持有华特达因，因此可能立场存在偏差。本文只是作者关于公司的思考，由于作者初入此道、才疏学浅、了解有限等不可抗力因素，文中难免有诸多疏漏错误之处，欢迎各位理性讨论，文无第一，本人无意与任何人就任何公司一争高下，若各位据此投资，赚了本人分文不取，亏了本人一概看不见。君子和而不同，投资是一个求同存异、独立思考的过程，让我们一起维护一个风清气正、理性讨论的网络环境。
任何公司分析都是基于自己的认知而进行的，因此难免会有很大的主观臆测，因此在分析一个公司之前，都需要建立自己的分析逻辑并且不断完善，学习和总结就是不断完善的过程，因此本文主要目的是对自己这一段时间学习的总结，希望借此分析能有所提高。
我尝试建立自己的投资体系：核心原则：好行业 好公司 好价格
好行业：行业处于哪个发展阶段（培育期、爆发期、平稳期、衰退期）、行业的未来前景如何、行业竞争格局如何。
好公司：商业模式清晰（能看懂怎么挣钱）、竞争力（凭什么他能挣别人不能挣）、经营情况（ROE\毛利率\净利率\行业情况）、公司处于哪个阶段（发展初期、爆发期、成长期、平稳期、衰退期）。
好价格：好价格的前提是好心态、好仓位。只有心态好了（如果要再加一个前提就是长期资金），才能不受股价诱惑，建立好仓位，因此要买到好价格，心态和耐心是第一位的。根据市场情况制定整体的建仓策略，因人而异，因资金而异。
我的分析逻辑如下:
总体原则:定性与定量相结合,定性就是对一个行业和公司的认可度，如果认为一个行业或者公司根本没有前途，那就没有分析的必要，定量则是很关键的一环，因为定性分析的主观性很强，必须要定量来佐证和发现问题，只有在充分定量分析的基础上定性才会更准确一些；横向与纵向相结合，横向是与同行业（如果商业模式相同，也可以是不同行业）的竞争对手相比，纵向是与行业和公司的过去相比。
分析框架：
一、基础分析：公司基本情况\核心财务指标分析
二、历史进阶：深度分析公司财报的各项指标及历年情况，寻找公司的优秀基因及背后逻辑；
三、横看成岭：相关指标与同行业进行对比，寻找差异性，并找出这种差异的来源并判断是否合理，尝试找出此公司相较同行的竞争优势及劣势，探讨公司本身未来增长的可能性；
四、未来来不来？竞争力、前景分析，行业未来情况分析，公司未来发展面临的威胁及机会，公司未来的发展前景分析；
五、估值己见
下面就按这个框架进行华特达因的分析:
一、基础分析
其实一听这个名字我就不是很想看，因为太拗口了，完全不知道是做什么的？基因公司？制造业？不过我看了几个数据，就有了点兴趣：
明显可以看出，公司的毛利率、净利率、ROE近年来均有比较大的提升，成长性十足。那么问题来了，公司这种成长性是偶然还是必然？在过去三年大部分行业都困难的情况下，逆市走强是什么原因呢？先让我们看下公司是做什么的？
1、公司是做什么的？
可以看出，公司是一个医药企业，虽然有教育、科技园区等，但公司的核心业务是医药，医药占公司收入的87%，净利润的95%，因此分析公司就只需要分析公司的医药板块就可以了。
公司的核心产品是伊可新，就是预防小孩佝偻症的，可能有小孩的都有印象，因为我们小孩小时候也是吃的这个。说起医药公司大部分人都头疼，一是集采就是悬在医药公司头顶上的达克莫里斯之剑，不纳入集采无法放量，纳入集采基本上砍价60%；二是医药公司都很复杂，药名难认、产品复杂，而且偏科技重研发，确定性很难把握。但是随着中国老龄化的持续加深，医药股或许是很难绕过的，因此就尝试了解，好在这个公司的产品没有那么复杂，就当学习吧。
2、做得怎么样？
