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求大神解答 $中国忠旺(01333)$

中国忠旺三高之谜(2010年)
作者:夏草

中国忠旺(01333.HK)号称铝型材行业世界老三、中国老大, 2009年5月8日,忠旺在香港挂牌上市,募得净额近95亿港元,当时成为2009年全球最大的IPO,董事长刘忠田也因此成为中国首富。笔者发现该公司存在高成长、高毛利及高现金三大财务迷局。

这是该公司近四年营收及净利:

忠旺2009年度实现净利35亿元,同比净增85%,如此靓丽的业绩实在令人惊叹;根据该公司2009年报分部报告,2009年收入增长主要依赖出口美国收入急剧增长:

2009年度,忠旺内销收入其实下降了30%;但出口收入井喷,尤其出口美国收入,从上年的2.14亿元一下子增长至报告期的56.57亿元,净增25倍有余。这就有意思了:国内市场受益于4万亿投资不但没有增长,反而下降三成;而美国市场仍处于困境却出现井喷,且对美国出口不是直销,据年报称出口往美、澳的产品,有八、九成非直接运到美、澳客户手中,而是先销往在内地的“中间人”,再分销出口。以美国为例,51.8亿元人民币的销售(占美国销售额92%)经中间人出口,这家中国铝型材贸易公司成为忠旺2009年单一最大客户,占去年公司收入37%。

媒体很快就找到忠旺涉嫌虚假出口美国的间接证据:美国普查局(U.S.Bureau of Census)的数据显示,2009年美国由中国进口的“铝挤压制品”(即铝型材)价值为5.14亿美元,或35亿元人民币。换言之,若比较此两数据,忠旺一家销往美国的金额,竟较全中国向美国出口铝型材的价值多出六成。

对此质疑,忠旺也很快澄清称口径不同导致,原因可能包括,美国统计铝型材的标准与公司有所不同,美国或将部分产品,例如用于飞机、船舶的铝型材拨入运输类别,而非归类为“铝型材”。公司又指出,产品经船运往美国,须时两个月,时间差也可能造成双方统计的差异。

这不是忠旺业绩第一次被质疑,《经济观察报》2009年9月14日发表《中国忠旺十大客户疑云》质疑忠旺IPO招股书十大客户不实,之后,该报对此公开致歉,承认报道不实;忠旺也邀请安永复核了前十大客户和纳税情况,安永开始称审计程序受限,这导致忠旺股价暴跌,后来安永撤回了审计受限的意见,但忠旺俨然已成为一家问题上市公司,业界都戴着一付有色眼镜看待这家公司,怀疑其业绩注水。

坚强的忠旺继续以高成长回击媒体的质疑,2010年4月29日,该公司发布2010年第一季报,第一季报又一次超分析师预期,单季实现净利高达13亿元,收入同比增长37%。遗憾的是该公司股价目前依然非常疲软,市盈率不到8倍。

忠旺铝型材分为工业铝型材和建筑铝型材,后者毛利率很低,能做到20%就很不简单了,这是刚上市的罗普斯金(002333.SZ)披露的铝型材加工业上市公司的毛利率:

这是忠旺2009年报披露的分部收入:

忠旺工业铝型材单价远超建筑铝型材,该公司毛利主要来源是工业铝型材,2009年占比高达95%:

忠旺工业铝型材毛利率2009年度高达43.6%,而2010年第一季度更是突破50%:

人们不禁要问:为什么建筑铝型材都陷入亏损,工业铝型材为何有如此高的毛利率?铝产业链分为铝土矿、氧化铝、电解铝和铝加工,受铝价低迷影响,铝产业链整体极其不景气,中国铝业等上市公司2009年度暴出巨额亏损,在此行业背景下,为何忠旺能一枝独秀?且其一枝独秀不是靠国内市场,而是还陷入金融危机困境中的美国市场,而这个美国市场其实也是内销转外销,忠旺先销售给境内客户,只是不知境内客户最终是否销售给美国客户?忠旺出口美国代理商是何方神圣,一年就做了50亿的单子?这家神秘的客户与忠旺是否存在事实的关联关系?是否同受刘忠田控制?

笔者发现忠旺除了高成长、高毛利之外,还存在明显的高现金现象。该公司近两年资产规模急剧膨胀:

2009年末忠旺资产总额已高达244亿元,净资产也从2006年末的24亿元增长至2009年末的142亿元。笔者发现该公司2009年末的现金及现金等价物高达137亿元,2008年末这个数只有43亿元:

忠旺截止2009年末244亿资产总额中,有56%是现金及现金等价物,如此巨额现金显然悖离正常需求;而该公司2009年报除股权融资募集84亿元外,还新增银行借贷29亿元,这29亿新增银行借贷据忠旺称是代地方国企借款,由地方政府担保。忠旺俨然成了地方政府的融资平台,笔者严重怀疑忠旺137亿元现金余额不实,忠旺既然可以成为地方政府的融资平台,更可以成为刘忠田私人融资平台;笔者甚至怀疑忠旺涉嫌虚构收入、虚增资产,而虚增资产相当部分放入货币资产项目。

基于忠旺财报的高度异常,忠旺有必要进一步披露主要客户名单,尤其是美国最终客户名单以及境内出口代理商纳税单据,以证明其井喷的美国出口收入是真实的。”

全部讨论

鹤鸣在野2017-09-28 13:56

很不巧忠旺,宏桥为我的第一第二重仓股。希望不会变成不幸。

润清92017-09-28 13:48

这就是当年夏草的那篇文章,以及财主帖里大家的讨论,转发留存。

醉翁山水2017-08-30 20:37

投资不过山海关到底有没有过时?[好困惑]

醉翁山水2017-08-30 20:06

财主研究明白忠旺了吗?

天高云淡06182017-03-29 22:26

谁说进沟了,宏桥现在经验利润好着呢

-等风来-2017-03-29 21:10

偶然看到这留言,倍翻了也进沟里了

厚朴20142017-01-04 21:31

管兄,我说下我个人的一点理解。
深圳前两年有一门生意很火,叫做“兜圈”,前几年好多潮汕人在玩。具体做法是拿一票货物,货值别超过999万,不会引起海关注意,一天之内在香港和保税区之间来回转几次,反复进出口,这样很快就有十几亿的进出口关单。拿这些关单去香港的银行贷款,利率大概1%,然后来大陆结汇,买人民币理财产品,一年收益5%。这个钱就是这么白赚来的。本质上是赚人民币和美元中间利差的钱。还有人通过外贸赚人民币汇率升值的钱,这几种玩法相信管兄肯定有所了解。这两年没人做了,一个是外管局的监管严了,还有就是人民币降息利差小了,再加上汇率贬值,不划算了。
前几天我见了银行的朋友了解情况,他们跟忠旺有业务往来。其实忠旺前几年也干这些事,具体的不敢细说了,类似的做法吧。本质就是在利用利率和汇率套利赚钱,通过外贸。
而这几年,忠旺的出口销售额占比降低到只有15%了,侧面也是个作证,因为外贸套利近两年没法搞了。
所以我认为忠旺并没有在资产上造假,而是通过外贸做了一些套利,所以前些年的出口销售额和利润数据有些异常,而近两年基本是正常的了。
@天高云淡0618 $中国忠旺(01333)$

明天20cm2016-11-28 19:30

请问有机会复牌吗 我有三十多万在里面三年了