一、财报
聊一聊猎聘2022年的财报。
猎头是英文headhunt的暴力直译，“猎”自然是挖人的意思，但这个头是狭义“头头”（executives），朴素初衷就是挖金字塔顶上的人才。所以如果你接到了某猎头的电话，大可以在心中窃喜并给自己一朵点赞的小红花，你迈入了中高端人才的殿堂。
猎头是个卖铲子的行业，如果AI不直接把所有人都灭了话，这个行业特点：1、人才招聘是刚需；2、公司竞争是非成败转头空，但猎头青山依旧在几度夕阳红；3 、猎头是一个积累型的多次博弈行业而不是宰客型的单次博弈行业，有长期沉淀，算是时间老铁。总之，彼行业有稳定性+成长性+需求韧性。
而猎聘在猎头行业里，是头部的互联网公司。猎聘的模式简单说就是“BHC平台模式+SaaS+服务” ”模式。平台、SaaS这些都好懂，但BHC是啥？
BHC里的C是candidate，也就是候选人（我避免称之为求职者，因为中高端人才尤其高端人才求职一般被动）。按照灼识咨询（CIC）的估测数据，国内市场可以称得上中高端人才概有1.1 亿，而截止2022年底，猎聘个人端注册用户数 8350万（vs. 2021年7390万，yoy+13%)，我们去重后去估算，猎聘在中高端人才的C端的覆盖率大约在50%左右。另外猎聘Q1预期比较好，2023年春节后C端春光乍泄突然开始井喷，2月C端的新增注册同比上升了接近50%，活跃用户数同比上升超30%，都是历史新高值。中高端人才们的春季攻势蠢蠢欲动。
而BHC里的H是猎头（headhunter），根据第一资源研究院数据，国内猎头公司数量大大小小约有 5万余家，猎头数量约30-40万人左右，而猎聘平台上的验证猎头数21.2万，覆盖率也是50%以上。国内的猎头是个特色产业，行业格局非常匠心独运，这个后面会讲。
而BHC的B（business）自然是用人企业。2022年企业普遍手头紧，降本增效，审慎招人——这个从猎聘的付费企业数量可见一斑，2021年付费企业7.3万，2023年7.1万，净2000家失去了续费的勇气。考虑到我国公司数量基数极大（千万级），其中潜在需求猎聘的至少百万，7万付费企业的这个渗透率还是蛮低的，也说明了市场集中度的分散以及线上渗透率的潜力。从付费意愿的角度，B自然也是猎聘主要的收入来源，
简单总结下猎聘BHC市场份额特点——目前H和C高覆盖，B端低渗透。
虽然2022年企业招聘上纷纷龟缩防守摆大巴，但猎聘2022年财报数字其实还是ok的，全年收入26.4亿元人民币，同比持平；经调整归母净利润1.9亿元，同比下降，不过去年四季度世界杯期间一次性投入了1.7亿元，加回这笔一次性开支，调整后为3.6亿，持续性业务的利润是同比上升的。猎聘也批准了3亿港币股票回购，占公司总股本6%。港股回购必注销，这就等价于一次6%的股息分红 。我查了一下4月3日已经开始回购，目前两天累计回购了120万股。
（来源：公司财报）
二、中高端人才市场的韧性与壁垒
中高端人才市场从BHC的角度来看，特点就是非标、盘根错杂，平台需要对各方的行为和需求都有足够深的理解和积累；对数据真实性、准确性的要求也更高。因此赛道壁垒较高。
首先供给端的C是核心驱动力，但这个C不是一般求职者，甚至他可能都不求职而是被求职，或者就是“骑驴找马”和“随便看看”，他们的特点是要被服务被伺候好，服务开心到位了，沟通得high了，这些会对他们的“最终决策”（decision making process）起到决定作用。许多情况下说服一个人跳槽的最好方法是让他自己说服自己。这就是一个艺术活。
在需求端也就是B端，与一般的招聘不同，中高端市场的特点是岗位重要、容错率低，招聘成本高，招聘周期长。你招个Cook炒个菜搞成低于料理那开掉就完了，但招个Tim Cook找错了人，那就是巨大的灾难。我看过一个数据，一般中层填坑的周期中位数是60天，高层更是可以翻倍。而且工作性质与职责，许多时候都是一言难尽甚至尽在不言中，不是用一个简历+一个JD然后匹配一下，而是双方要敞开心扉，真挚交流。