公司的核心产品就是伊可新，这个产品个人理解应该偏儿童保健类更多一些，是一个佛龛市场，根据公司资料来看，我的体会是公司的梦想是致力于儿童用药的研发，但理想很丰满现实很骨感，儿童用药面临的最大难点是：热门产品竞争激烈，冷门产品规模太小，没什么空间。因此公司现在主要方向还是在利用伊可新的品牌效力，拓展儿童保健类产品，并且取得了一定的成绩。
由公司的研发产品可以看出，公司确实在找一些细分市场的机会，儿科用药竞争激烈的几个都没有做研发投入。我的理解是分两面，一面说明公司的研发还是具有一定的针对性（或许是前期的经验教训），另一方面也说明儿科用药的主流产品竞争非常激烈，公司只有另外寻找细分市场的机会。研发投入是医药公司的核心指标之一，后面有详细的分析和对比。
简单说，公司主要就是卖伊可新，伊可新长期（10年以上）居于市占率第一，市占率超过50%，同时一直在往儿科用药的方向上发展，但是目前来看进度缓慢，新推出的伊D新（补充维生素D）、伊娃新（补充铁元素）取得了一定的效果。
3、怎么发展过来的？
公司前身山东声乐股份有限公司于1993年成立，1999 年在深圳交易所上市，2001 年公司接受山大部分优质资产置换，更名为山东山大华特科技股份有限公司，成为山东省高校第一家上市公司。2003 年公司收购并控股山东达因海洋生物制药有限公司。2020年，华特控股集团的股东由山东大学变为山东省国有资产投资控股有限公司，公司实际控制人也由山东大学变为山东省人民政府国有资产监督管理委员会。公司积极推进国企改革三年行动方案，不断规范公司治理，聚焦主业、改革创新并 统筹推进各项工作。公司将主业定位于医药行业的发展，并加快调整产业结构。2020 年，子公司山东华特知新材料有限公司将其持有的山东华特知新化工有限公司100%的股权整体转让于山大产业集团；2021年，公司山东山大将华特环保科技有限公司51%的股权转让给华特控股集团。根据公司公司年报，计划2023年剥离教育板块，进一步聚焦主业。
4、基础财务指标如何？
1）资产负债情况
截止到2022年底公司总资产46.9亿，负债6.29亿，资产负债率13.41%，有息负债789万，可以忽略不计；账上现金及类现金27.94亿，占比59.6%，账上现金充足；公司固定资产8.78亿，在建工程0.4亿，合计9.18亿，整体占比19.6%，资产不重。
2）净现比：
2019年净现比异常，公司的解释是
可信吗？
公司的2019年的应收账款和应收票据6.04亿比2018年3.38亿大幅增加2.66亿，导致现金流下降，没有问题。
整体来说，公司的净现比还是不错的，净利润的含金量还是非常高，赚的是真金白银。
3）资本支出
作为自由现金流的大杀器，资本支出是不得不考虑的，如果按老芒说的，到头来赚了一大堆机器设备厂房，我想任何老板或者股东都会骂娘的。
可以看出，公司15年开始资本支出急剧增长。
资本支出和在建工程比较吻合，我们看下公司大兴土木，修的啥？
查询年报，公司主要修建的是标红的三个，主要是达因药业的生产车间和研发楼，方向还是非常正确的，目前已基本完工，近期已无大型在建项目。近三年，资本支出占公司利润的15%以下，资本支出不高。
小结:
从公司的基本情况来看，公司主要是依赖核心大单品伊可新，近期发展的伊D新、伊娃新有一定潜力，儿科用药目前进展缓慢需要观察；公司财务指标稳健，基本没有有息负债，净现比基本处于正常情况，收入的含金量还是不错，近期公司没有大的资本支出；ROE目前在22%的水平，从2018年开始公司的ROE逐年走高，高ROE的原因是高达78%的毛利率和42%的净利率，根据公司调研的反馈，基本上公司的毛利率和净利率已经接近天花板，后期再一步提高的可能性不大，同时公司的ROE也已高达22%，从常识来讲后期进一步提升的难度不小。作为这么一家貌似不错的公司，公司的历史指标如何，有优秀企业的基因吗？且看下回——历史进阶。
