从5G落地看2020年科技产业投资机会

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1、5G 商用开展,通信建设、智能终端、云端服务等领域,出现周期性机遇

2019 年全球 5G 移动网络陆续商用,将直接拉动通信行业资本开支,同时刺激联网终端的需求,为 AI 及云计算等应用铺路,我们认为,5G 仍继续扮演 2020 年的科技投资主轴。从基础建设来看,全球运营商明年加快移动网络部署与资本开支,预计未来 3 年达到建设峰值。在电子与计算机硬件领域上,除了移动互联终端重新恢复增长,创新消费电子品类也呼之欲出,半导体行业景气可望回升,其中国产芯片设计公司与代工厂商的技术与市场份额将持续提升,带来结构性机遇。

1.1、全球 5G 进入第二年的加速阶段

全球 293 家运营商正进行 5G 相关实验或部署 5G,中美韩速度领先。根据 GSMA数据,截至 2019 年 10 月全球已有 105 个国家 321 家运营商正在参与 5G 网络,较去年底增加 120 家。目前已有 62 家运营商部署了 5G 网络,其中韩国与美国于2019 年 4 月先后开始 5G 商用;韩、美、中、日处于 5G 建设的第一梯队,英、德、法紧随其后。根据全球运营商的规划来看,5G 的商用主力将开始于 2020 年。

当前 5G 用户最多的韩国,其用户月均流量达到 4G 的 2.6 倍,ARPU 提升 75%。自 2019 年 4 月推出 5G 服务后,截至 9 月底韩国 5G 用户数已经突破 300 万。根据韩国电信部门的数据,5 月份 5G 用户移动数据月均使用量达到 24GB,是 4G的 2.6 倍。针对高速的通信能力,当地运营商推出了职业棒球、VR 内容、超高清视频、VR 游戏等 5G 服务,Strategy Analytics 指出,VR/AR 服务目前占韩国 5G流量的 20%。当地的移动流量套餐中,4G 的每 GB 平均价格为 1.63 万韩元,5G为 0.61 万韩元,下降 62.6%,但是由于 5G 入门套餐的价格为 5.5 万韩元,以及服务升级的数据流需求,5G 的 ARPU(每用户平均收入)达到 7.35 万韩元,相较于4G 的 4.2 万韩元,提升 75%。

美国频谱资源有限,毫米波产业链尚不成熟,5G 基站数量以及用户数落后于韩国。美国的通信频谱采用拍卖政策,6G 以下频段主要被卫星、政府或此前的2G/3G/4G 占用,并且清频退网成本较高,导致美国优先考虑采用毫米波(24GHz,28GHz,37GHz 等),但是由于现有的主流射频器件材料主要工作在 6G 以下,毫米波产业链尚不成熟,价格较高。

以智能手机为例,目前非毫米波 5G 射频模组成本约为 12 美元,但是三星 GalaxyS10 5G 毫米波射频模组成本为 55 美元。此外,毫米波传输损耗较大,同等功率的单站覆盖半径较小,并且室内信号会大幅衰减。毫米波的 5G 网络建设成本较高,限制美国的 5G 建设进展,也导致目前用户数量远低于韩国。

1.2、联通电信共建共享,有望加快建设节奏

5G 带动下 2022 年全球运营商资本开支将达到 3554 亿美元。目前全球大部分发达国家以及部分发展中国家已经进入 4G 建设后期,近几年全球运营商总资本开支几乎不再增长,根据 OVUM 的预测,随着 5G 建设规模的扩大,全球运营商的资本开支将重回增长,2022 年将达到 3554 亿美元。我们预计 2022-23 年全球 5G建设进入巅峰,新建 5G 基站数量为 287/288 万座。

中国建设速度快于平均水平,我们预计 2019/20 年 5G 资本开支将达到 442/2436亿元。根据我们的测算,建设与 4G 同等覆盖程度的 5G 网络,中国移动需要 190万座基站,而联通与电信合并建设,我们预计 235 万站可以实现此前 4G 同等的网络覆盖,则三大运营商 5G 基站数量将达到 425 万站。

我们测算,三家运营商截至 2024 年将新建约 360 万的 5G 基站,五年期的移动网络资本开支为 9,386 亿元,较 4G 前 5 年增加 19.6%。其中,联通和电信预计共为5,324 亿元,较 4G 时期增加 51.2%。虽然共建 5G 网络整体资本开支下降,但建设高峰期提前至 2021 年;同时有助于运营商的现金流,整体行业发展更为健康。

1.3、资本开支直接拉动通信产业链业绩

中国 5G 建设以 sub-6G 为主,毫米波将应用于部分特殊场景。我国的频谱分配制度,可以进行低频重耕,将此前的 2G/3G 逐步退网,整合频谱资源重新在低频进行 4G 甚至是 5G 的建设,低频信号良好的传输特性,以及相应器件的成熟产业链将节约建网成本。而高频信号(26GHz-75GHz)的毫米波技术,虽然频谱占用率低,但是大带宽、高频率的器件成本大幅提升,信号传输损耗较大也需要提高基站密度,目前未见运营商有具体规划,未来或将应用于超大数据量的场景。

⚫ 移动通信网络基站侧

射频器件量价齐升,2023 年基站侧射频前端市场规模将达到 58 亿美元。5G 的AAU(天线+射频前端单元),假设为 64TR(64 个发射接收通道),将配置 64 个滤波器,64 个 LNA 和 PA,64 个开关,32 个双工器和 16 个 AD/DA,总价按当前报价估算为 10,531 元,而成熟的 4G 单一频段天线价格仅为 1400 元。

