开立医疗(4)--内镜第二曲线开辟及估值调整

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最近开立医疗的股价比较强势,看这走势就能感觉到开立医疗上半年的业绩应该还不错,结合最近券商的一些跟踪情况以及券商研报,梳理一下开立医疗的近期的内镜第二曲线的开辟情况以及对开立医疗的估值调整。


在之前的文章中,我已经写过,开立医疗相比于澳华内镜来说,其彩超业务是基本盘,内镜是开立医疗的第二曲线,内镜分为软镜和硬镜,开立医疗比较有优势的是软镜,硬镜方面国产厂商比较好的主要是迈瑞医疗,在逐步的跟踪过程中,我觉得开立医疗内镜的第二曲线可以说是已经开辟成功了,以下是对开立医疗近期的经营跟踪:


a.开立内镜在三级医院卡位并做示范辐射推广
三级医院对内镜的使用场景上以手术为主,对内镜的功能、配置要求较高,评判软镜产品好坏主要还是看医生的临床反馈,并不是单纯比参数,比较终端使用者还是医生,我国三级医院数量在2000家以上,目前开立医疗的展示机已经完成了200家三级医院的卡位,这对于县级及以下的基层医院是一个非常好的示范辐射推广效应,之前在文章《优质股权系列:开立医疗(2)--竞争优势篇》中:


我们提过开立医疗的竞争优势主要是:
a.强研发能力下的技术领先优势
b.超声内镜学术制高点下的示范效应
c.三级医院软镜占坑卡位的先发优势
d.三级医院渗透对一二级医院辐射效应下的国产替代优势
e.开立相对于澳华内镜的相对领先优势


国内很多三级医院更加倾向于外资品牌主要还是觉得外资品牌的技术性能更加好,伴随着开立医疗超声内镜产品的获证,开立医疗成为全球第四家、国内唯一的一家可以提供代表行业最先进水平的超声内镜系统(EUS)的制造商,超声内镜作为介入领域的高端医疗设备,其工艺复杂度高,技术难度大, 开立医疗填补了国产内镜在该领域的技术空白,超声内镜本身的市场规模不是很大,但对于开立医疗来说, 这相当于拿下了内窥镜软镜领域的学术制高点,在国内三级医院的医生心里可以树立高端品牌形象,有利于引领开立医疗整体内镜设备的销售,这样可以加速开立医疗的内窥镜产品在三级医院的渗透。


虽然开立医疗在三级医院布置的所有展示机不会算在营收里面,只有确认签合同了才会算入营收, 对开立医疗来说,三级医院更多的是学术推广及对县级医院的辐射作用,但是能做到这两点就不错了,目前学术展会里,每个大概20台机子,开立有5台以上, 其他都是日系的,可以说明开立医疗的产品力还是很强的,已经获得学术界的认可。


在之前的文章中,我们已经介绍过:
内窥镜软镜属于一种“占坑”性质的产品,对于医院来说具备一定的用户粘性,常规胃镜肠镜属于半耗材,内镜更换周期是5-7年,软镜平均3年就要更换, 而主机一个主机配4~5个镜体,具有医疗消费属性。三级医院使用患者数量大、使用频率高,洗消频繁, 软镜的镜体使用周期3-4年,主机使用周期5年左右,高端软镜整套设备约120W~170W,其中镜体占比80%左右, 软镜每年都会有定期的保养,主要是维修镜体, 弯折、消杀毒,每年维修1-2次,内镜是比较容易坏的设备, 维护成本比较高,这也是开立医疗澳华内镜这些国产厂家的本地服务优势。正是因为镜体的耗材属性导致内镜软镜具备医疗消费属性,随着软镜产品装机与市场覆盖越来越多,市场地位将会越来越稳固, 软镜市场是占坑式的,到后面主要卖的量就是镜体。


软镜领域国产化率不足10%,2021年开立医疗国内的软镜营收已经超过宾德排名第三,2021H1开立医疗软镜收入国内占比大概6% ,国内软镜营收排名:奥林巴斯›富士›开立›宾德,也即软镜领域的国产厂商中,开立医疗已经站稳老大位置,那么在国产替代的过程中,开立医疗在三级医院率先完成占坑卡位之后,就会具备一定的先发优势。


b.开立目前采购的主战场还是在县级及以下医院(靠经销商) 

基层医院以检查为主,不同光谱的电子染色有助于医生在检查过程中顺利发现病灶, 开立医疗的产品线中,高中低各档次内镜都有配备电子染色功能,在成像及染色方面已可以媲美部分进口品牌;


基层医院市场配置规模方面,不同地域的医院差别还是比较大,正常有内镜诊疗中心的医院, 一般有十台左右设备,近百条的镜体在循环使用, 康复中心的话可能就是一台套,四五条镜体的规模;


开立医疗目前的订单采购更多在县级及以下市场,因为县级及以下市场资金更紧张,使用场景(检查为主) 更契合开立等国产医疗器械,基层市场更多地会把开立医疗的内镜设备当做工作机来使用;


县级及以下医院市场还处于空白阶段,市场广阔,开立医疗的内镜终端价格体系中,同等性能设备和外资比便宜10%-20%,县级和县级以下医院基本处于空白状态,现在地方上落实国产医疗器械替代时,力度比前几年要大,对于开立医疗这样在三级医院已经完成卡位,对周边基层医院具有辐射示范效应的国产品牌来说,是最有希望吃到这一波国产替代红利的厂商。