二、历史进阶：
1、营收利润增长情况
公司2011年到2022年营业收入从7.71亿增长到23.41亿，年复合增长率10.62%，扣非利润从0.8亿增长到5.29亿，年复合增长率18.73%；如果单论医药板块，公司2011年到2022年营业收入从4.37亿增长到20.41亿，年复合增长率15.04%，利润从1.4亿增长到9.72亿，年复合增长率19.26%，医药板块不管是营业收入还是利润均快于公司整体增速，这个增速个人认为还是不错的。
2、中间的问题及原因查找
但是在这个增速的背后有个问题，从利润来看，公司在2018年利润明显下滑，从4.51亿下滑到2.4亿，下滑了47%将近一半，是什么原因呢？
公司年报解释，是因为更换模具导致产品断供影响销售导致营业收入和利润双双大降，这个解释可靠吗？真实吗？
从2019年的年报说明和公司业绩强力反弹来看，应该是可信的，也侧面说明了公司具有一定的竞争力，因为基本在停产的情况下竞争对手也没有抢走市场份额。
如果单独看2018年到2022年，公司的营收从15.26亿增长到23.41亿增长1.5倍，利润从1.3亿增长到5.27亿增长4倍，利润增速大大快于营收增速，核心就是达因药业的不断成长，股价也是一路狂飙，从最低10元到最高50元，4年5倍。
但是对应的从2018年开始的新生儿数量及出生率如下：
那么是什么原因在如此困难（疫情加出生人口下降）的形势下公司还取得了突破性的进展呢，我反复阅读了这几年的年报，觉得可能是以下原因：
1）疫情对公司影响不大，因为公司大部分渠道是药房（80%）及线上（20%）销售，而且无需高频购买（一般为30颗或50颗装，一天一粒，1到2个月买一次），由于一般是医生推荐，绝大部分第一次买了伊可新后换品牌的可能性不大（一天1块多钱又不贵，妈妈们没必要冒更换的风险），因此疫情对公司的销售形成的影响有限；
2）公司2018年进行了技改，对生产线进行了相应的改造，对于降低成本提高产量有很大帮助；同时，随着公司医药产业的不断壮大，在集团营收占比持续上升，带动公司整体毛利率的上升，医药的高盈利能力得到释放。以上两项叠加，结果就是公司的利润增速大大快于营收增速；
3）控股股东变更，2020年3月公司控股股东从山东大学变成山东国资委，从校办企业变成国企，在平台资源、管理机制等各方面得到强化，同时公司进行三年国企改革，进行市场化改革，调动了管理层的积极性，获得了改革红利；
4）伊可新的适用年龄从0-3岁扩展至0-6岁，应用更为广泛，带动了销量。除伊可新外，新推广的右旋糖酐铁颗粒剂、维生素 D 滴剂、复方碳酸钙泡腾颗粒等产品销量也有比较大的增长，促进了业绩的增长。
3、三大指标分析
成长性开篇已经说过就不再赘述，盈利能力来看，公司的盈利能力逐年走强，尤其是净利率，营业周期和应收款大幅改善，这里面的核心原因的公司的发展式退出非核心业务，把原来的环保、科技园、电子信息、教育等非主营业务逐步剥离，聚焦医药主业对这些指标造成的影响，可以看出医药公司确实很优秀的。不过目前非主营业务已基本剥离完成（教育也不再计入上市公司营收），意味着后期这些指标的改善空间不大，无法提升溢价。偿债能力不需要多说，公司基本上没有有息负债。那么我们来进一步分析公司的净利润为什么高？