对基站射频前端的市场规模测算,假设 5G 前期先覆盖热点区域,64TRAAU 产品占比约为 80%,之后在人口密度较低的区域部署,收发通道与射频器件数量要求下降,64TR 占比降低至 2023 年的 60%,同时射频器件价格逐步下降。此外假设新建 4G 基站多为 8TR 产品,自 2021 年开始批量建设 5G 小基站。我们预计,2023年全球基站侧射频前端市场规模达到峰值58.0亿美元,5年CAGR为34.1%。

功率放大器:材料升级使价格跳升;移动终端仍以砷化镓 GaAs 为主流,在基站侧,氮化镓GaN有望逐步取代LDMOS。功率放大器的工艺主要分为三种:LDMOS(横向扩散金属氧化物半导体),GaAs(砷化镓)和 GaN(氮化镓)。目前 LDMOS的放大器功率较大,但是工作频率较低(3.5GHz 以下),因此适用于 3G/4G 基站。而 GaAs 虽然可以在 40GHz 以下频率工作,但输出功率较小,因此适用于终端设备等小功率场景。

由于 5G 将采用更高的通信频率(Sub 6G 频段如 3.5GHz,4.9GHz,甚至未来的毫米波如 26GHz、28GHz),LDMOS 技术已经不能满足 5G 基站的放大需求,而 GaN可以实现更大的输出功率以及更高的工作频率,可以在 40GHz 频率工作,应用于5G 宏基站/小基站以及卫星通信领域,但相关的器件成本也大幅提升。

滤波器:国内厂商处于追赶阶段,有机会在成熟品类扩大份额,在介质滤波器的转换率有望逐步提升。表面声波滤波器(Surface Acustic Wave,SAW)是较为成熟的滤波器,随着频率的提升与精度要求提高,器件设计方向转往体声波(BAW)等新型器件。目前国产滤波器由于体积较大,尚不能满足手机射频前端集成模组化的趋势。但在 GSM,2G 或 3G 的低频通信中,因主流厂商将重心转移到 BAW或 FBAR 滤波器的 4G 和 5G 市场,留下 SAW 滤波器的市场机会,行业中的新进厂商份额有望提升。

在基站侧使用的滤波器为介质滤波器,全球的主要供应商为村田(Murata)与京瓷(Kyocera)。但是近年来,国内企业与海外公司的差距逐渐减少,国内部分企业已经实现了批量供货(如灿勤科技),部分企业也将于 2019 年下半年批量供货,包括大富科技、武汉凡谷。未来国产器件占比有望逐步提升。

⚫ 固网侧

国内 5G 建网的巅峰时期预计在 2021 年,光模块市场规模有望达到 124 亿元人民币,其中 25G 光模块占比 84.8%。根据中国移动公布的网络建设方案,对于160MHz 的频谱带宽,如果采用光纤直连,一个宏基站对应 12 支光模块,如果采用 Open-WDM,对应 24 支光模。如中国联通和电信共建共享 5G 网络,由于两家共分配到 200MHz 的频谱,所需光模块数量也较 100MHz 翻倍,故共建共享对于光模块数量不会有太大影响。

根据《5G 技术发展白皮书》的网络架构,CU(central unit,集中单元)与 DU(distributed unit,分布式单元)与宏基站的比例为 1:6:48。其中一个 DU 与 CU连接需要 4 支光模块,为 50G/100G。CU 与汇聚层及核心网相连需要 200G/400G光模块。我们基于宏基站数量以及单基站用量预测,国内 5G 建的光模块需求有望于 2021 年达到峰值 124 亿元人民币,2019-21 年 CAGR 127.3%;整个 5G 建设周期,光模块行业规模有望达到 510 亿元人民币。

2020 年要求 SA 组网,将提振光纤光缆需求,价格或将缓慢回升。目前光纤光缆行业(尤其是光缆)出现供过于求的情况,集采价格竞争激烈。2019 年 3 月,中国移动的光缆集采价格为 54.6-63.5 元/芯公里(不含税),年比下跌近 50%;8 月中国电信集采价格为 56.5-69.6 元/芯公里(不含税),较中移动略有回升。我们预计,今年光纤光缆价格已经见底,但是短期内价格难以快速反弹。随着 2020 年 SA组网模式的开启,光纤光缆的需求有望提升,行业供需关系与产品价格或将逐渐改善。

⚫ 终端侧

5G 驱动,智能手机下行趋势可望扭转。根据 IDC 在 2019 年 8 月份的预测,2019年全球智能手机出货量将同比下滑 2.2%,2020 年至 2023 年,全球智能手机出货量的复合增长率约 2.5%。我们判断,当前 5G 网络已逐步商用,一旦智能机价格下沉至主流价位段,消费者将出现换机潮;5G 手机的主流机种有望在 2020 年 Q1-Q2 下沉至 3000 元人民币价位段,智能手机销量将重现增长。

