调味酱品种繁多舌尖美味，量价成长空间大。调味酱是协调食品、菜肴风味的各种酱类调味品，相较于酱油、醋等品类，调味酱种类更为丰富，不同区域偏好的品种也有所差异。17 年调味酱行业收入规模为406.5 亿元，同比增长13.3%，近五年CAGR 为10.4%，预计未来仍将保持10%左右的收入增速。从销量角度看，外卖兴起、外出就餐频次增加、个性化新式酱料涌现等利好因素有望带动餐饮和家庭消费量提升；从价格角度看，企业主动调价、进口酱料和高端酱料等高附加值产品占比提升有望驱动行业吨价上升。

辣椒酱受众广泛增速稳健，老干妈产品至上大道至简。17 年我国辣椒酱销售额为324 亿元，占整体调味酱收入比重约80%。行业在12 年之前收入增速较快，达到15%左右，12 年后有所放缓，近5 年CAGR 约6%，预计未来有望保持5%左右的增长。辣椒酱集中度偏低，17 年行业CR10 仅23%，整合空间大。老干妈作为行业龙头，17 年销售额达到44.47 亿元，市占率不到14%，净利润约12 亿元。经历了前期的高速增长，公司近5 年增速已较为稳健。回溯公司成长史，我们认为老干妈的成功之道主要在于：1）品牌深入人心，护城河深厚；2）严格控制产品质量，高性价比优势挤压竞品生存空间；3）依靠大商打开渠道通路，抢占餐饮制高点打造壁垒；4）营销极简，人物形象标签化；5）诚信经营+亲情管理内核驱动，大数据平台智能管理。

黄豆酱地域属性分明，海天寻求突破；豆瓣酱川系美味，涪陵榨菜品类拓展值得期待。目前黄豆酱消费地域集中在北方，行业龙头海天目前黄豆酱体量超15 亿元，但受产品规格和销售渠道影响，公司酱类销售遭遇瓶颈，我们期待公司进一步完善产品优化渠道，早日突围。川系豆瓣酱主要消费场景集中于川渝地区的餐饮业和家庭消费，目前行业集中度偏低，机械化自动化水平不高，我们推断厂商收入大多在亿元以下。涪陵榨菜曾试图收购四川恒星100%股权以布局豆瓣酱产品，虽以失败告终，但体现了公司外延式扩张决心。

我们认为未来公司也将持续寻找合适契机，为酱类等业务打开空间。投资建议与投资标的

我们看好调味酱行业未来的发展，主要原因有：（1）调味酱细分品类多，目前行业规模仅略超400 亿，产品量价均存在提升空间；（2）行业竞争格局分散，整合机会大，集中度有望逐渐提升；（3）消费升级趋势下，产品逐渐向复合化、高端化演变，行业盈利能力改善空间大。建议关注海天味业(603288，未评级)、中炬高新(600872，买入)、涪陵榨菜(002507，买入)