我们来看下公司的三费情况（财务费用都是负的，公司基本没有有息负债），近三年三费占比在30%，主要是管理费用明显下降，原因是剥离了非主营业务负担减轻了，销售费用有所下降是因为20年21年疫情原因公司无法开展销售活动，公司的销售策略是权威推荐、多点触达，由于疫情原因无法进行学术推广，正常情况下销售费用应该在20%-25%。问题在于公司的研发费用也大幅降低，这个是否存在重大问题？
4、研发疑云
因为研发是医药公司的核心问题之一，有必要深入分析，那么达因的研发存在什么问题呢？我觉得是两个问题，一是作为医药公司研发投入太低，最多投入5%一般情况3%不到，比真正的医药公司10%-20%的投入差太多；二是费用逐年降低。关于第一个，个人看法是公司其实更偏向于保健品公司，前期研发投入基本完成，后期是改良费用；第二个问题公司的解释是公司研发是按项目进展投入的，可以理解为公司的研发前两年已经大力投入，目前进入平稳期投入减少，这个解释可信吗？我觉得两方面理解，一是看怎么定位，如果定位为保健品公司则研发投入合理，查看汤臣倍健的研发投入基本上在2%左右，如果定位为医药公司则研发投入毫无竞争力，前面已经分析过，公司理想是想做成儿科用药的专业医药公司，但是实际上困难重重，在儿科用药领域面临很大的困难：主要是热门药品竞争激烈，很多医药公司都有涉及，所以公司有意避开热门的药品，非热门药品市场空间太小，所以公司的出路是找到一个非热门但是又有市场空间的，这种市场很难寻找和把握。
如果我们把公司定位为儿科用药的医药公司，那我们进行横向比较看下呢？
由上表可以看出，儿童用药也是两极分化，葫芦娃和一品红研发投入较大（7%-8%），葵花药业、康芝药业、贵州三力研发费率基本上不到2%,很难一概而论，经过分析后个人认为达因的研发费率不能算加分项，结合公司的业务如果算很大的减分项也不妥，就中规中矩，不加不减，一般般吧。
5、占款能力
公司应付账款近3年逐年减少，更奇怪的是20年应付款1.81亿到21年应付款只有0.7亿大幅减少1.11亿，这是什么原因？公司的行业地位急剧下降？
对比两年的应付款可以看出:应付款中原材料减少0.14亿，工程设备减少0.17亿，工程项目款减少0.8亿，0.14+0.17+0.8=1.11亿，主要还是工程项目和设备款，应该是随着在建工程的完工，进入了结算周期，由于没有新的在建工程，因此应付款大幅减少。同样的情况也发生在2022年，应付款项从0.7亿减少到0.4亿，主要是工程项目款大幅减少0.34亿。
同样的情况也发生在2022年，应付款项从0.7亿减少到0.4亿，主要是工程项目款大幅减少0.34亿。
那下一个问题又来了？公司原材料占款并不多，基本上也就在2、3000万，这个又是什么原因呢？我查看了一些资料推测有两个原因：一是伊可新的主要原材料是维生素A和D，达因采用的是进口的，由于进口的模式涉及到海关报关的问题，有一些限制；二是高毛利这种模式原材料占比本就不高，因此应付较少。当然这个只是推测，没有很大的把握。所以看来财报分析的重点还是挖啊挖啊挖。
说到占款，我们来看下上下游经销商的情况：
公司的上游是材料供应商，下游主要是医药公司，考虑到公司下游的医药公司是大型连锁如九州通、国药等，公司能保证回款效率实属不易；至于上游占款，这个我没有找到非常确定的原因，再考虑到合同负债，我认为公司的行业地位还是不错的。
6、合同负债及存货
合同负债按季度稳步上升的态势，还是一个不错的信号。
存货略有减少，属于正常情况。
7、现金流情况
