简评隆基股份中报AB面:阵痛期如何破局?

结论:

今年无疑是隆基正在经历的阵痛期。阵痛期的主要原因有三,一是硅料涨价带来的成本压力,这个压力在市场需求上升和下游疯狂扩产的周期中很难应对;二是去年加速扩张卖掉的低价组件需要交付,利润承压;三是管理层判断失误,调低开工率不仅没有压制硅料的涨价,反而将一些市场拱手让人。

当然,阵痛期也是有成绩的,主要体现在组件等应用业务。首先低价订单大部分完成交付,彰显了隆基作为龙头的履约能力,这一点在未来将赢得更多大客户的信赖。同时,在上述压力的情况下,隆基H1的利润有保障,可以说是扛住了压力。最为亮眼的是组件出货量,17.01GW,已经完成今年目标(40GW)的42.5%,进一步提升了市占率,同时海外占比大增,体现海外渠道能力建设的加速。此外,隆基关于新一代电池技术、BIPV、氢能等方面的布局,也是领先市场的。只不过,这些都没有体现在当下的财务报表中。

其实,作为一名只需要动动脑子、动动手指的投资者,个人是没有资格去评价一家如此优秀的企业的。对于我个人来讲,这份成绩单是非常不错的。但客观来说,大家都能看出来,隆基从去年开始把组件的市占率放在了第一目标位,从出发点来看是完全没有问题的。因为光伏通过降本增效平价上网之后,未来一定是属于组件的,属于应用场景的深耕。但从结果来看,隆基低估了产业链的动态失衡,没有平衡好这一战略带来的“顾此失彼”。在业绩说明会上,隆基管理层已经进行了深刻反思,接下来一定会有所行动,打破困局。

一、A面:组件业务带动营收大增,市占率提升打开盈利空间

隆基的财报一向以稳健著称,今年中报也不意外。报告期内公司实现营收351亿元,同比增长74.26%;实现归母净利润49.93亿元,同比增长21.3%,对应EPS为0.93元/股;扣非后归母净利润49.93亿元,同比上升21.3%。其中Q2实现营收192亿元同比增长66.73%,环比增长21.38%;实现归母净利润24.91亿元,同比增长10.59%,环比下降0.44%;扣非归母净利润24.84亿元,同比增长16.45%,环比增长2.6%。综合毛利率22.73%,加权平均净资产收益率为12.56%,资产负债率为55.18%,较2020年末下降4.20个百分点。

从产品出货来看,隆基上半年实现单晶硅片出货38.36GW,其中对外销售18.76GW,同比增长36.48%,自用19.60GW(182占比为23%,166为43%,158为20%左右,预计下半年182占比将显著提升);实现单晶组件出货量17.01GW,其中外销16.6GW,同比增长152.4%,自用0.41GW,组件出货量保持行业第一。

按照规划,2021年底,隆基全年营收850亿,组件和硅片出货量分别为40GW、80GW,产能规划硅片105GW,电池38GW,组件65GW目标不变。

简评:

1、受低价订单和低开工率的影响,隆基Q2扣非净利润能够实现微增实属不易;

2、隆基组件的出货量绝对是超预期的,组件对营收增速的贡献加大,卸掉低价订单的包袱后,随着组件市占率的稳步提升,组件端对利润贡献的空间将被打开。H1组件业务贡献248亿的营收,亏损3.8亿元,说实话亏的不多。从7-8月的公开招标信息来看,隆基以高价组件大约拿下50%以上的市场份额,组件盈利情况将有所改善。

3、海外营收占比提升迅速。去年海外营收占比近4成,今年H1占比提高至近5成,海外市场扩张成绩斐然。一方面是因为上半年国内装机不及预期,海外并网电价弹性较大,客户接受度高。另一方面,也得益于隆基海外渠道的建设。

4、H1存货170多亿,去年底存货是110多亿,主要原因可以从两方面看:一是海外在途存货以及保价博弈的存货,另外一个角度就是生产规模的扩大。管理层表示80%的存货是有订单确认的,20%在分布式有出口。总体来看还在稳步扩产中;

