2019致投资者的信

雪球本人已暂停更新日常,但每年的年度总结长文依然会发(雪球年更)。本文创作于2019年12月9-11日,故估值涨幅等数据并非实时最新,例如AH溢价指数这两日大跌(港股大幅强于A股)。

1、宏观经济

今年的总结,我想少谈一些宏观,前两年已经说得够多的了,且宏观的变化也没那么快,市场现在也正在按照我的预测在变化,没什么可多说的,最后就是尺度大幅趋严了,很多话已经不能说了。

简单总结一下全球宏观情况:

今年全球经济增速不断下行,美国依然相对较好,虽然“软”指标都不错,但“硬”指标也纷纷下滑(Markit PMI与ISM PMI背离)。至于中国的经济增速毫无意外的继续下行,L的底还未找到,未来下行的趋势仍是毫无疑问的,只是速度快慢的问题。

下图是全球主要国家PMI趋势,基本都是由绿到红(走弱),11月才略有复苏。

在工业革命后,全球的生产力/科技的提升速度越来越慢,这十几年虽然互联网高速发展,但互联网只是对原有生产模式效率的提升而非技术的突破,并无全局性革命性的科技出现。因此,我们看到过去数十年经济增长主要来自于加杠杆而非效率提升(外加人口结构在恶化),特别是08年金融危机后,全球开始猛加杠杆试图挽救摇摇欲坠的经济,美联储、欧洲央行、日本央行和英国央行的资产负债表扩张了逾10万亿美元,达到了惊人的14万亿美元。

但央行无论是狂买资产还是负利率,都无法改变人口趋势,无法改变人的预期、无法带来信用扩张,无法带来科技突破,无法主导经济的复苏。货币政策的边际效应越来越弱,最终只能影响资本市场,资产泡沫越来越大(宽松难以带来实体的通胀),央行资产负债表的规模已经史无前例的高了,最离谱的是在16年中全球一半国家的长债都达到了颠覆金融常识的负利率。而今年负利率又卷土重来,全球负利率债券一度突破17万亿美元。

此外,货币宽松和资产泡沫也导致贫富差距进一步扩大,进一步抑制了需求导致了低通胀。对实体来说,一方面是越来越低的需求,一方面在宽松的环境里出清遥遥无期,资金不断选择脱实向虚,加速了这个循环……更重要的是,按照目前的利率水平、央行的资产规模、全球的资产价格,如果再遇衰退,央行已没有任何工具可用。

凯恩斯宽松甜蜜的日子太久了,我们真的需要一次刮骨疗伤出清,或许对于各国内部和各国之间都很可能“不破不立”。全球著名对冲基金Bridgewate创始人瑞·达利欧称,衡量全球各地冲突的一项指标(Populism Index 民粹主义指数)处于70多年的最高水平。2019年也正如他所料,全世界都爆发了大范围长时间的民粹运动,这里不展开说了。

至于中国的宏观情况:高地方负债+边际递减情况下,投资/基建越来越乏力(虽然财政赤字创了新高)。而消费增速也不断下行,因为居民部门的负债太高了(分配、贫富差距、保障制度等就不提了),原因大家都懂得。最后贸易这块这里就不说了(也不能说),大家感兴趣可以去看去年的总结。当然,长期更严峻的问题其实是人口,很多人忽视了其重要性(因为短期不明显)。

经济活动的本质是什么,是人和科技(劳动力和生产力),现在的情况是全球出生率不断走低(除了少部分发展中国家和少部分族群),外加老龄化越来越严重,劳动力红利彻底消失;另一方面,科技/生产力没有出现质的飞跃,此前一次科技飞跃(互联网)带来的经济效率提升的红利接近尾声。全球经济已经无可避免的会掉入长期衰退/不增长的泥潭中,全球经济都在逐渐“日本化”(欧洲已经彻底日本化,中美就在稍后的位置)。放水/QE并不能改变需求,有时候财政也无力改变,这也是我之前年度总结时写到人口结构时,对中国未来感到深深的无力感的原因。对于全球人口结构糟糕的发达国家来说都是一样的,无论怎么折腾也注定是悲剧。