我们看供给端和需求端，就发现这不是种萝卜一样100个萝卜配100个坑，萝卜和坑之间有强烈标准化属性，甲萝卜可以去甲坑也可以去乙坑，跟个type C接口样通用适配；但高端人才，就是一个拼图游戏，每块拼图都有极强的非标性，这是一个标准的非标模式；而非标交易闭环一般而言就需要撮合者，这个就是猎头。
所以整体来看，猎聘所在中高端在线招聘市场的壁垒是很高的。中高端市场是猎头的乐园。传统上求职者匹配职位的单线程模式，就不适用。当然，我刚刚说了这是一个艺术活，对猎头的要求就很高，不需要你pick-up-artist但至少得是个artist；但猎头行业在国内呈现出一个与房产经纪人一样的特点，就是本身素质参差不齐+行业极度分散（仅有8%猎头超过100人规模），这盘散沙非常缺乏整合与凝聚的途径。
三、 中高端人才市场的“BHC平台+SaaS+服务” 模式
C端需要艺术般的优质服务；B端需要一锤定音、将错配率降到最低；H端需要整合，大量优秀的H需要出头，这基本上就是BHC三端最痛的点。
如何一一戳中痛点：猎聘的平台+SaaS+服务，主要是要优化BHC的用户体验，输出人岗匹配，优化招聘流程。在C端提供个性化沟通与服务；在B端加速推进招聘数字化进程与优化决策流程 ；在H端加强质量监督（使其可以为C提供“个性化艺术般的优质服务”）。
不像传统的点对点双边模式，中高端是非标的多边生态，在资质审核等环节建立高标准，训练系统以提高算法对中高端招聘的复杂需求（甚至对一些隐性需求的理解和迭代能力，这里又有艺术的成分），最终激发有效达成。所有这个市场不单是流量算法模型，核心更在于从专业招聘者角度所认可的AI精准匹配模型。所以不仅仅是平台，而是平台+SaaS+服务，具体包括：
1、猎聘建立大数据库，尤其是C端与B端数据库，打通猎头人才库资源，提高猎头触达；
2、针对猎头质素参差不齐，猎聘对猎头严格品控（猎头评级、认证系统等）。降低交易成本；
3、猎聘提供大数据算法支持，智能 Mapping等技术提升人岗匹配度，提高人才获取效率。
另外电话会上有分析师问到ChatGPT等AIGC平台在猎聘平台上的应用，这是一个非常现实的诉求，即使说迫在眉睫也不过分。
生成式AI模型，对BHC整体交易闭环的效率提升有很大意义。但由于数据量、算力成本等方面的因素，猎聘短期内肯定不会（也不能）去攻坚类似GPT4的通用大模型；猎聘会借助招聘领域专业数据的优势，聚焦大模型基础上的小模型训练——主要探索的方向为1. 简历和职位JD的内容生成（这个比较现实能实现）；2. 基于给定的技能关键词， 生成相应的岗位职责和任职条件（同样比较现实）；3. 针对招聘领域Knowhow的理解和输入，构建中高端招聘知识图谱，并训练模型。
总结一下：中高端招聘的信息复杂度高，匹配算法复杂；而猎聘深耕多年，借助BHC平台+SaaS+服务的打法，培养BHC三者对平台的粘性，建立了壁垒。未来可能会借助AIGC来提升效率。而2022年能源与化工、汽车与制造、电子通信已经是猎聘平台新发职位增速排名前三的行业，这些高景气度的行业，也逐渐会是猎聘的基本盘。
四、估值与结语
在垂直中高端市场深耕的猎聘，有竞争壁垒；从经济周期来看，经济复苏，中高端招聘的需求井喷；从财报来看，2022年利润释放明显，不算世界杯的话实现降本增效（btw世界杯可真烧钱），业务基本盘稳健；而伴随经济复苏，招聘行业也大概率进入顺周期。
估值上选择美股的BOSS直聘与A股科锐国际，猎聘在peers以及海外comparables比较上看得出来估值较低（我把估值表格放在下面，数据截止4/3）。当然与BOSS直聘不同的是猎聘选择的是差异化的中高端上面（也就是白领/金领）；而BOSS直聘是中小企业和白领/蓝领，两者服务群体不太一样，市场规模也迥异。中高端招聘市场规模更大，但线上化难度相比蓝领和初级白领市场也更大，更需要稳扎稳打。
股价上从港股IPO之后猎聘一直走得比较坎坷，流动性凝固；不过目前早期投资者基本接连套现，资金面开始活跃；港股通占比提升，比如3个月前占比0.3%，现在占16%，所以整体流动性提升。这些算是市场面的plus，不过在港股混，还是要看恒生科技整体反弹的力度，这方面我倒其实，一点也不担心。
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