智能终端的芯片、射频、天线、结构件等,将出现单价提升。在初期的 5G 智能手机,分离式的基带芯片是初期方案,集成化将是明年的产品主流。射频器件中,滤波器(相比 4G,数量上从 5→11 个,下同)、PA(4→8 个)、LNA(4→8 个)、双工器(2→6 个)、开关(4→10 个)等元件数量增加,规格也升级,价值量提升1 倍左右。同样的,天线将有数量增加与材质升级(如 LCP 与 MPI 天线)。由于5G 手机内部天线与连接器数量更多,机壳结构件的复杂度与成本也有所增加。

2、移动互联后半场,近看场景下沉,远眺服务类型的提升

2.1、电商:低线地区扩张持续,数据化加强供应链能力

预计 2020 低线地区电商人口红利变现仍保持高增速。

1) 根据 CNNIC 数据,2019.6 中国线上购物用户规模达到 6.39 亿人,渗透率 75%;当中手机网络购物用户规模达到 6.22 亿人,渗透率 73%。随着 2017 年拼多多崛起,低线地区电商人口覆盖率持续上升。

2) 目前三家电商平台均将低线地区作为用户主要增长来源——除了腾讯系的拼多多,还有阿里巴巴的“聚划算”,京东的“京东拼购”。随着三家平台 618 的大规模促销活动,19Q2 活跃买家数均持续上升,我们判断 19 年双 11 活动促销力度将大于 618;而 2020 年仍会重点投入,因此低线地区电商用户下沉仍保持高增速。

人口红利驱动三大电商平台继续投入低线地区。

1) 我们估算,2018 年底中国电商人口约 6.4 亿人,并判断中国至少还有 3.2 亿人的电商人口红利,其中一二线城市约 7000 万人,低线地区约 2.5 亿人,低线地区是电商人口红利的主要来源。

2) 低线地区巨大的电商人口红利基数保证了其快速变现:至 2019Q2,阿里巴巴年度活跃买家数(AAC)达到 6.74 亿人(相比 19Q1 增加 2000 万人),19Q2增持 AAC 70%来自低线地区。

数据化下电商发展驱动力——对供应链的简化和整合。

⚫ 电商平台数据化能力提升带来 C2M 崛起,对供应链产生极致压缩。电商平台数据化能力的提升是 C2M(用户直连生产商)模式崛起的先决条件。传统线下零售供应链模式为“生产厂商+品牌方+经销商+零售终端+消费者”,电商将其精简到了“生产厂商+品牌方+代运营+物流+消费者”。而在 C2M 模式下,供应链压缩为“生产厂商+物流+消费者”;拼多多的“新品牌计划”即在拥有生产能力、但缺少品牌的生产厂商,让他们通过 C2M 的快速提升销量。

⚫ 电商数据化带来新营销模式,电商供应链对生产销售反向促进。电商供应链对生产销售过程产生反向推进,提升传统行业生产销售的效率——以服装为例,传统供应链模式下,去库存是重要问题;但在“KOL(Key Opinion Leader)+电商”模式下,“KOL 样衣展示——预定——批量生产——快递送货”的方式不再产生库存积压,进而大幅提升服装厂商整体毛利率,只要生产供应链能够跟上,就可以显著提升服装生产销售的效率——电商供应链模式反向推动服装业变革。

2019 及 2020 年是电商的高增长期。

⚫ 我们估算,2025 年中国电商市场规模将达到 18 万亿元,2018 至 2025 年CAGR 为 14.4%。

1) 假设 2018 至 2025 年社会零售 CAGR 5.8%,2025 年社零规模将达 566,280 亿元,届时实物电商规模预计为 180,190 亿元,占比 31.8%,其中一线/二线/低线城市的实物电商占比,分别为 11%/43%/45%。

2) 从商品类别来看,主要是用品类提升(增加额占比 71%),而食品和服装增加额占比分别为 17%和 12%,背后核心逻辑在于快消品网购代替线下,以及高标准化商品(3C、家电等)在低线地区网购渗透率提升。

⚫ 我们预计 2019 和 2020 是电商规模快速增长的两年。

1) 2019 年电商竞争加大;拼多多成功上市后进行大量补贴,低线地区电商渗透率提升,以及平台补贴增加,使得电商规模快速增加。2019 年 618 期间各大电商平台 GMV 均实现大幅增长:据各平台负责人公布数据,天猫 2019 年618 期间实物支付 GMV 同比增长 38.5%,京东 618 累计 GMV 同比增长 27%(达 2015 亿元),拼多多 618 期间 GMV 同比正增长超过 300%。

2) 我们判断 2019 年 618 电商 GMV 大幅增长的因素,在 2019 全年(特别是双11)以及 2020 年将持续,因此这两年会是电商规模快速增长的两年。

2.2、传媒娱乐:内容为王,付费尚存空间,扩展商业模式

⚫ 视频流媒体:高质量内容供给是关键

全球视频流媒体:Netflix 渗透率居首,迪士尼、苹果、HBO 等巨头将加剧在内容上的竞争。行业巨头在平台与内容上各自发力,例如 2018 年推出的体育赛事服务流媒体 ESPN +、依托福克斯旗下的 Hulu、迪士尼在 2019 年完备的流媒体矩阵,此外华纳传媒的流媒体服务平台 HBO Max、NBC 环球的“孔雀”也将于明年推出。除了传统媒体集团,苹果、亚马逊等科技龙头公司也纷纷跨入这个领域。