或许有人要问了,那为什么无法改变,全球那些高智商的精英集团还要拼命的加大QE呢?看看有产阶级和无产阶级在放水后越来越大的贫富差距后,你就不难理解了。央行为了挽救经济或者说挽救利益集团,进一步扭曲/抑制经济本身的周期——低利率不让出清,这不仅不能挽回经济,更使得贫富差距巨大,因为低利率直接掠夺穷人,而造成的资产泡沫又肥了富人,巨大的贫富差距使民粹主义抬头,因此纷纷选出极端领导人(打破利益集团必然的需要),而这又加剧了动荡。当前国债利率走势就是全球所有聪明钱对未来的最好投票——17万亿的负利率债券。

So.世界很难回到从前那个和平的黄金发展年代了。在没有一场大出清/变革之前是不会好了。现在就如同工业革命接近尾声时的世界,当科技/效率不再提升,经济深陷泥潭时,全球性的割裂、民粹、孤立、战争等自然不可避免,唯一不同的是,当年是工业时代的war,现在是信息时代的war。很多时候我们不过是在掩耳盗铃罢了,强行忽略17万亿负利率债券,假装这世界还是很好,日子还会和以前一样美好过下去。少部分人已经做好准备随时登上诺亚方舟,而大多数人能做的只有祈祷只能随波逐流。你无法改变这个世界,能改变的只有你的预期。

2、市场综述

先来看一看2019年全球市场的涨跌幅(截止12月8日):

再来看全球市场估值数据:


再来看AH溢价指数的走势(截止12月10日)

毫无疑问,港股今年涨幅是全球倒数的,估值也是全球主要市场中最低的,相对自身估值历史看估值也是10%分位以下了,且在AH两地本来就很高的估值水位差的情况下,港股又大幅跑输A股,今年AH溢价指数长期在130附近徘徊(接近15年6月和17年底的顶部位置)。特别的,一些中小市值的公司在过去两年远跑输恒指,他们的走势更惨,估值更低,港股今年全部股票的中位数跌幅是12%,远跑输恒指。小盘股其估值低的程度甚至不亚于08年和03年(这里就不给出具体的统计了)。今年港股私有化的公司非常多,今年有13个港股选择私有化,甚至连对股价不敏感的国企都纷纷选择私有化(最近一个国企私有化是中国粮油控股,私有化之前最低PE只有5倍,PB只有0.4不到,而现在港股市场中有大量估值比中粮控股更低的公司)。这就是当下的港股市场。

在整体市场如此孱弱的情况下,只有极少高度确定的优质公司才能跑出来,这两年在港股想要抓到涨幅数倍的优秀公司,一双手都数的过来(排除那些妖股),难度极其之大,概率远小于A股。

今年港股走势孱弱,有部分市场的因素,比如流动性、红利税等,但核心的还是太多的非市场的因素,也是很多人今年看空港股认为AH搞溢价是合理的原因,这里不能展开讨论。但,我想说的是,所有的你能看到的理由都不是影响长期价值投资的核心要素。投资的本质是什么?决定资产长期价值的核心是什么?是估值、确定性、成长性,而不是流动性、市场情绪、价格趋势等。

记住你投资的是资产而不是筹码!越是在市场极端悲观的时候,越是要冷静下来反问自己:企业的内在价值是否发生了变化,企业的内在价值是否因外部情况的变化而发生变化,内地企业的盈利是否会因为上市所在地的变化而发生变化?如果都没有,如果市场此前给他的定价是合理的,那么此时因外部因素引发的暴跌就等于机会。极端情况下,即便是企业不再上市,它的内在价值依然存在,你如果能以很低的价格成为他的股东,那这依然是一笔非常好的投资。