整体来说，现金流净额有正有负，出现大幅波动的状况，但仔细看可以发现经营活动现金流持续流入而且逐年增长，说明主业造血能力极强；投资及筹资活动现金流持续流出，投资活动主要是修建厂房和买理财，筹资活动主要是发放股利。应该说公司的现金流情况和现金管理还是值得肯定的。
8、管理层情况
资料来源:公司官网
达因药业的灵魂人物是杨杰，专业出身，以前是儿科医生，达因药业的崛起她功不可没，持有达因药业1.629%的股份，不过我看了一些资料对于管理层有两点疑问：
1）关于公司面临的困难，其实公司目前面临最大的困难是新生儿数量的急剧下降，但是公司最近几年的年报都没有提及此问题，是充满信心还是避重就轻？查看了其他几家儿童用药定位的公司年报，除了一品红有一年提了儿童出生率下降的问题，其他公司也都没有提，看来报喜不报忧是共性啊；
2）关于薪酬，根据2022年年报杨杰薪酬为471.54万，而两位副总的薪酬分别为78、79万，是否悬殊有点过大了，我查看了其他儿科用药企业的薪酬差距确没有这么大，这中间也可能是现在达因进行的的市场化改革对杨杰前期工作的补偿，这个问题确实不了解内情，很难评判；
基于以上情况，个人对管理层的评价算是中规中矩，只能说是一般的管理层。
小结：
综上，公司营收利润增长不错，尤其是2018年以后在面临疫情、新生儿下降的情况下取得了不错的业绩；从三大指标来看，由于不断剥离拖后腿的非主营业务公司毛利率、净利率不断走高，尤其是净利润快速释放，盈利能力强劲，存货周转2个月回款周期8天应该说运营能力非常不错，至于负债公司无需赘言没有任何问题；不过研发投入不高导致对公司的后续发展有一些担心，占款能力也不错，主业现金持续流入对公司形成强大支撑；管理层没有发现特别的亮点也没有重大瑕疵，中规中矩。因此由历史纵向来看，公司还是有一定的竞争力，那么横向比较情况又如何呢？请看下回——横看成岭。
三、横看成岭
主要进行一些横向指标的比较，希望通过定量的分析对定性分析提供一些佐证，但是定量分析最忌精确的错误，因此我觉得定量分析的作用主要是一眼定胖瘦而不是去争论具体多少斤，考虑到世界上没有两片完全相同的树叶也就不可能有两家完全相同的公司，因此这一环节只是根据个人的思路进行模糊的分析（虽然数据相对准确），得出一些定性的看法。华特达因比较特殊，因为其核心产品伊可新偏保健品，上市公司中只有国药控股的星鲨业务类似，但是国药控股并未单独披露星鲨的情况，因此无法比较。无奈之下，退而求其次，找了几家儿科用药的公司进行比较，希望能有一些发现。
备注：数据来源同花顺
通过这些指标我们不难看出：华特达因近3年的扣非净利润急速释放，远超其他公司，核心原因是非主业的退出甩掉了包袱；有息负债可以忽略，财务相当稳健，扣非ROE和葵花药业并驾齐驱，体现出一定的竞争力；公司的销售费率低于同行，可能和公司的权威推荐的销售策略有关，大部分的妈妈在第一次医生推荐了伊可新之后再换的可能性较低，这也是公司扣非净利率高于其他公司的原因；存货周转天数和应收账款周转天数大大优于其他公司，说明公司的运营能力较强，对下游的医药公司有较强的话语权；研发费用偏低，前面也分析过，但公司的研发人员素质貌似要高一些，硕士及以上研发人员占将近一半，公司也有不错的创造自由现金流的能力。以上数据比较因为公司业务的不同肯定有失真的地方，但是大致也能判断华特达因还是一个有竞争力的公司，那么公司的竞争力来源于哪里呢？公司年报表述如下:
公司年报罗列了一些优势，但是从个人对公司资料的理解来看核心是公司的品牌优势，品牌优势主要是来源于公司的营销策略和先发优势。
