从大概11月20号以来,我们一直比较看好这波估值修复的行情。但是我其实也一直跟大家强调,煤炭的基本面在周期行业里面是比较差的,大家也可以看到冬天的煤价也是波澜不惊,没有什么特别大惊喜,相对以前比较弱的。但是我们为什么还是提前看好了反弹的行情,主要是从经济周期角度来说,全球经济从8月以来出现了比较明显的好转的迹象,这个好转的迹象从数据上来看可以看到摩根大通全球制造业PMI指数从8月以来一直是回升的,从商品市场来看,今年很多重要商品的年内的低点都出现在8月份,比如说原油、铜、棕榈油、橡胶、中国的螺纹钢今年低点都在8月份,这些商品见底的回升可以预见今年8月以来全球整体的需求是慢慢向好的,其实大家观察商品市场的话,更早的商品白糖18年底就见了低点,从以往的经济周期角度来讲白糖是最早见底的一个商品,而且它的周期是非常稳定的,白糖的商品价格回升周期从今年初已经开始了,这个是从商品市场上观察到的现象。我们国内从今年8月以来,整个经济大致还是处在一个小幅回落的状态,我觉得主要还是国内的货币政策偏紧的原因,因为国内从8、9月以来是两个因素在影响A股市场,一个是中美贸易纠纷,第二,国内的通胀给货币宽松带来限制。这波行情的启动实际上就是以中美贸易谈判第一阶段结束为标志开始了一个突破的上行。这个可以理解为第一个利好的兑现。第二个利好,就是通胀见顶回落带来的货币政策宽松预期目前还没有反应完,毕竟降准还没有实现。货币政策宽松预期再叠加上最近政策上出台一些利好,包括LPR改革以及房地产在一些部分的地方结构性的政策变化或者说松动,其实都给市场带来一些变化。国内的一些商品的价格从10月份以来出现了比较明显的回升,这些都是中国国内的主动去库存周期结束的标志。大致上来说从10月底以来到现在或者说延续到未来的3—6个月,中国大致是处在国内主动去库存周期结束到主动补库存开始之前的位置。可以称之为被动去库存。这个阶段我们需要重点观察一些商品价格变化和经济数据的变化,因为在这个阶段一些经济数据不会出现明显回升,但是一些商品市场会出现一些变化,比如一些重要的商品不跌了,甚至有些供给好的会出现企稳回升的迹象,即使有些差的也是底部振荡,我们会继续看到工业企业的下降,一个称之为被动去库存的周期,这个周期过去之后基本上进入主动去库存的阶段。如果我们这波库存周期能够顺利开展起来的话,现在的位置,现在我们大概所处的库存周期的位置大概类似于从15年底到16年上半年这个位置,这个是我对周期的一些理解。怎么去理解十月份以来这波商品价格的回升和一些商品上的迹象和A股中的反弹?一般来说在第一波价格回升当中,其实还是带有一定的超跌反弹和投机的成分的。也就是说需求真的好不好或者有多大利好,其实还没有真的进入验证期,以往春季躁动其实很多时候是一个预期驱动的和一个投机因素导致的,所以预期因素大家会看到股票可能在往上涨,投机驱动的一些贸易商在这之前春季开工之前也会囤货,所以在这期间大概率都会看到商品价格的上涨和A股的上涨,最近也看到这类现象,目前从这个阶段而言需求真的好还是不好还没有进入验证期,但也没有办法证伪的。真正的验证期应该是在春节之后,所以我认为从短期来说春节之前的市场大概是没有问题的。另一个角度从A股跟相对其他外围股市的比较上而言,我们的A股从8月份以来上涨是远远不够的,大家可以看看全球其他市场股指的变化,比如说欧洲、美国、日本最近都已经创了年内的新高了,但是我们A股从8月上涨后,9月到这一波上涨之前,基本上平稳小幅回落的态势。所以最近A股的上涨很大一部分是来自于补涨,A股并没有反应全球经济在好转这么一个信号,大家可以看见比如说上证50跟欧洲的50指数相比而言,欧洲的50指数已经超过2017年的位置我们还没有到,所以A股这个位置还是比较安全的,上涨是空间的。市场有波动大概率是明年2—4月份,这个历来都会有,春季躁动之后历来都会进入春季开工的躁动期,这个时候的市场多多少少都会有波动,哪怕就是需求符合预期也会有波动,因为市场在这之前一定会超买。2—4月份真正进入验证期之后市场的风险点可能还是来自于房地产投资,这个也是市场普遍担忧的、一些做宏观的人普遍担忧的,房地产投资我认为明年大概韧性还是在的,增速上不会像今年10%这么高了,但是韧性还是在的。因为房地产投资大部分还是黑色的需求,所以我11月20号写的报告《双底演绎》,第一个底就是11月中旬那个底,第二个底就是春季开工之后进入验证期之后房地产投资可能不达预期或者冲击出来的第二个底。如果我们再往后看的话,因为从库存周期角度来说中国工业企业库存已经比较低了,从我们这波周期的最高点大概是17年9、10月份,全球经济在最高点的位置,国内应该是18年年初,一直下行到现在应该说从时间上来说是一波超长的下行的库存周期,为什么这么长呢?就是中国国内房地产的韧性在这波当中是非常非常强的。但是从现在这个角度来说应该说国内的工业企业的库存已经非常低了,所以在这个位置如果明年开春之后国内的经济能顶住房地产下行的压力的话,那么可能会开启一轮新的库存周期,这个动力来自于哪里?很大一部分可能性是来自于非地产性的需求,比如说像出口的一些或者耐用消费品的一些需求。这个可能是明年下半年库存回升动力最主要的来源。也就是说从这个角度来说决定明年的哪些商品有机会。周期里面我们的黑色相对来说差一些,所以我当时我11月跟大家推荐的逻辑煤炭是跟随性上涨的逻辑并不是领涨,大家看到最近化工、有色等等一些表现比煤炭钢铁好一些,这个是对的,这个是基本面决定的。
还有一类有机会我认为是耐用消费品(汽车+地产竣工端需求),大家其实也看到汽车最近从11月份以来涨得非常好,我自己也看好耐用消费品。经济有企稳回升的动力不外乎是耐用消费品和出口会带来最主要的动力。
从煤炭角度来说,基本面来说它并没有触底,大家看到最近的价格波澜不惊没有什么惊喜,这个是对的,煤炭本身在周期里面它的触底的位置相对来说靠后一些。我认为动力煤2020年4—5月这个位置会达到明年年度的低点,明年下半年还是一个稳中有升的态势,明年的全年低价比今年要低,今年是580、590,我这么一说大家就明白,从基本面角度来说明年煤炭公司的业绩并没有特别大惊喜,但是股票是跟着经济周期走的,它不是跟着煤价走得,应该说是跟着煤价预期走的,股票是可以反弹的。煤炭的配置价值主要是来自于轮动之后带来的一个阶段性的超额收益的价格,补涨的逻辑,其他板块都涨了,煤炭没涨,过一段时间或者在某一个阶段就领涨了,最近这几天煤炭时不时就能上前六,因为之前它涨得实在是太少了,现在就是一个补涨逻辑,这个是我们大致的一个看法。
焦煤和焦炭明年基本上平稳,应该有一点下,细看上半年回落一点,下半年稍微弹一弹,基本上平稳一些,维持在高位没有问题的。股票标的上还是推一些基本面比较好的大龙头,比较白的一些潞安环能、陕西煤电、神华都是可以的,这个是我们对煤炭和周期的一些看法。
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