国内:内容监管政策趋严,差异化的高质量内容供给是关键。近年国家新闻出版广电总局出台程度不等的内容指导意见,并对演员片酬及剧集版权等进行管理,影响范围从电视台扩大至网络平台,长视频受到剧集延后影响。我们认为,打造高质量内容,构建自有品牌将成为长视频平台的核心竞争力,及其将逐渐由平台转为综合媒体集团。如腾讯视频、,爱奇艺均在构建从 IP 到游戏研发、发行、渠道、媒体的整个产业闭环。

⚫ 音乐流媒体:海外市场尚在扩张阶段,国内音乐泛娱乐市场庞大

全球音乐流媒体中 Spotify 份额领先,海外用户付费习惯及版权保护领先于国内,但盈利能力较差。以付费用户规模来衡量,截止至 2018 年 6 月, Spotify 为全球第一,市场份额 36%,付费率近 50%,有 1 亿付费用户。苹果的音乐平台 AppleMusic 自 2015 年上线以来快速增长、目前位居第二,拥有 6000 万用户,亚马逊音乐无限(Amazon Music Unlimited)的人数在去年增长了约 70%,截至 4 月份已拥有超过 3200 万用户。

海外音乐流媒体平台由于版权保护良好、用户付费习惯良好环境下,订阅付费的商业模式能成为变现的主要渠道,但目前海外版权方的市场份额较为集中,具有高议价能力,因此带给音乐流媒体较大的版权内容投入与盈利压力。19Q2,Spotify归母净亏损 7600 万欧元。

To B + To C,线上+线下,中国数字音乐的商业模式愈趋多元。除付费订阅、数字专辑、广告和游戏联运外,在 To B 端新增版权分发、线下演唱会以及综艺合作等商业模式;To C 端新增直播、音乐硬件、周边及衍生品售卖和线下迷你 K 以及 K歌自助店等商业模式。商业模式的拓展推动了内容变现能力的提升,也推动了音乐产业的突破与创新,多元的变现渠道与场景格局已然形成。

音乐泛娱乐市场庞大,2020 年市场规模将破千亿,未来 5 年 CAGR 达 30.8%。据艾瑞咨询统计,2018 年中国音乐泛娱乐市场飞速发展,总规模达 561 亿元,同比增长 70%,传统音乐付费(付费会员+数字专辑/单曲)以外的业务贡献 89%,预计 2020 年总市场规模将突破千亿。音乐直播和在线 K 歌、版权分发已成为传统在线音乐业务的重要延伸,在为用户打造全景式、立体化、多渠道的泛娱乐互动场景的同时带来更多的商业可能性。

中国数字音乐发展进程滞后于国外,付费率处低位。我们认为,未来中国数字音乐商业模式必然继续向多元化发展。2018 年,全球数字音乐龙头 Spotify 付费率达 46%。腾讯音乐付费订阅率仅为 4.2%。传统会员订阅业务随着人均娱乐消费支出提升、付费曲库的扩张以及版权保护进程的加快,付费率有巨大上升空间,但难以上升到 Spotify 的水平;而 ARPPU 由于市场竞争激烈,短期不易在价格上做调整。在线 K 歌和音乐直播等泛娱乐商业模式的渗透率在低位,MAU 仍有增长空间但增速已呈现放缓,未来增长主要驱动来自于付费率和 ARPPU 的提升。

⚫ 游戏行业:或新增订阅模式

全球市场:主机市场增速较快,中国受 18 年游戏版号冻结影响或将退居第二。Newzoo 预测,2019 年全球游戏市场预计收入 1,521 亿美元,同比增长 9.6%,在三大类别中,移动游戏收入将增长 10.2%至 685 亿美元,占比 45%;PC 游戏将同比增长 4%至 357 亿美元,占比 23%;主机游戏将同比增长 13.4%至 479 亿美元。

主机游戏市场预计未来 3 年 CAGR 将达到 9.7%,在 2022 年达到 611 亿美元。今年 9 月上市的 Switch“Nintendo Switch Lite”,以及将在 2020 年发布的下一代 XboxProject Scarlett 和 PlayStation 5,将会成为推动市场增长的主要因素。此外,自 2015年来,中国一直占据全球游戏市场首位,但由于 18 年游戏版号冻结影响导致版号库存不足,Newzoo 预测美国今年将以 369 亿美元的收入,成为全球最大的游戏市场。

Battle Pass 在 2019 年带来游戏商业模式的创新。据伽马数据统计,2019 年 1-6 月中国游戏市场实际销售收入达到 1,163 亿,同比增速达 10.8%,其中移动游戏市场实际销售收入 753 亿元,同比增长 18.8%,环比增长 6.7%,高于去年同期增长率。同期的中国游戏用户规模约为 5.54 亿人,同比增长 5.1%, 增速创近三年新高(2017:3.7%,2018:3.9%)。

国内一季度受《王者荣耀》Battle Pass+皮肤的驱动以及《梦幻西游》等收入贡献,叠加二季度《和平精英》、《完美世界》等爆款新游的强势推动,市场销售收入依然保持正向增长。“Battle Pass”是近年来海外游戏公司创造的一种新型游戏模式,根据玩家活跃度来给与奖励;同时玩家通过购买“通行证”来获得自己的活跃度奖励。“Battle Pass”机制能够有效提高游戏玩家的活跃度,而且高消费能力的玩家能获得额外奖励,也有助于 ARPU 值的提高。

