支撑高成长股泡沫的逻辑将逐一破灭——最坏的时候也是最好的时候

     自蛇年以来,创业板、次新中小板为首的高成长股经历了一波疯狂的上涨,大幅跑赢主板指数。我认为,创业板破万亿市值以及40倍的PE,并不是简单地高成长就能解释的,虽然创业板疯狂是建立在朝阳行业未来成长的确定性上的,但短期的泡沫主要原因是由于市场偏好的变化,就如同2000年科技股泡沫和美国漂亮50泡沫一样,预期再美好,也需要实实在在的业绩和合理的估值。当然不可否认,科技股泡沫和美国漂亮50泡沫后,都有公司最后脱颖而出,但其余大部分公司基本都是大跌,有的甚至破产。现在A股大部分的成长股结局已经注定了。

    具体来说说创业板的市场偏好问题。

    1. 3-4月份的经济数据显示经济弱复苏的基本面,传统蓝筹股特别是周期股的业绩反弹疲弱,市场资金毫不犹豫的选择撤离。在经济弱复苏的情况下高成长股票的业绩确定性很高且短期无法证伪,由于A股的投资者风险偏好一直较高,价格和趋势比价值更重要,投资者倾向追求成长股,伟大而短期无法证伪的故事容易将股价推至泡沫,对于那些股价在低位的大蓝筹(比如中国建筑、中化学、鲁泰等)总是怀有偏见,同时投资者的视野偏短,要求的回报率偏高,而机构相对排名的压力过大,有严重的博弈情结。中国的机构都喜欢抱团取暖,再加上散户煽风点火,创业板的疯狂也可以理解了。

    2. 有很大一部分成长股大涨是基于管理层的利益诉求,全流通解禁(或股权激励)之前大股东有做高业绩配合资金拉升的意愿,只有不断拉高交投才会活跃,去年有段时间创业板严重缩量,按照那样的情况全流通后根本无法出货,一砸就跌停了,没有对手盘。可以对比07年的牛市后期蓝筹股的行情,这和05年的股改有很大关系。

    3.最后从市场角度看,IPO停发导致部分优质股成了稀缺股,市场上的高成长只能是越来越少,资金自然追捧。

   因为人性的种种缺点导致了市场短期的错配,以上三点的逻辑打破只是时间问题。

    我多次强调,很多高成长都是伪高成长,业绩大增只是短期的幻觉罢了。现在创业板中即便是那些真正有价值的股票也已经有泡沫了,每次有泡沫来的时候,绝大部分人都会说:不,这次不一样,相信我,他不是泡沫。比如“XX是高成长公司,未来发展空间很大,以XX%的增速来看现在估值高是合理的”。但事实上,太阳底下没有新鲜事,投机从未改变。

    很多创业板自上市来能够连续高速成长主要是因为规模小,利用IPO的募资成长速度很快,但很多细分小行业的创业板公司成长是有瓶颈的,不能够持续的。只有极少数成长股能够真正长大。大部分股票很可能在上市几年后逐渐趋于平庸,有的股票在解禁后可能就会回到原点,有的伪成长股故事就要讲不下去了,业绩最终会说明一切,大部分成长股的逻辑毫无疑问最终会破灭。比如有的企业利用募资不断的异地扩张堆积库存,利润增长是虚幻的:易华录、蓝色光标、银江、大部分环保公司这些都是靠BT模式不断扩张,大量的现金是扩张的前提,一旦募资用完,高速成长期也将过去,可以看到这些公司的现金流非常紧张,大股东甚至质押大量股份。还有一些就更为夸张,利用财务手段连续三年高速成长,目的在于3年后的全流通,或者股权激励。另外,PEG可能是一个伪命题,资本市场上往往都会认为去年考10分,明年考20分的学生远比去年考90分今年考95分的学生来得好,这是多么可笑,伟大而短期无法证伪的故事更容易吸引人,而对于那些股价在低位的优质股票总是怀有偏见。偏见何时能够消失,伪成长何时能够证伪我不知道,可能就是明天,可能也在明年(有些成长股一季报已经出现苗头,例如大族激光、康得新、水晶光电等)

    另外,据我的观察,今年1月份以后,创业板部分个股全流通后大宗交易平台开始出现密集放量减持,找一下数据不难发现今年的减持力度和广度都是很大的,接盘方大部分都是机构席位,从成交量上看,创业板持续缩量上涨表示机构接盘的筹码锁定。机构重仓创业板的逻辑除了高成长短期的确定性和抱团取暖外,最重要的一点就是高成长股的稀缺性。但是这种稀缺性毫不牢靠,市场近期有传闻新股上市要取消持续盈利条件,IPO的开闸就是一个引爆点。很多成长股的唯一性和稀缺性不再,大量的小企业上市后,很多股票立马失去价值(比如某某是行业唯一的上市公司)。这一天可能很快就要来到。

      综上,支撑中国版的“漂亮50”高成长股泡沫的逻辑将逐一打破。信号就是IPO的开闸,一旦经济有再度复苏的预期,那么周期股的逻辑就会反转。可以预见的是,未来一段时间内,沪深300,特别是上证50指数将会跑赢创业板和中小板指。

     虽然本人很早之间就一直看空创业板,现在看是明显低估了创业板上面三点的泡沫逻辑,不过我从未感到惋惜也正是因为A股市场不断的有这样短视的偏见,才使得我们的蓝筹股估值趋于合理(相比较过去),对比港股更能高判立下(港股的小盘股估值更是严重低于我们的创业板)。虽然无缘这些高成长的泡沫,但我们才有机会低价买入真正优秀的股票。在成长股疯狂的情况下想要做到不为所动真的很难,大家都在追寻高成长热门股,投资冷门股和低估值蓝筹更需要勇气,巴菲特2000年错判科技股行情的时候也被人耻笑(最后结果呢?),可见要做到真正的人取我弃,人弃我取是多么的难。真正的大师能穿越时间的河流,远离那些短期的纷扰,站在不同的角度和高度看懂好生意的模式,看清一个企业真正的价值,低估时买入,高估时沽售。理解好生意、好公司、好价格。有时候投资更是一种自我修行。

     我的建议是现阶段应该买入低估值的蓝筹股(特别注意周期股的逆袭),关注被人抛弃的冷门低估股,寻找可能出现拐点的股票,回避那些高高在上的高确定性的成长股。继续寻找成长股,一定要找到拐点开始或周期底部的时候(参照彼得林奇的理论)。很多伪价值投资者在泡沫最大的时候买入,同时高举价值投资的逻辑,根本不会察觉到泡沫,这注定比投机的人死得更惨(投机这波创业板高成长股行情的人看见破位至少还会止损)。

    最后,说的悲哀一点,创业板在股市的地位现在就像房地产在中国经济的地位,虽然不合理,但也只有创业板的一些权重股高成长靠得住,如果创业板崩盘,主板的蓝筹股虽然能够跑赢,但也不太可能独善其身,只不过可能跌的少一点罢了。
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