关于集运长协的一些思考

 $中远海控(SH601919)$ $中远海控(01919)$  

  节前狗子一顿乱跑好多人差点被甩断了腰。这几天雪球上有好多人讨论长协是不是花瓶，如果即期运价跌了是不是就等于废纸。我说说自己对长协的理解。

  我认为船公司未来赚的钱不仅是运输的钱，更是“保险”的钱。长协价一部分是给大客户的批发价，一部分是保障大客户供应链稳定的保险费，而这个保险费的重要性和占比会越来越高。参考早几年供应链通畅的时代对海控的未来进行的评估和推演是不合理的。

  上一轮周期贸易量没有现在这么多，军备竞赛导致了船队运力过剩，物流系统其他环节的冗余程度尚可，不易发生挤兑。当时船公司之间正在价格战，尚未抱团，船公司赚取溢价的能力到了最低点。船东与货主之间的博弈是货主占优。在这个阶段，我认为长协更偏向批发价，对船公司来说可以拉拢大客户，对货主来说可以平滑运价。

  现在的行业格局与上个时代已经完全不同了。近几年贸易需求持续上升，船公司拆船，又缺少新船下水，物流系统其他环节也没有相应升级来跟上贸易增长，港口和陆运已经接近瓶颈，现在即使多造新船也无法明显改善运力供给（海控董秘年初就说过目前船是过剩的）。贸易对运力的需求越来越逼近整个物流系统的极限。因黑天鹅事件导致物流系统超负载的概率越来越大，比如疫情，苏伊士运河堵船，台风等等。即使传统的消费旺季也可能引发拥堵。

 @红领巾传奇  红总的神图，原文链接。 @Bigpendan   蛋总也说过拥堵问题，原文链接。

  我们可以看到最近几年港口拥堵情况是越来越糟糕的。就算是没有疫情，其他的意外也一样会让供应链紊乱。另外船公司开始抱团，停止价格战。货主与船公司之间的博弈船公司越来越占优，长协价明显提高，并且长协的作用开始偏向“保险费”。

  在物流系统随时可能出幺蛾子的情况下，要求供应链稳定的货主只能向船公司交“保险费”，来保证自己在任何情况下都能拿到足够的仓位并保持成本稳定。这个保险费意味着在淡季的时候你需要支付比即期更高的运费，在旺季的时候你可以拿到相对便宜且稳定的仓位。如果你在淡季都不交这部分保险费，那么在旺季的时候船公司凭啥给你舱位保障和优惠的运费呢。保险在没有实际发生作用的时候当然是有成本的。就像是车险，你总不能平时不交保险，等出车祸了交吧。

  这个“保险费”有多贵，取决于以下几个因素：淡季即期运价、供应链发生意外的概率、发生意外时的运价、货主延误造成的损失、船公司之间的博弈，货主与船公司的博弈。对于货主来说，只要长协价的运费成本能够低于同时段走即期的运价加上供应链紊乱造成的损失就是划算的，这就是长协价的天花板。所以，意外发生概率越大，意外越严重，延误给货主损失越大（通常对应货值越高的货主），船公司的溢价空间越大。而最终长协价格还涉及到船公司和船公司与船公司和货主之间的博弈。船公司之间我觉得已经形成了足够的默契。每艘船都是满载，没必要这时候抢蛋糕。大家都拿挖掘机挖金子的时候，如果谁不长眼出来搞幺蛾子，把大家拖进价格战，估计会被围殴死。从实际状况来看，最早透露长协消息的是大哥马士基，带了个好头，价格很香，海控透露出的长协价也在这个水平。而船公司和货主之间的博弈，据我所知船公司很强势，货主爱签不签。就看货主敢不敢赌不签长协之后运价会跌，也没有堵船。此外从各大货主找海控签约都请省领导陪同也可以看出船公司的优势地位（另一个角度来说违约不也得考虑领导的面子嘛）。

图来自 @天天c2f  天天的文章，原文链接。

  对于未来的的集运行业格局，我的观点是瓶颈会更加凸显。除掉经济危机的年份，集运的需求一直是随着经济发展增长的。而供给方面船队运力已经过剩，造船对于增加有效运力意义不大，更多的是增加在途库存；欧美港口铁路等基础设施就算立马开始升级也需要3-5年，如果算上扯皮的时间就无法预料了。集运需求越来越接近物流系统天花板的情况下，物流系统的容错能力会越来越糟糕，意外导致供应链紊乱的概率增大，这意味着长协保障供应链稳定的价值在不断增加。

  另外，我认为新冠疫情结束后的集运股会迎来它真正的高光时刻。摘掉了疫情股的帽子，才能证明自己的真本事。疫情结束后，世界经济恢复，疫情带来的扰动消除，集运行业真实的供需状况（紧平衡）将会展现。届时市场会认识到，集运股真的只是因为疫情加速了转变，而不是单纯的疫情股。这是一轮特殊的周期，在繁荣阶段赚到钱的船公司无法有效扩充产能，繁荣期将会被大大拉长，而只有到整个物流系统都升级之后，集运行业才有可能产能过剩，进入衰退期，但是这一天什么时候到来，现在没法预测。