公司通过医院渠道的专家权威推荐，然后在药店等OTC渠道进行多点触达，构建完善的营销网络，优先占据妈妈们（从孕妇开始）的心智，形成了一定的品牌效应,提高了复购率，考虑到此类产品价格不高，而孩子都是父母的心头肉，因此更换品牌的可能性很低，主要还是专家（医生）的权威加持，因此公司能多年市占率第一。那么这样一个貌似不错的白马王子值得我们托付终身吗？往事如风，我们还是要面向未来，未来如何呢？请看下回——未来来不来？
四、未来来不来
一个公司的未来总是和行业息息相关，就像我们个人的命运和国家的命运融为一体一样，因此关于公司的未来我们就先从行业说起。关于行业这个实话说我没有特别清晰的认知，只能找了一些研报来看下他们的数据和分析。华特核心产品就是伊可新，之前是适用于0-3岁，从2022年开始拓展到0-6岁，理论上人数拓展了一倍，实际上肯定没有这么多，我们来看下华通证券的数据:
个人认为这个数据有些乐观，虽然渗透率看起来还有很大的空间，但是我觉得存在两个问题：一是绝大部分补充鱼肝油都是从怀孕开始，也就是说如果怀孕的时候没有吃后期除非是孩子出现了状况医生要求吃，一般情况下自己主动发现再吃的不多，这也就决定了伊可新第一时间（孕妇阶段）没有销售出去后期的增量是不多的；二是伊可新主要是0-3岁的孩子吃为主，3岁以后渗透率肯定是不高的，因此券商的渗透率还有很大的空间我个人是打一个大大的问号的。那是不是就没什么空间了呢？也不是，我觉得有三点机会：
新生儿的企稳，中国新生儿近年来急剧下降是不争的事实，前面已经讲过，而伊可新最倚重的就是新生儿的数量，那中国的新生儿是不是就像吃了泻药一样的不停的往下呢，虽然各种专家都这样认为，但我觉得不会。我们来看下其他老龄化国家的出生率情况：
可以看出以上老龄化国家，以日本的情况最为严重2020年出生率已经降到了6.8‰，其他国家基本上维持在10‰左右，而中国2022年出生率为6.77‰，比日本还低，出生人口956万人，因此很多专家推测中国出生人口还将剧降，但我个人觉得从常识角度和由欧美发达国家来看中国的出生率已经达到近期的底部或者说极值，后期剧烈下降的可能性不大，因为根据国外的老龄化情况来看，中国长期出生率维持在8-10‰左右应该说是大概率事件，也就是每年新生婴儿1000万-1300万之间。这两年的急剧下降有各种原因，但不能忽视的一点是疫情打击了很多人的经济信心，谁也不想让孩子和自己受苦，因此生育意愿应该说是非常低的。所以我觉得这两年出生率企稳甚至回升的可能性还是比较大，每年新生儿维持在1000万左右的概率很大，因此新生儿下降对达因的影响应该说没有想象的那么大；
2、公司开发的伊D新、补铁的伊娃新、补钙的盖笛欣等一系列新品的逐渐成长带来的增量机会。
这一点公司的调研回答也有提到，个人还是比较看好这些新品，毕竟公司有了伊可新的品牌和操作经验，应该说再次成功操作的可能性是比较大的。
3、不确定的机会：达因药业的少数股权收购、儿童用药的投放、股权激励等确定性不强的边际机会。对于这些不确定的机会只是罗列，对我而言不在考虑范围。
说了机会，说下风险:
1、对单品的严重依赖，伊可新占达因药业营收的86%让我想到了茅台，但没有公主的命确得了公主的病是一件很恐怖的事情，毕竟达因和茅台的护城河相差十万八千里（特别声明本人不持有茅台而持有达因），这就暴露出公司产品单一的巨大缺点，一旦伊可新出现状况（像2018年）公司的营收、利润会出现腰斩级别的影响，好在近期公司新开发的单品开始发力，希望能够贡献力量；
2、集采的风险，券商也提到这个风险，但我个人觉得没太大影响，一是公司85%是院外渠道，先不说集采的可能性大小（应该是非常小，一天一块多钱的保健品进行集采好像有点犯不着），就算集采，对公司的影响也很小，大部分妈妈第一次在医院买了之后都是在药房或者线上复购；