所以,忘掉非市场因素的干扰,牢记价值投资的初衷——寻找价格低于内在价值的优质公司。

当然,今年港股几十年一遇的极端情况也使得一直坚信价值投资的我一度怀疑自己,特别是看到A股节节攀升而重仓港股的我颗粒无收的情况下,内心自然出现了很多波动(实在受不了极端低估的优秀高增长公司长期阴跌)。以前在A股,一个公司因为市场的错误定价导致估值非常低,如果判断公司的未来是没问题的,那么最终业绩出来证实你的判断的时候,股价必然会大幅修复,而且会很快发生。对此,我有太多的A股投资成功案例了。但这几年看对港股公司的业绩根本没有用!不能看到估值低业绩好就去买,必须要择行业和择时(回避市场情绪向下阶段)。比如某公司估值绝对和相对估值都非常低(5PE/0.5PB/5%股息率这种),公司的股东在大比例增持,公司在大比例回购,你觉得公司的未来没有问题,是市场错误定价了,然后公司出来业绩果然如你所料的稳定增长,但股价根本没有反应,甚至还在继续下跌,你继续等待,等了好几年,公司业绩一直在增长,但估值不仅不修复还越来越低…市场的逻辑是:你今年业绩没下滑那明年就会下滑,明年如果出来还不下滑,那5年后一定会下滑。

难怪有资深的港股投资人说,今年就算是格雷厄姆、巴菲特在港股投资也很难赚到钱。当然即便是格雷厄姆看到能气的棺材板都压不住的市场,依然也遵守一些价值投资最基本的原则,比如安全边际足够高的公司,在基本面没变差的情况下,就很难大幅杀跌,一旦基本面好转,就会大幅反弹,我最近的持仓中已经遇到两个这样的公司了。

我买入的港股公司业绩都在稳步甚至快速增长而他们的股价却在不断新低,虽然我曾不止一次的幻想过,这些高增速的优质公司在A股会有如何高的估值水平和如何强的走势,但我从未后悔过,因为我始终坚信“好生意好公司好价格”的投资体系,无数的历史告诉我,无论在什么市场,什么时候,优秀的公司终将会体现他真正的价值,即便他们在短期可能会被各种因素压制的非常惨,但任何短期的因素(毛衣战、ZZ因素、流动性等)都不过是长期价值体现过程中的小涟漪,现在好公司的估值被压制的越惨,以后爆发力就越强。

对于来年的港股市场,除了低估和今年涨幅倒数两个看多逻辑之外,我希望大家也不要忽略另一个重要的现象,即构成港股的资金生态慢慢的在发生巨变——内资的占比越来越高(就如同外资不断深入的A股一样发生巨变)。

首先,我们要搞清楚一点:为何港股的估值长期在全球主要市场中垫底,为何在风险来临的时候,跌幅总是最大的,而在市场好转的时候,总是最后才被资金关照?我觉得核心原因并不是上市公司整体质地问题,而和资金的属性有很大的关系。对于外资来说,港股就是一个离岸市场,你作为一个英国的基金经理,在面对全球风险来临的时候,你会先砍英国资产的头寸还是遥远的港股资产的头寸?这是显而易见的,同样风险偏好回落的时候加仓的逻辑也一样。所以在市场动荡的时候,外资总会不计成本的抛售港股,哪怕你的估值已经非常低了,所以港股很多公司能跌到不可思议的估值,特别是一些中小市值公司,就更惨了,资金重视程度要远低于大蓝筹,外资跑的时候自然更加肆无忌惮。

虽然在沪港通开通后,内资在港股中的占比大幅提升,已经从10%不到提升至30%左右,但这个比例还是不够高,港股的定价权还是在外资手中。沪港通开通至今,南下资金已经超过1万亿,规模大于北上(即便是在A股纳入全球指数各路资金需要被动配置北上资金大幅增长的情况下,仍是南下的多),但不论是从估值、AH溢价指数等各方面看,都显示着内资没有大幅改变港股的市场生态环境。今年南下资金依然非常的多,但港股大幅跑输A股,可见现在的定价权仍在离岸资金手上,即外资不断地抛售和做空,使得港股非常弱势。

未来,外资会不会回来我并不知道,也不重要。因为我相信,按照现在的趋势,南下资金会继续流入,最终内资会彻底抢夺到港股的定价权。关于内资抢夺港股定价权的这个观点,我早在15年的时候就提出过(我可能是最早提出“A股港股化、港股A股化”观点的人),现在经过几年时间,客观的数据(内资占比)已经完全证实了我的判断,当然过程是曲折的,虽然这几年内资不断南下,但外资流出更狠,同时内资并未对港股有实质性的控制,所以港股特有的一些市场生态仍没有质的变化(比如极低的估值),大家对市场结构发生的巨大感受仍不明显。