下面说说我对一些观点的看法

  观点一，船公司赚了钱继续造船打价格战，运价会跳水，重复一遍上一轮周期的剧本。

  历史不是简单地重复，目前的行业格局与上一轮不同，不能简单地类比。周期行业是繁荣-衰退-萧条-复苏四个阶段循环。繁荣到衰退都是疯狂扩产引发产能过剩引起的。但是集运行业目前运力瓶颈不是船而是基建，船造得越多越堵。也就是说疯狂扩产引发产能过剩这一环节被限制了，那就意味着繁荣期会大大延长。至于什么时候进入下行通道主要是看欧美有没有实际的基建升级计划，而且得等造完了才会生效。毕竟提出计划简单，落地难。另外我认同高运价不会永远维持，但是我认为船公司运价还没到顶，同时我对高运价维持的时间和高度很乐观。就如同我上文所说，就算没有疫情的情况下，物流系统就接近天花板了，任何扰动都可能导致供不应求，引发供应链紊乱，运价暴涨。长协的保险作用非常有价值，我看好长协价维持在高位。因为大货主首要的是保障供应链稳定，不会以供应链稳定为代价去图运费便宜点。

  观点二，认为如果较长时间内即期运价低迷，长协客户宁愿选择违约走即期，长协的作用有限。

  第一、协议这东西有没有用取决于实力。如果双方实力不对等，那么协议的保障力度是很弱的。如果放在早几年价格战阶段，我觉得货主违约或者和船公司重签的可行性还是有的，毕竟那时候的船公司抢客户要紧容易退让，而且物流系统冗余充足，不容易发生意外。但在现在集运需求接近物流系统瓶颈的情况下，是货主更需要船公司给他稳定的舱位和价格。货主在这个阶段违约的成本是很高的。货主如果这次放弃了部分舱位，那么以后这些舱位就都拿不到了。出了意外就需要承担高昂的即期成本，以及可能的缺箱和延误。这就是赌没有黑天鹅啊，既然赌性那么强，一开始何必去签长协呢，如果是想着去白嫖船公司，那可是要承担黑名单的风险的。像是沃尔玛这种大货主都是有极其专业的物流团队的。他们愿意签更长期更贵的长协，一定是对未来的行情不乐观，不会轻易违约的。

  第二、这个观点忽略了稳定的供应链的价值。旺季和发生意外时保证舱位是值得享受溢价的。未来几年的情况，就算运价回落了，甚至跌破了长协价，没人赌过阵子不会再出点幺蛾子，然后哪里又堵了，运价又飞了。货主违约省了一时的运费，丢的是未来的保障，加大了自身的供应链风险。即使全年走即期的价格比长协更省运费，但是旺季和意外时期无法按计划出货会让货主被抢占市场份额甚至违约，综合下来反倒得不偿失。就像是你用普通快递寄重要文件，结果错过了截止时间，省了运费，但是耽误了大事。

（被抢市场份额这事可以看看这个视频的前半分钟，后半段视频有部分错误，意思不大）

  观点三、限电影响外贸企业生产，出口减少，运价下跌，甚至拖垮长协价。

  限电这事情我认为影响可控，据我所知，部分地区限电到9月30日结束了。其他地区在10月也会陆陆续续结束。并且受限的大多是高能耗企业，而集运出口的以轻工业居多。这次降价风波，我认为原因是多重的，国庆休息、限电、打击黄牛撞在了一起。实际上船公司没有降价，只是临时多了舱位又没有足够时间找买家所以货代不得已降价出售。后期我偏向于两种发展，短期货量影响不大，货主观望情绪一般，看到有便宜舱位，就出去了，由于还是供不应求的状态，10月运价逐渐回升。第二种，货量影响大，货主观望情绪严重，导致运价继续低迷，当然由于发货不能一直等，部分货主等差不多了就出去了。尤其是早期无法承受运价一直等着的货主看运价便宜了就发了。这会导致10月的实际出货需求是增加的。原本运价高位的时候这部分需求被排除了，现在这部分需求反倒挤占了10月的运力。运价见底回升之后，观望的货主加入抢箱，由于舱位少了，可能导致运价比之前更高。

  观点四、东南亚疫情好转，订单转去东南亚。

  东南亚订单去欧美不还得海运么，不还是老问题。况且现在东南亚的运价比国内去美国还贵。要知道海控在国内定价还得考虑社会责任，出了国就没这限制了。

  观点五、海运增速每年才几个点，可以忽略不计

  供不应求的时候，1%的缺口并非涨价1%，而是会涨到1%的需求退出。对于接近瓶颈的集运行业来说，这个增速足以让运费上天了。

  对于海控的估值，我也不说多少PE了，至少要超过净资产加上这轮周期的总利润吧。看看现在的市值，看看今明两年的业绩。我还能说什么呢

我关注的利空（长期）：

  1、船公司中出了“叛徒”，砸大家的饭碗。

  2、世界经济衰退，可能是金融危机，可能是战争，可能是更严重的疫情等等。

  3、欧美大力投资基建，并且落到实处。

  欢迎各位老师批评指正！祝星辰大海！

 @红领巾传奇   @Bigpendan   @张拾荒   @张平原   @明尧   @老牛骨头   @天天c2f   @细雨初秋千棵树   @赛艇队长   @货代赚了钱来炒股   @十万八千个半仙