3、业内竞争，目前鱼肝油可以说是双寡头局面，伊可新和国药星鲨，伊可新市占率50%以上，星鲨市占率40%左右，后面是双鲸、优卡丹等，星鲨背靠国药的渠道优势应该说对伊可新还是产生了一定的压力，因为本质上而言，鱼肝油的护城河不怎么深，伊可新是优先采取了权威推荐多点触达的核心销售模式，占据了先发优势，伊可新也感受到了国药的渠道力量，因此和九州通进行战略合作同时运营线上旗舰店，目前线上销售已经达到20%，后期应该会进一步扩大，因此个人觉得星鲨的竞争是伊可新面临的最大困难，因为公司占据的是一个佛龛市场，市场容量有限，两尊大佛的话有点太挤了；
基于以上分析，就像莫泊桑说的一样：生活或许没有你想象得那么好，但也不会像你想象得那么糟。公司也一样没有我们想象的那么好（白马王子）也没有想象的那么糟（新生儿断层）。那分析了半天，到底应该怎么看这个公司呢？我的观点是没有最差的公司也没有最好的公司，只有性价比好的公司，那就让我们用一杆秤来称一下这个公司，这杆秤就叫估值，请看下回——估值己见。
五、估值己见
说起估值，我就想起小时候风靡全球的电视剧《宰相刘罗锅》的主题曲歌词：天地之间有杆秤，那秤砣是老百姓。秤杆子挑江山咿而咿而呦，你是那定盘的星。同样，对于公司，对于估值，对于买卖点，只有我们自己才是定盘的星，因为只有我们自己才能对我们的钱负责，其他任何人都没有办法也不可能对我们的钱负责，因此在买定离手之前自己要想清楚。
在具体分析估值之前，我们需要复盘一下前面啰嗦的分析，梳理一下公司的情况：公司高毛利、高净利、ROE也不错、基本没有有息负债、不需要大的资本支出，应该说是一家现金奶牛型的公司；自2018年以来公司营收和扣非净利润增长迅速，逆市走强，体现出公司一定的竞争力，不过考虑到疫情对公司影响不大，叠加2018年公司的低基数和不断剥离的非主营业务有利于净利润的释放，后期公司的高速增长变得困难；公司存货周转率、应收账款周转率等运营指标较为优秀，研发费用不高，新推出的产品增长不错，可能会带来业绩的增长；面临新生儿下降的现实打击，国药星鲨的强力竞争，从行业增长来看，大幅增长的可能性较低；集采对公司构成事实威胁的可能性较小。
基于上述情况判断，公司是一个不错的公司，处于发展的平稳期，行业也处于一个平稳的行业，因此个人觉得未来3-5年，公司的扣非利润增速在10-15%左右，如果新推出的产品增速较快可能会有超过预期的表现。
从估值通道看，公司市盈率处于历史较低的水平，目前公司市盈率16倍，考虑到公司面临的新生儿及集采的压力，短期内估值恐难有溢价，或许未来一两年等到新生儿企稳回升的时候，估值会重新有所提升，所以就目前的情况而言就只能寄希望于赚利润增长的钱，而利润增长前面已经分析过，要追上之前的速度难度较大。从买股票就是买公司的角度考虑，公司目前市值不到90亿，账上有近30亿现金，2022年产生扣非利润5.3个亿，假设扣非净利润前三年每年增长10%，三年后每年增长5%，也就是说花60亿买下公司9年能回本，各位对这个回报满意吗？
归根结底估值是一种比较一种思考方式，因此对于估值的评判就是一千个读者眼中有一千个哈姆雷特的问题了，考虑到短期之内基本上赚不到估值（情绪）的钱，9年回本我个人觉得有点不划算，而且近期有两个目标快要进入建仓的价格，因此考虑把目前持仓的部分伺机卖出，进行调仓，如果能在此基础上打个7折，也就是60亿左右市值，我觉得还是比较划算的，毕竟公司质地还是不错的。分析公司的意义不在于马上买入，而是自己心中有所评判，把秤称好等待合适的时机，保持耐心或许会有不错的机会，借此自我警戒：耐心！！耐心！！！