但量变最终会带来质变,相信这一刻已经不太遥远,30%-50%的占比提升很可能就是质变的开始,港股被内资抢夺过定价权后,各种市场生态属性就会越来越接近A股,即港股A股化。那时的港股就彻底的摆脱了离岸市场的属性,不再会在风险来临时大幅被抛售,不再可能动不动和A股拉开巨大的差距,整体估值也不可能遥遥落后于其他市场(至少和A股的差距不可能那么大了),当然此时如果外资重新回来配置低估的港股,那就相当于内外资同时流入的“估值提升双击”了。未来港股迟早会成为中国的第三大交易市场,不会和沪深两市有什么大的区别了(定位会稍不同,一些特殊架构、离岸股权、外资企业、想要全球化的公司会更倾向于港股上市)。

在港股因为各种风险外资疯狂离场暴跌估值创08年来最低之际,在内资不断流入定价权即将易主未来生态/估值接轨A股之际,还有什么理由继续看空港股,还有什么理由不加大仓位抄底? 港股的市场结构已经发生了翻天覆地的变化,只是因为各种原因,场内的参与者大都还未感受到这历史性的重大变化, 大资金正在用真金白银投票(买了快万亿),我坚信内资完成定价权抢夺后,将会在非常短的时间内完成质的改变/飞跃,这也是我为什么坚定不移的投资港股的核心逻辑——港股市场已经处于历史性重大变革前夜。好好珍惜现在的港股吧,或许现在就是最差的时候(至少是相对A股最差的时候)。

最后谈谈A股。长期看,A股港股化的进程仍会继续——随着A股的开放/改革,比如现在推行/改革的注册制、退市制、处罚力度等,A股此前的各种神逻辑(例如小市值无敌)都会慢慢消散,最终和成熟市场的体系接轨,大量小公司无人问津,优质大公司获得更高估值溢价,整体的估值水位也会趋于合理。

短期看,2019年真的是A股非常好的投资机会,但2020年的难度将会加大。接下来,宏观上,各项数据一直在缓慢的持续下行;人口老龄化又更进一步,出生率还在降低;外需上有大的不确定因素;地方债务高企,财政赤字巨大,基建托底乏力;居民债务高筑(居民16年之后的杠杆增速创全球历史),消费不断承压;房价无奈的维持在高位(大跌金融体系就崩),但别再有幻想靠房地产托底(靠也靠不起来了);明年降息一定会来,但不要以为这是放水,这是为了避免通缩正反馈导致经济断崖下跌的必要措施。上市公司整体业绩也不断在下行,明年初有大幅解禁高峰(减持新规也要改回去了),注册制全面推广只是时间问题,MSCI增量资金暂告一段落,北上资金流入应该会放缓(有进有出阶段),最关键的是:和经济周期弱相关的大量白马今年被追捧到泡沫的程度,必然会回调(最近趋势很明显了),而一些和经济周期高相关的基建、周期、金融、制造业等虽然低估但前景很糟,不过,这些公司明年可能会托底指数。

总而言之,A股明年的投资难度会大幅加大,今年真的是非常好的一年,大量的优质白马在翻倍——可惜我今年都耗在港股上了。如果明年港股估值修复,而A股优质白马大幅回调的话,我还是会加仓A股的,未来大概会平衡AH两地仓位50对50吧。

3、基金持仓

首先先来谈谈投资理念。我的投资理念简单来说就是“好生意好公司好价格”。不过和很多只投资朝阳行业的机构不同的是,我并不喜欢投资那些在风口热门的行业,因为我理解的好生意并不是只局限于朝阳行业,因为朝阳的好行业中也有垃圾公司,而夕阳的垃圾行业中也会诞生优秀的企业。比如服装鞋帽行业是夕阳行业,过去几年非常不景气,大量上市公司业绩下滑,股价暴跌,但江南布衣去年表现亮眼,申洲国际沙漠之花,还有李宁、安踏这些就更别说了;再比如白酒行业其实整体是大幅下滑的(随着劳动力人口的不断减少以及下一代人的喝酒习惯的改变),但上市的一线白酒企业业绩却非常好。

我个人不喜欢在朝阳行业中寻找最优秀的龙头企业,是因为这些企业市场追捧度很高,不仅估值很高很难有买点,更重要的是市场关注度极高后,所有的信息都被挖的清清楚楚,很难有错误定价出现。所以我更偏好:

1)夕阳行业中的沙漠之花,例如我曾经投资过的纺织股申洲国际;

2)困境反转类型,在优秀企业陷入阶段困境时投资。企业的经营是有波动的,或是自身的经营决策的错误,或是市场偏好的转变,或是政策的阶段打压,例如李宁11年后经营陷入困境,重新调整后现在重回高增长,塑化剂风波时的白酒陷入困境,政策打压下的医药、教育陷入困境;

3)隐秘资产类型,公司的一块资产尚未被市场认可,例如此前13年投资过的国投电力,市场只给了火电的估值没有计入其水电资产;XX公司,市场没有计入其再循环/拆解业务;

4)冷门行业中的隐形冠军,行业属性比较偏门,市场关注度很低,公司是细分行业龙头,比如我曾经投资的钢帘线龙头、关注过的珠光材料龙头、高空作业平台龙头等等。

5)逆向投资。寻找当下市场追捧度低的行业或公司,例如13年A股市场追小盘弃蓝筹,此时就该投资蓝筹白马股,例如现在港股弃小盘追极高确定性公司,那么这是就该买入优质低估小公司。

过去两年我个人管理的主投港股的产品业绩并不如意。反倒是小仓位的A股,今年投资非常顺利,收益接近50%,跑赢指数不少。

我并无意怪罪于市场,市场是所有人博弈的结果,你只能要么接受要么离开。我的成绩不如人意,可能是我个人对港股的认知不够深刻、对市场先生的脾气不够熟悉、或者没有选足够好的标的、没有找足够高的安全边际。因此,此时此刻我再次彻底审视当前的投资组合。目前持仓(主要是港股)包括几种类型公司:

1)业绩持续高增长的中小成长型公司。包括30%-60%复合增速的教育、医药、器械行业的中小成长公司,但因政策影响导致估值分别只有10PE-20PE,这个增速对应的估值足以反应任何最糟预期,长期看行业未来需求高度确定,公司都是行业内一线优质企业,或有品牌溢价,或有研发壁垒(独家或潜力品种);

2)估值特别低业绩低速稳定的大市值蓝筹烟蒂。包括市值只有清算价值一半、增速10%、PE6倍的公用事业,以及市占率不断提升的行业龙头、业绩持续10-15%增长、10PE的国指成分股大蓝筹;

3)低估值低增长高股息类公司。PE不到7倍、10%股息、10%增速的垄断行业供应商;PE6倍、10%股息、30%复合增速的租赁类公司。

我关注的行业主要集中在:1)不可逆的老龄化大背景;2)庞大的国内消费人口基数;3)低估稳增长高分红公用事业;4)全球不可替代的细分行业冠军;5)市场错误定价的烟蒂股。

目前持仓公司最近一期财报营收和净利润增速平均分别为23%/26%,3年和5年净利润CAGR平均分别约为20%、30%,当前持仓公司的平均PE为10倍多一些、平均ROE 15%左右,持仓中大多数的公司都在持续回购或增持中。此外,我并没有持有市值特别小的公司,我持仓的平均市值是200亿左右(很多极低估值的小公司也无法通过沪港通买卖)。

当前港股市场的估值已经包含最悲观的预期,不论是理性客观的估值数据、还是感性主观的市场认知,我判断港股市场或处在一个大的历史底部区间(上一次出现这种“一生一次”的低估时刻是在16年2月)。此外,A股目前一些冷门细分行业的优秀小公司估值也开始趋于合理乃至低估,我随时可能增加A股的头寸(当然热门的高确定好公司依然很贵)。虽然我现在投资重心在港股,但我仍关注A股,股池中大多数是A股公司,毕竟A股好公司还是比港股多的。

我相信价值最终会回归,这只是时间问题。我相信这些处在漫长雪道的行业和拥有高耸护城河的公司最终能够穿越经济周期,我相信他们当前极度低估的内在价值最终会被市场认可(25%增速对应13倍PE)。希望各位投资人和潜在投资人也能多给我一些时间和信心,不要在市场最弱和产品净值底部的时候绝望。恰恰相反的是,在市场最羸弱、优质公司最低估的时刻,才是最需要拿出坚守乃至逆势加仓的勇气而绝非放弃。

4、反思:

最后今年总结我特意加入了这一条,因为今年我太需要反思了,其中最需要反思的就是我看对了大的行业赛道,却做了错的选择,此外,我对市场的理解不够深刻也是需要反思的地方。

在去年年度总结的时候,我特意的提到了医药行业,我认为即便在宏观经济下行的情况下,医药行业仍是一个非常不错的赛道,值得我们重点关注。事实上,这已经是我多次提到医药行业的投资机会了。我从16年开始就把投资重心转到了医药行业(包括器械、药房、医院等),仓位和研究占比在16年就已经到40%,现在更是占一半以上。这是我基于对中国宏观前景判断下得出的结论,即老龄化是高度确定的——人口结构不会以任何政策和意志所改变(现在做出的政策重大调整只会影响后面几代,不会影响现有格局)。

事实证明我的判断也是对的,我选择了一个最优秀的赛道(可以说没有之一),泛医药行业的龙头是这几年AH两地表现最好的一批公司(还有谁认为分析宏观对投资无用吗?他可以让你选择一个更长更好的雪道)。

但可惜的是,虽然我选对了赛道,但我没有选对市场。因为AH两地巨大的估值差距,我选择了重仓港股。过去两年港股相比A股简直就是超级地狱hard模式,现在已经是全球最低估值的市场之一,如果看个股而非龙头组成的指数,港股估值接近08和03年的历史最低,也远低于美股那个烟蒂股遍地的年底(格老要看到现在港股,估计棺材板都压不住了)。另外最重要的是,在A股你需要彻底抛弃估值(只要业绩向上的趋势不变,无所谓估值是多少,股价就会不断新高),而这一点我恰恰做不到。因而我也错过了A股:益丰、艾德、凯莱英、恒瑞、康龙、爱尔、通策、金域、安图、泰格、健帆、欧普、迈瑞等等不断新高的牛股(这可不是马后炮,长期关注我的人应该都知道,这些公司都是长期在我股票池中的)。

在港股,我也犯了一些错,首先没有选到最好的公司,比如因性价比的问题而错过了港股龙头中生,这显然是我的过错,我贪图便宜而非选择更好基本面,港股显然比A股更喜欢高确定的龙头。我同样错过了石药(因为没有研究),更心痛的是错过了今年业绩大爆发(进口替代)的骨科耗材行业,但理由却让我最为惋惜——一爱康不是沪港通标的(虽然他一上市我就非常看好了)。不过,令我不解的是,我选择的基本面非常好的某器械公司涨幅远落后行业其它公司,在泛医药大幅跑赢指数的情况下,他涨幅甚至落后指数。而我选择的另一个业绩高速增速的医药公司虽然基本面有些瑕疵,但估值却是AH两地最低的10PE(甚至比中药注射剂还低),不能理解为何如此之低。比外,我选择了医药商业的龙头,也因为政策的变化和市场的情绪表现低迷(港股hard模式超级不喜欢不确定性),好在现在在业绩大好的情况下有所好转,我选择的另一个生物创新药公司表现还算较优,虽然他的创新能力不是最好的(我也有想要换股,但因新上市的B类暂时无法沪港通买)。

不过,即便如此,16年以来我选择的港股泛医药公司仍给我了不错的回报,特别是在18年初达到了高潮(个人持仓泛医药股的平均涨幅已经翻倍有余),就算此后因政策暴跌,现在的回报也仍是非常不错的。但非常遗憾的是,16年港股最低的时候我并没有产品(只有个人账户),当年股灾导致私募行业政策大幅改革,我在变革期间申请牌照,不断退回补充材料,直到17年末才申请下来,18年初才发行产品,而这时候最好的建仓时间已经错过)。而19年初我本以计划发行新的一个产品专注于医药行业(采用股权互换可以投资非沪港通标的),但因投资人的变卦而不了了之——原本在18年中我们谈好计划,但此后医药股因政策暴跌,外加A股质押爆仓风险的暴跌,使得他没有了信心。现在回头看,当时的医药真的是黄金坑(我甚至给出了持仓计划,买入一揽子泛医药子行业龙头:仿制药龙头、生物药龙头、器械龙头、药房龙头、CRO龙头、创新药龙头、医疗服务龙头、流通行业龙头等等)。