《王者荣耀》就在 2018 年底推出了类似的战令系统“荣耀战令”我们预测,腾讯依靠该款升级的变现模式,《王者荣耀》单月收入或已达到 10 亿美元,未来 BattlePass 会普及至更多游戏中,是未来付费模式的一种趋势,让玩家有更多选择权利。

高品质内容成核心竞争力,除了移动游戏,5G 助推主机游戏的订阅模式的体验与使用习惯。苹果在 2019 年推出 Apple Arcade 游戏订阅服务,Google Play 也推出订阅服务 Play Pass。据 IDC 统计,2018 年全球主机游戏总体市场规模为 533 亿美元,其中游戏订阅收入 18 亿美元并维持快速增长,相关市场未来 7 年 GAGR 有望达到 41%,我们认为,当 5G 带动云游戏良好发展时,订阅模式将成潮流,也将带动买量和付费转化率。

2.3、SaaS:龙头受益于行业发展+份额集中的红利

中国整体 SaaS 市场持续处于高速发展中。艾瑞数据测算,受益于中国 IT 支出持续增长及云化加速的推动,2018 年中国企业级 SaaS 市场达到 243.5 亿元,同比增长 48%,同时预计 2019 年中国企业级 SaaS 市场将达到 341 亿元,同比增长 40%。对比 2019 年国内 2,106 亿的企业级应用软件市场规模,SaaS 占比仅 16%,仍有巨大的成长空间。

行业份额分散,预计 2020 年进一步集中,利好龙头公司。

⚫ 另据 IDC 报告,中国本土企业级应用 SaaS 市场 2018 年达到 19 亿美金,同比增长 32%,是中国应用软件市场增速的 8 倍,是美国企业级应用 SaaS 市场增速近 2 倍。其中最大的两部分为 CRM(客户管理,包括营销云)和 ERM(企业资源管理,包括 ERP、HR 等)。

⚫ 龙头公司占比依旧较低,借助技术与并购扩张份额。中国企业级SaaS 市场仍处于发展初期阶段,市场份额处于极度分散状态,2018年 CR10 占比仅 29.4%(2017 年为 35.5%)。其中市占率最高的公司金蝶国际市占率仅 5.3%。根据 IDC 数据,金蝶云在 2018 年下半年高速发展,收入增长 73%,在国内 SaaS ERM 中的占比提升至 15.2%。同时入股国内领先的 CRM 公司“纷享销客”和 HRM 公司“薪人薪事”,实现多方位布局。

2.4、传输速度与流量成本跳变,重塑场景应用

应用升级趋势明确,国内互联网与通信龙头在场景创新的重要性提升。从产品本质来看,5G 提高速率并降低单位流量成本,将带动高清视频、VR 直播与游戏、内容订阅等现有场景的用户渗透率。中国在 2014 年商用 4G,比欧美晚了 2-3 年,但移动互联网应用发展后来居上。

5G 时期,中国实现首波移动网络商用,我们判断一互联网与通信龙头企业,有望在原本的优势领域,扮演更重要的场景开创角色;腾讯、阿里、美团、华为等行业巨头,有望结合 5G 技术与自身业务,推动语音交互、增强现实、电商展示等技术发展,并为赋能云游戏、智慧城市等新兴场景。

⚫ 云游戏

云游戏=云计算+游戏,核心在提升现有硬件的游戏体验。云游戏主要以云计算为基础的游戏方式,游戏程序主要在服务器端运行,并将渲染完毕后的游戏画面压缩后通过网络传送给用户。在客户端,用户的游戏设备不需要高端处理器和显卡,只需要基本的视频解压能力即可,降低了对本地硬件的需求。

全球巨头纷纷入局云游戏。2018 年,海外巨头微软、谷歌、EA 相继加入云游戏,2019 年腾讯、网易、华为等也陆续入局,在技术、IP 与平台等不同层面发力。微软在 2018 年 10 月宣布了 xCloud 项目;2019 年,Google 谷歌公布了 Stadia,为谷歌首个云游戏业务(在谷歌游戏商店之外),同时还宣布成立开发工作室,专门创造 Stadia 平台的独占内容;索尼的 PlayStation Now 是当前最受欢迎的云游戏平台,已经拥有超过 70 万的用户。

5G 将促进云游戏发展,扩大产业价值链,利好于云服务商及优质游戏研发平台。据 iHS 预测,2019 年底的市场规模预计突破 5 亿美元,到 2023 年年底的时候将达到 25 亿美元,据 Newzoo 预测,2022 年,云游戏的潜在用户将达到 1.24 亿。我们认为,云游戏能提升产品体验并降低大型游戏的设备门槛,行业或出现新机遇。另一方面,云游戏也拓展了新的商业模式,由传统的买断制可发展为订阅制,因此利好云服务商及优质游戏研发平台。

⚫ VR/AR

5G 使得 VR/AR 体验愈发流畅。5G 网络的速度的提升,有助解决目前 VR/AR 显示延迟这一痛点。去年 12 月,韩国三大电信供应商 SK 电讯、KT 和 LG U+同步在韩国部分地区推出 5G 服务,在 2Q19,韩国 5G 用户月均使用流量为 24GB(4G:9.5GB;3G:0.5GB),而 AR/VR 服务就占 5G 网络流量的 20%,5G 的大带宽有助于提升全景视频的分辨率和码率,达到更好的观看体验。