4、现金(货币资金)210多亿,还是可以拿来搞点事情的。

二、B面:供应链迎接阵痛,考验企业破局能力

除了硅料、海运价格飙升等客观因素的影响,低价订单带来的兑付压力,以及低开工率带来的非硅成本的上升,是公司自己造成的。尤其调低硅片环节的开工率,不仅没有压制上游涨价,也没有像上机和中环那样靠硅片吃到饱,有点得不偿失。

在2020年年报的业绩说明会上,隆基就表示不愿意介入硅料环节,并认为硅料企业会自己投产,凡是人造的东西都会过剩。这是隆基一贯的作风,除非上游企业对市场判断不对,隆基出于保护供应链的原则一般不会介入。不领先不扩产,不卡脖子不介入。但事实证明,隆基低估了下游扩产的疯狂程度,需求变内卷,仅靠自己调低开工率无法压制硅料上涨的趋势,终究还是被硅料卡了脖子。

对于这一点,隆基表示已有反思,那么接下来,我相信隆基将会有一系列动作去改善现状,起码硅片产能要打满了,哪怕是被迫增加外销,多赚点硅片钱。隆基给我的感觉是不想参与硅片等下游环节的非理性扩产。而事实证明你想保护供应链,但供应链不想保护你,还是吃了友商的亏。

接下来,我认为隆基还是不会直接介入硅料生产,毕竟投产周期又长又占现金流,应该还是用参股的形式去协调一下原材料的压力,但力度一定会加大。210多亿的现金,还是可以干点事情。

供应链上,即使明年硅料产量跟上来,我认为价格也不一定会走低,这取决于下游扩产的情况。只要海外需求继续旺盛,且电池厂还扛得住,硅片环节也一样继续紧缺。下半年,隆基低价订单包袱摘掉后,组件厂重回同一起跑线竞争,还是各凭本事。根据隆基上半年40%+的组件出货目标完成度来看,下半年组件利润预期有所改善,加上硅片利润贡献度应该会有所上升,还是可以期待一下。

至于隆基研发投入高、氢能设备商业化落地、BIPV等优势就不再赘述了,182、210出货孰强孰弱也不讨论了,这些都不是重点。总体来说,光伏是个苦逼的行业,产业链冗长又复杂,隆基即使有一颗非常想要降本增效,让组件价格持续下降的初心,也无法抵抗市场的变化无常。想要成为真正的带头大哥,还是需要拿出点魄力和手段。

三、对隆基的走势和下半年光伏产业链投资的看法

隆基最近股价急涨急跌,个人认为大概率是大资金扎堆赌财报所致,好像因为隆基的保密性太好,这种行为成了每年隆基财报公布前后的保留曲目。中报其实并没有不及预期,只是最近新能源产业链集体回调,一些大资金从隆基短期流出,股价肯定是承压,短期将继续在80-90的箱体震荡。

其实,对隆基财报不看好的,我估计大多是短线客,在这里贴一张从19年开始到现在,几家企业各季度的净利润表,我们会发现隆基的“原罪”是2019年下半年超出同行太多,2020年Q1的数据太好,整体提升了一个量级,导致2021年增速太低。

所以从这个角度看,隆基去年享受了较大的涨幅,而今年其它厂商的业绩弹性更好,股价表现更优秀,是合理的。但财务报表反映都是过去的数字,把时间拉长来看,对比一下上述10个季度各家的连续表现,隆基依旧是最优秀的那一个。所以如果新能源是未来10年、20年的大趋势,隆基一定是各类资金配置的标配之一,因为它可以行稳致远。

在这里简单预测一下,隆基今年营收大概率可以做到900-950亿左右,净利润120亿左右,合理目标价120-130元。大家就当看个乐。

对于后市光伏产业链的投资,除了专业电池厂商外,个人依旧整体看好。如果是看到2022年的预期,目前来看,硅料、硅片将继续享受高毛利(通威、上机等),专业电池厂商(爱旭等)继续承压。组件厂重回同一起跑线,隆基出货能力依旧最强,且22年电池环节格局将有大变化,组件盈利能力或将在这一年拉开差距。短期来看,二三线厂商(晶澳、天合)业绩弹性更好,但个人认为业绩弹性带来的股价溢价在下半年将大大减弱,几家二三线厂商的估值处在历史高位,性价比较低。而一些连年亏损的企业股价涨到飞起,个人不太看好。