最后,虽然基金产品因为选错市场、买入时点差、错过好公司等原因,但在泛医药的持仓上总体表现还是很好的(贡献了很多净值),只是其他40%-50%持仓标的大大拖了后腿(还是因为港股这两年的极端变态hard模式),比如,某公用事业公司,其业绩不断向好,同时行业内其他大批公司股价不断新高,行业整体估值是其4倍,但该公司股价却不断新低;再比如某轻资产公司,我在政策打压大跌后买入,但因业绩增速短期由不可抗力出现下滑,导致股价大跌,即便公司受政策影响很小、前景很好、现在仍有不错增长、估值极低、股息率都有4%、且行业内其他公司估值是他2-4倍。

综上,这是导致我医药行业投资在净值上表现不如意的原因。

总的来说,这几年的医药行业投资生涯,我虽然选对了路,但犯了一些错,同时时运不济、命运多舛。我犯的错简单总结就是:A股应该配置部分龙头,即便他们的估值已经到了市梦率,但他们的确定性非常高市场愿意给出高溢价(现在肯定是买不下手了,下次再有跌下来的机会,A股还是不得不放低估值要求);而港股我不该贪图便宜,还是要买基本面最好的公司,同时希望沪港通扩大标的,或者我产品规模上去去做股权互换,这样才能买更好的创新药公司。

今年我得到的最大的教训是:在某些时候,搞清楚基本面和安全边际或许不是价值投资中最重要的,价值投资最大难点往往在于掌握市场先生的脾气。有时候你看对了基本面,但市场不认可,估值不断地杀,你只能忍受亏损,有时候你即便看错了基本面,但市场热度很高,鸡犬升天,你还能全身而退。基本面是帆,而估值是心,帆动不动不重要,重要的是心有没有动。

投资是很痛苦的事,痛苦一半来自于寻找优质好公司,一半来自于市场发的脾气。市场先生就如同薛定谔的猫,不到答案揭晓的一刻,你永远不知道对错。你坚持到底的,不一定是对的(业绩被证伪),而如果你放弃了,可能市场就向你就认错了。很多时候,你根本搞不清楚到底是市场错了,还是你错了(特别是在港股),这就是痛苦的所在,什么时候能够搞清楚了,那你离成功也就不远了。我尽力去做对一切的事,把一切能控制的事做到了极致,但我无力改变市场,最后结果的成功与否就只能靠“运”了。

PS..大多数公募私募都喜欢在市场最热高位发产品,而我恰恰相反(人取我弃、人弃我取),在港股极为低迷的时候,我恰恰认为这是最好的投资机会,就如同19年初医药股暴跌后,我却在寻找投资人发一期专投医药的基金(可惜没成功)。如果你认可我的投资理念、对我持仓优质公司的增长性/安全边际有信心,想要在历史大底之时抄底购买我产品的,请联系我。

于2019年12月10日 杭州

@今日话题 #2019投资总结#

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精彩评论

逍遥御风2019-12-12 11:13

洋洋洒洒一大篇,看似总结教训,实则并不认错。建议你先把净值做上去再发

高仓剑2019-12-12 10:57

哥,别发长文,开头跟尾不呼应。

知行合一zxhy2019-12-12 11:02

开头看了眼,像国务院的分析

童年De夏天2019-12-12 11:36

既然负气离开,何必又要发一篇呢

firefff2019-12-12 11:36

记住你投资的是筹码, 而非公司.
搞明白你身处一个局中, 如何破局才是关键.
我从注册雪球开始关注你, 但深深发现你陷入局中而不自知.
资金在某些时候会选择价值, 某些时候不选择, 这一切的本质取决于"这个时候"接盘的人会有多少.

全部评论

溟祖2019-12-12 11:37

系统、全面、严谨、有道理!

firefff2019-12-12 11:36

记住你投资的是筹码, 而非公司.
搞明白你身处一个局中, 如何破局才是关键.
我从注册雪球开始关注你, 但深深发现你陷入局中而不自知.
资金在某些时候会选择价值, 某些时候不选择, 这一切的本质取决于"这个时候"接盘的人会有多少.

童年De夏天2019-12-12 11:36

既然负气离开,何必又要发一篇呢

恒瑞万亿012019-12-12 11:35

分析到位

云梦小胖成2019-12-12 11:32

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