目前开立医疗自己的团队主要做三级医院示范和学术推广工作,而真正落实在采购主战场的县级及以下基层医院,主要还是靠发展经销商来完成内镜设备的安装落地。


目前开立医疗发展新的经销商,一方面是原来开立医疗自己的彩超队伍,通过对其培训来拓展内镜业务线,另一方面就是一些其他日系品牌的代理商会转做开立医疗的内镜代理。


前面已经说过,内镜分为软镜和硬镜,开立医疗比较有优势的是软镜,硬镜方面国产厂商比较好的主要是迈瑞医疗,但是近两年开立医疗的硬镜业务也开始有了不错的发展,目前开立医疗做硬镜的策略,就是围绕肝胆外科的腹腔镜以及周边,只做高端硬镜,对医院提供一个完整的解决方案后再去拓展其他小镜种,由于外科学术和渠道投入要比内科大,硬镜产品线要考虑投入和收入的快速增长之间的平衡,开立医疗在硬镜产品线会寻求合作,比如找外科传统的强势企业进行多种方式横向联合,如果开立医疗的彩超产品线、软镜产品线、硬镜产品线同时铺开,那么对开立医疗的销售队伍和现金流都是巨大的压力,目前开立医疗还是专注彩超和软镜业务线为主。


c.开立医疗估值更新 
由于当前开立医疗营收规模变大后,规模效应开始显现,未来随着营收继续保持增长,人员团队不再扩张,研发、销售费用率长期呈下降通道,超声、内镜毛利率高端化发展,未来利润率有望提升,同时内镜第二曲线的发展速度要好于之前的预期,同时考虑今年YQ对子公司威尔逊的影响,所以对开立医疗的估值进行调整更新:
原来在文章《优质股权系列:开立医疗(3)-增长势能与估值》中:


我们写过对开立医疗的估值:
a.彩超业务:
2021年彩超营收9.458亿,假设2022-2024年复合增速维持13%左右增速,那么预估2024年彩超营收13.64亿;
b.软镜业务:
2021年软镜设备营收3.6亿,假设2022-2024年复合增速维持37.7%左右增速,那么预估2024年软镜设备营收9.39亿;
c.配件及其他:
2021年配件及其他营收0.617亿,假设2022-2024年复合增速维持11.6%左右增速,那么预估2024年配件及其他营收0.86亿;
d.超声内镜及血管内超声:假设2024年超声内镜+血管内超声做到营收1亿;
e.内窥镜耗材:
2021年内窥镜耗材营收0.328亿,假设2022-2024年复合增速维持20%左右增速,那么预估2024年内窥镜耗材营收0.57亿;
f.硬镜:
2021年硬镜营收0.35亿,假设2022-2024年复合增速维持53.3%左右增速,那么预估2024年硬镜营收1.26亿;

这里重新梳理了一下业务数据和估值判断:
a.彩超业务:
2021年彩超营收9.458亿,假设2022-2024年复合增速维持14.9%左右增速,那么预估2024年彩超营收14.36亿;
b.软镜业务:
2021年软镜设备营收3.6亿,假设2022-2024年复合增速维持43.1%左右增速,那么预估2024年软镜设备营收10.55亿;
c.配件及其他:
2021年配件及其他营收0.617亿,假设2022-2024年复合增速维持9.3%左右增速,那么预估2024年配件及其他营收0.81亿;
d.其他业务收入:
2021年其他业务收入0.09亿,假设2022-2024年复合增速维持10%左右增速,那么预估2024年其他业务收入0.12亿;
e.超声内镜及血管内超声:假设2024年超声内镜+血管内超声做到营收1亿;
f.内窥镜耗材:
2021年内窥镜耗材营收0.478亿,假设2022-2024年复合增速维持14.8%左右增速,那么预估2024年内窥镜耗材营收0.72亿;
g.硬镜:
2021年硬镜营收0.2亿,假设2022-2024年复合增速维持64.9%左右增速,那么预估2024年硬镜营收0.9亿;

那么预估到2024年开立营收预计有28.46亿(营收三年复合增速大概25.4%),算20%利润率,那么就是5.69亿利润,如果按照医疗器械成长股35-40PE估值,取下限值35PE,那么预计2024年开立医疗合理估值大概为200亿,当然上述估值计算过程主观拍脑袋成分比较多,可能都是主观错误的,不构成任何投资建议,请保持独立思考,市场有风险,投资需谨慎,读者朋友请勿据此操作!

$开立医疗(SZ300633)$ $澳华内镜(SH688212)$ $迈瑞医疗(SZ300760)$

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全部评论

量子咸鱼09-24 09:34

国外的软镜目前也有30%+增速

用户110930920309-24 09:16

其实能把国外的软镜也啃下来,这个赛道也算足够大了。但海外一看渠道,二,价格没问题。三,技术是比日本牌子差点还是对等,还是超越,假如能做到对等和超越,那么就牛逼了,不是专业人士,不知道它的技术和日本牌子的优劣

量子咸鱼09-24 09:14

潜力肯定是很大的,只是需要时间

用户110930920309-24 09:02

器械类确实是这样。不像创新药,立马爆炸。就是可惜不知道潜力有多大,但公司既然在这个方向突破,肯定也具有战略价值

量子咸鱼09-24 08:59

超声内镜和血管内超声,目前阶段一般还是采购教学用的样机,放量需要时间