现在主流视频平台的 1080p 视频的码率大约在 1~2Mbps,而 VR 全景视频则为其10 倍,以 Oculus Studios 出品的《Henry》为例( 8 分 42 秒),分辨率为 5K,文件大小为 1.3GB,码率约为 20.8Mbps,5G 的高速率将有效支持其发展。

⚫ 高清视频

5G 高速率为下一代视频的核心技术驱动。

1) 19Q1 总台印发了《超高清视频产业发展行动计划 (2019-2022 年)》。其提出按照“4K 先行、兼顾 8K”的总体技术路线,大力推进超高清视频产业发展和相关领域的应用。目前我国超高清视频制作能力在起步阶段,超过六成的国内PGC 公司年 4K 生产在 30 小时以下,年生产 100 小时超高清内容的公司只占比 5.4%。

2) 长短视频:5G 推动 PGC+,内容获取成本或进一步降低,内容。据 Questmobile统计,截止至 2019 年 6 月,我国在线视频用户已经突破 9.64 亿,短视频的时长也在爆发式增长,月人均使用时长超过 22 小时,随着 5G 技术发展,内容获取成本进一步降低,同时优化图像和声音延迟,此外依托技术创新、内容创新、商业模式创新,将有效激发行业发展,沉浸式内容体验会逐渐成为人们消费的主流。

⚫ 智能语音:AI 和 5G 带动语音交互发展

5G 商用后,将能把部分语意分析理解的工作在云端实现,看好科技巨头在新一代应用生态的优势。

AI 与 5G 带来语音交互的发展,首先带来智能音箱出货。

⚫ AI 带来语音交互能力(如语音识别,语义理解,语音合成等),而 5G 的基础建设与终端,则为语音带来更多应用场景,更多的 IOT 设备和物联网随着通信能力升级,将融合应用语音至交互环境。

⚫ 目前语音交互 AI 已进入“语义识别”的攻坚期,作为语音交互的“前线产品”,智能音箱率先实现大规模出货,成为抢夺用户入口的桥头堡。海外巨头亚马逊、谷歌、苹果有较多布局,国内的百度、阿里巴巴、小米出货量较多。

⚫ 据 Strategy Analytics 数据,2018 年全球智能音箱出货量达到 8620 万部(+169%),预计 2019 年全球出货量将达到 1.488 亿部(+73%)。19Q2 全球出货量 CR5 分别是亚马逊(660 万部,占比 22%)、谷歌(560 万部,占比19%)、百度(470 万部,占比 15%)、阿里(430 万部,占比 14%)和小米(340万部,占比 11%)。另外据 IDC 数据,19Q1 中国智能音箱出货 1130 万台,主要是阿里巴巴、百度、小米三家公司。

亚马逊、谷歌、苹果等巨头在智能语音齐发力。

⚫ 亚马逊:1)提供专门的 Amazon Lex 服务,即一种使用语音和文本在任何应用程序中构建对话界面的服务,提供先进的自动语音识别 (ASR) 深度学习功能,可以将语音转换为文本,与 AWS 天然集成。2)在 2019 年 9 月的亚马逊大会上,亚马逊发布了 16 款与语音相关的硬件智能产品,他们都能与亚马逊智能助手 Alexa 绑定,包括 Echo 智能音箱、无线耳机,烤箱等。

⚫ 谷歌: Google Assistant 是谷歌的核心手机语音助手,发布了搭载 GoogleAssistant 的 Google Home 智能音箱。在最新发布的 Pixel 上搭载了新一代Google Assistant,语音交互不仅可以使用「hey Google / OK Google」口令、挤压机身和屏幕手势,甚至可以使用抬起唤醒功能使用 Google Assistant。

⚫ 苹果:在 HomePod、Apple TV、Mac 等产品上都搭载了 Siri 语音控制系统,2019.2.16,苹果以不到 1 亿美元的交易价格,收购了旧金山语音应用创业公司 PullString 以加强自家语音助手 Siri。

预计未来语音交互将贯穿手机端与可穿戴设备。根据 Garnter 的预计,到 2019 年全球可穿戴设备出货量将达到 2.25 亿件,市场规模达到 420 亿美元(+26%)。我们判断未来语音会成为手机和可穿戴设备的主要交互方式,包括 1)外出场景下以语音方式操作智能手表、智能耳机和手机;2)驾驶环境下语音交互连接手机和智能驾驶;3)家庭场景中通过语音交互控制手机和智能家居——以语音交互的方式,多种智能终端围绕手机进行产品组合。

⚫ 云计算:5G 商用提升数据需求,云计算高速成长

5G 发展带来数据量提升,进而扩大 IaaS 需求。全球公有云 IaaS 在 2018 年保持31%的高速增长,而中国公有云 IaaS 增速更快,预计 2019 年增长 51%。未来 IT支出在 IaaS 的占比将逐步提升,同时发展出 PaaS 与 SaaS 需求。我们看好全球及中国的 IaaS 巨头:亚马逊、微软、阿里巴巴。

5G 发展将提升 IaaS 需求。5G 发展带来数据量需求的高速增长,物联网、智能驾驶、云娱乐(云视频、云游戏等)会在 5G 场景下快速发展,带来云端数据量的大量增长,进而加速 IaaS 发展。