公司分析的处女作到这里就结束了，一把辛酸泪，满纸荒唐言，我想自己的分析有不少的问题甚至错误，还有较大的提升空间，天花板还很高，哈哈哈。骐骥一跃，不能十步；驽马十驾，功在不舍。就让我这个驽马继续学习，继续加油吧！
参考资料：
1）同花顺
2）公司年报
3）儿童药特色企业，开启发展新时代——国元证券
4）投资价值分析报告：儿药春天来临
作者的心里话：为了写一篇高质量的系列文章，我每天花10小时阅读财报、研报，看了大量的文字、数据，一个星期七天，才能对公司有所了解，每创作一个系列共花70小时，目前已经写了五个月，说实在话，有点点累了，这种累体现在阅读效率的降低，注意力不集中，记忆力存储不够，十几二十份年报、研报需要反复阅读，目前一个系列花70个小时已经不太够了，现在已经接近100个小时左右（文章质量太差我不敢写，要么写好一点，要么不写，如果我的系列未来更新变慢了，希望、还请我的读者朋友们能够体谅与理解），我是一个笨的、执着而固执的人，今年的目标坚持一个星期一个系列，提供高质量的文章，不推荐股票，授人以“渔”的方式分享给我的读者朋友们，“回顾历史、展望未来”，不知各位读者朋友们对这样的文章是否喜欢，如果喜欢的话，希望我的读者朋友们能够高抬贵手多点“在看 ”“转发”，无须打赏（每次我只能自己打赏自己，以安慰、鼓励自己，要不断前进），原创不易，高质量的文章更不易，好文章多多分享，独乐乐不如众乐乐，拜托了
注：目前研究的上市公司有：
1、上海家化 2、爱美客 3、顺络电子 4、永新股份 5、汤臣倍健 6、同花顺 7、恩华药业 8、长春高新 9、双箭股份 10、健民集团 11、东阿阿胶 12、志邦家居 13、北新建材 14、海信家电 15、华侨城 16、国检集团 17、洽洽食品 18、分众传媒 19、百润股份 20、上海机场 21、格力电器 22、万科 23、洋河股份 24、春秋航空 25、新城控股 26、美的集团 27、永辉超市 28、宋城演艺 29、万达电影 30、南极电商 31、中国巨石 32、恒瑞医药 33、恒逸石化 34、隆基绿能 35、健帆生物 36、中国中免 37、中顺洁柔 38、欧普康视 39、正海生物 40、涪陵榨菜 41、海尔智家 42、福耀玻璃 43、东方雨虹 44、海康威视 45、东方财富 46、生益科技 47、药明康德 48、伊利股份 49、牧原股份 50、贝泰妮 51、公牛集团 52、安井食品 53、天味食品 54、恩捷股份 55、舍得酒业 56、海螺水泥
其他:
1、财报学习课堂 2、ROE系列 3、十倍股的特征 4、企业最大的竞争力 5、资讯大全 6、资产负债表 7、利润表现金流量表 8、财务报表要点 9、ROA、ROE与ROIC的区别 10、选股器 11、如何研究公司 12、行业分析大全 13、如何投周期股 14、如何选白马股
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有巴菲特、格雷厄姆、彼得林奇、查理芒格、邓普顿、大卫史文森、约翰鲍格尔、瑞达利欧、吉姆柯林斯、吉姆罗杰斯、霍华德马克斯、约翰涅夫、苏世民、段永平、邱国鹭、李杰、张磊、王兴、李岳、任俊杰、杨天南、陈光明、洪灏、但斌、萧楠、张坤、冯柳，等等。
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作者：财报是一本故事书