从另一个角度看,硅片、组件两大环节处在高速扩产期,拉晶切片设备、玻璃胶膜等相关产业链也将充分受益。电池技术更新,也将带动相关设备厂商的业绩,Topcon和HJT两大技术路线将并行,前者要胜于后者。至于想要靠新电池技术当救命稻草的专业电池厂商,个人仍旧持怀疑态度。

 @今日话题    $隆基股份(SH601012)$    #光伏#   #新能源#  #财报大炼金#

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精彩评论

SCJY2021-09-01 23:08

部分赞同。1.这是一份略超预期的报表;2.组件份额的提升长期上具有显著战略意义。

说点不认同的,供参考:
1.对硅料涨价超预期准备不足,但并非判断失误降开工率而拱手相让份额,隆基下调开工率(事实上其他硅片厂也有下调)避免进一步推高硅料,对隆基自身来说是产业链现状下的最佳选择。如果拆解组件和硅片,测算隆基硅片毛利率高达35%以上区间,在抵开工率的情况下,仍显著高于上机和中环;

2. 关于其他组件表现更好这点,只能说目前超出常识理解。低价订单是全行业仅有隆基遇到的困难吗? 从报表上看,其他没有硅片的某组件商从未受到这个困扰。自去年q4开始跟踪了七3个季度交流会,解释口径包括:海外订单价格高;分布式、短单为主价格好;210毛利高售价好;供应链管理能力强。细细分析这些其实都有较大疑问。

总的来说,这份中报以及业绩说明会,好坏的两面都是明牌。更重要的是,这只全行业唯一一个坦诚的交流会,李总告诉你不知道短期硅料价格要怎么走、上半年低价硅料库存后下半年有压力、未来组件还有挑战。而其他友商只会告诉你我们管理好未来增长快等等。

隆基当前股价5000亿对应当前发展阶段比较充分的价格,想突破有难度; 但其他组件商则是存在明显泡沫。当然,作为隆基股东,遗憾也在于,隆基作为如此强贝塔行业的龙头,却暂时在股价上未能享受泡沫。

总之企业短期有挑战,但长期依然是星辰大海

蓝色双子2021-09-01 23:03

我自己的判断,光伏行业的远期空间是比锂电要大的,锂电在电动差渗透率达到一定值后会逐步进入存量市场竞争,而光伏的存量顶还远远没有看到,4-5年后,隆基的长期稳定市值,会高于现在的宁德

蓝色双子2021-09-01 23:37

硅料涨价到硅片涨价是有个递延时间差的,所以硅料上涨,硅片跟着涨,实际上不是A涨马上B就跟着涨,而是A涨,B买,用一段时间以后,买的用的差不多了,然后价格更高了,于是B涨价,B涨的其实是A在某一个时刻的价格加上一段时间后形成的新价格,硅料涨到现在这个位置,实际上下游需求已经不能再接受继续涨价的组件到了,就会开始慢慢往回传导,从组件,到电池,到硅片,到上半年财报的节点,硅片还是可以吃到硅料涨价的红利的,但后面硅料在高位横盘了,下游需求也确实不行了,硅片涨价的速度跟上硅料,硅片的红利就没了,这个懂了吧

旭川雪山2021-09-01 22:17

步子小了,容易被忽视~

我对隆基"不领先不扩产、不卡脖子不介入"的理念很认同。

旭川雪山2021-09-01 22:11

从中报看,$隆基股份(SH601012)$ 遇到了一点麻烦,硅片市场被一些不要命的新进入者抢了。
产业链上的供需错配会经常出现,隆基在这方面多做一些准备,必要的话下手要稳准狠,拿出光伏龙头的气势

当产能达到100GW+硅片+100GW+电池+100GW+组件的时候,隆基会是什么市值级别?我对这个问题比较好奇~ #隆基股份公布财报后股价大跌#  $中环股份(SZ002129)$ $通威股份(SH600438)$

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幸运Judy1992021-12-14 10:24

隆基股份-lek

bewar2021-09-15 01:28

请教,怎么看待隆基和中环的现金流问题呢?中环一直比隆基好

Leihak2021-09-12 11:20

之前产业链主要是硅片定价

副业也是业2021-09-12 11:06

问个小白问题,为啥隆基的组件能后来居上呢?按说制造业先发优势成本应该更有优势啊

万亿隆基新征程2021-09-04 09:54

年底