全球公有云 IaaS 依然保持高增长。根据 Gartner 的数据,2018 年全球公有云市场为 324 亿美元,同比增长 31.3%。而 Canalys 统计 19Q1 和 19Q2 全球 IaaS 市场(包括公有云和私有云)分别增长 39%和 38%,增速略为放缓。我们认为,技术提升与部分地区云化加速是 IaaS 高速增长的核心动力;未来在 5G 驱动下,预计全球 IaaS 保持高增长。

亚马逊仍然是全球最大的 IaaS 公司,微软 Azure 快速增长。

1) 根据 Gartner 统计,亚马逊 AWS 是全球最大云计算公司,在 2018 年全球公有云 IaaS 的占比为 47.8%(相比 2017 年下降 1.7pct),微软排第二,占比 15.5%(相比 2017 年上升 2.9pct);在 2019Q2 全球公有+私有云 IaaS 中,AWS 的占比为 31.5%,微软为 18.1%。

2) 微软 IaaS 产品 Azure 快速增长:19Q2 微软“智能云”科目(主要是 Office365 之外的 IaaS 服务)收入同比增长 19%至 114 美元,Commercial cloud(主要包括 Office 365 commercial, Azure, Dynamics 365)同比增长 39%至 110 亿美元,其中 Azure 年比增长 64%。我们认为 Azure 快速增长的核心在于能和微软其他产品形成产品矩阵、带来协同销售;我们判断 2020 年微软云业务占比仍将继续提升。

IaaS 的市场空间:替代数据中心系统、IT 服务等 IT 支出(2018 年 1.2 万亿美元)的绝大部分份额。

⚫ Gartner 预估,2018 年全球 IT 支出约 3.65 万亿美元,去除通信设备和 IDC 设备后,软件、数据中心系统、IT 服务总计共 1.58 万亿美元。

⚫ 我们认为,云计算是从技术上对 IDC 硬件效率的改造,因此未来主要的软件支出将选择公有云 SaaS、或选择在私有云 PaaS 上的新产品,数据中心系统将选择 IaaS;因此现有 IT 服务的大部分将被 IaaS、PaaS 和 SaaS 替代,1.58万亿美元的规模可视为云计算空间的潜在市场。

⚫ 其中数据中心系统,以及 IT 服务的部分市场,在 2018 年 IT 支出分别为为2000 亿与 11,850 亿美元。

IaaS 产业链均可受益:上游 IDC,下游云服务。

⚫ IaaS 产业链包括“上游 IDC——中游 IaaS 提供商——下游云服务人员”,随着 IaaS 整体规模增加,上游 IDC 公司主要包括三大运营商、世纪互联、鹏博士、光环新网等公司;中游 IaaS 提供商包括阿里巴巴、腾讯、华为、金山等;下游为众多提供企业上云及云运维技术人员的公司。IDC 预估,2019 及 2020年中国 IDC 市场规模将分别达到 1541 亿元(YoY+27%)和 2018 亿元(YoY+31%),IDC 设备商将受益于 IaaS 带来的数量增加。

中国巨大的云计算市场待发掘,预计 2020 年仍处于快速增长期。根据艾瑞的数据,2018 年中国整体云服务及 IaaS 市场分别达到 1026 亿元和 638 亿元;2019 年预计为 1490 亿元(YoY +45%)和 966 亿元(YoY +51%),2020 年为 2084 亿元(YoY +40%)和 1374 亿元(YoY +42%),仍处于快速增长期。

3、硬件细分行业复苏,国产芯片出现结构性机遇

3.1、智能机以外的多个领域开始回温

⚫ PC:贸易摩擦的备货与 Win7 停更重振市场需求

2019 年第二、三季度,全球 PC 出货量同比增长 4.7%/3.0%。根据 IDC 的数据,全球 PC 市场在 2Q19 和 3Q19 反弹,出货 6485/7040 万台,同比增长 4.7%/3.0%,这是近四年最高的两个同比增速水平。我们认为,全球 PC 市场的回暖主要受益于中美贸易摩擦下的备货潮和企业用机的换机需求。由于微软将在 2020 年 1 月14 日起停止对 Window7 系统的支持,部分企业借此契机,自 2018H2 开始将原有计算机更新为预装 Windows10 的新设备。

⚫ 服务器:企业用户信息化需求不足,2Q19 全球服务器市场萎缩

2019 年全球龙头企业的 IT 采购预算增速下滑,但下半年景气将环比增长。根据IDC 的数据,2019 年第二季度全球服务器市场出现了 9 个季度以来的首次收缩,市场规模约 200 亿美元,同比下滑 11.6%,出货量约 270 万台,同比下滑 9.3%。过去服务器市场的增长动力主要来自云+大数据,未来增长动力将切换至 AI 计算及 5G 带来的数据量增长。但由于新场景暂未全面落地,导致当前出货量和市场规模出现衔接的空窗期。

⚫ 平板电脑:巨屏手机与超薄笔记本替代部分平板场景

平板电脑出货量持续下滑,且超薄/变形笔记本替代部分传统平板的需求。根据Strategy Analytics 的统计数据,2019 年第二季度全球平板电脑出货约 3740 万台,同比下滑 7.4%。全球平板市场自 2014 年开始持续下滑,我们对未来需求预期保持谨慎。超薄笔记本和可变形/拆卸笔记本正在逐步替代平板,IDC 预测将在 2019至 2023 年有 5.8%和 4.6%的年复合增长,而传统台式机、传统笔记本和传统平板电脑将会不同程度地下滑。

⚫ 智能手机:静待 2020 年的 5G 换机需求

5G 初期会抑制 4G 手机的换机需求,静待 5G 手机价格下沉驱动的换机需求。全球及中国智能手机出货量自 2017 年迄今逐步萎缩。根据工信部的数据,中国智能手机出货量在 2019 年 7 月/8 月/9 月分别同比下滑 3.5%/2.8%/5.7%。根据 4G 时期的经验,在新通信技术的商用初期,由于设备价格高昂,换机需求反而被抑制。

我们预测,5G 手机渗透到中低端价格时,对智能手机市场的换机需求刺激会更为明显,预计在 2020 年上半年多数的 5G 手机售价能在 3000 人民币以下,而下半年达到 2000 元左右。在 5G 换机的整体带动下,我们认为 2020 全年智能手机出货量有望扭转下滑的局面,出现中个位数增长。

3.2、半导体行业规模止跌,国产化成效显著

半导体行业销售额 2018 年反转下滑,2019 下半年有望止跌。半导体业绩受行业终端需求低迷以及中美贸易摩擦影响,2019 年以来整体承压,费城半导体成分股2Q19 营收共计 740 亿美元,YoY -2.3%,QoQ +8.4%。其中华为供应链企业受影响较为明显,叠加存储行业景气度低迷,美光 Q2 营收同比-38.6%。

2010-2018 年半导体市场增速约在 0-10%之间(2019 年增速约在 1-2%),展望2019H2 与 2020 年,当前 PC 产业与数据中心市场回稳,同时预计出现智能手机换机潮、5G 建设及 AI 需求提升,市场景气有望进入上行周期。

晶圆代工龙头预期强劲,春江水暖,5G+AI+加密货币催化下半年增长。晶圆代工行业上半年受到行业整体景气度下行影响,Q2 板块收入同比下滑 3.0%。全球龙头台积电在 2Q19 法说会中对下半年展望乐观,并上调全年 CAPEX 至高于 110 亿美元。下半年受到 5G、AI 及加密货币影响,行业趋势有望好转。

半导体行业仍处于周期左侧,终端需求在宏观经济低迷及未出现新消费场景等情况下,维持低位。产能供给在中美贸易摩擦及日韩贸易摩擦等因素持续发酵下,持续收缩。2019 年底或明年初若 5G 建设符合预期,终端换机有望成为周期拐点诱因,推动需求上行,半导体行业有望在下半年达到周期低点。

存储价格短期受日韩事件影响反弹,下半年需求受到 5G 拉动有望回升,价格有望止跌。存储价格在 2016 年受到智能手机需求拉动以及 2017 年数据中心强劲增长影响后,2017 年底随着比特币价格达到顶点转而下跌。受到 5G 建设、终端换机影响,需求侧在 2020 年有望回暖,存储价格有望止跌。

中国技术突破将提高国产比例,国产替代仍是当下半导体投资主轴。国家大力支持集成电路产业发展,颁布多项政策,意在打破技术、资金、人才、认证的壁垒,引导电路产业向中国转移,近年来资本开支大幅增长,2018 年已超过日本欧洲之和。

3.3、手机升级重点在通信与光学,长期看语音交互与 AI

⚫ 频段增加与要求升级,器件单机价值量翻倍

5G 手机频段增加,单部手机射频器件数量与价值量上升。4G 智能手机支持的频段数已经接近 40 个,但个别射频器件通常可复用多个频段;而在 5G 时期,不管是 Sub 6GHz 或毫米波方式,新增频段与原有频段频率差异较大,必须以不同的射频器件才能支持,因此单部手机内置的 PA、滤波器、开关等数量都会上升。

手机射频前端市场 2019-24 年 CAGR 有望达 16%。我们假设 2020 年 5G 规模商用将逐步带动智能手机换机需求,2024 年智能手机出货量有望达到 14.9 亿部,其中 5G 手机 60%,4G 手机 40%。在此基础上,我们预计 2024 年全球手机射频前端市场规模将达到 240 亿美元,2019-24 年 CAGR 16.1%。

⚫ 天线:数量翻倍,制造难度增加

5G 采用 MIMO 技术,手机天线数量将比 4G 时代翻倍。5G 采用波束成形技术,必须采用多天线阵列系统(Massive MIMO)。MIMO 技术是指基于多天线的基础上,基站与手机之间可以建立多个通信信道,而每一对天线独立传输一路信息,通过汇集这些信道来频宽与速率增长。现在 4G 手机多为 2×2,5G 至少为 4×4,比现有主流基于 MIMO 2×2 技术的天线倍增。例如,华为 Mate30 5G 内部集成了21 根天线,其中 14 根天线用于 5G 连接。天线行业即将迎来快速增长阶段。

材质升级,5G 时代天线单机价值量有望大幅提升。传统的 PI 软板天线传输可靠性较低,高频段传输损耗严重,在未来面临升级换代的需求。5G 前期,MPI 天线凭借性价比高的优势,有望在 4G 到 5G 过渡阶段将广泛使用,中低端 5G 手机将使用 MPI 或者 PI 方案;而在 5G 后期的毫米波阶段,LCP 天线由于高频性能优异、柔性性能良好,有望成为主流选择。据了解,iPhone X 单根 LCP 天线价值在4 美元到 5 美元之间,两根合计 8-10 美元,而 iPhone 7 的独立 PI 天线单根价值约为 0.4 美元,从 PI 天线到 LCP 天线单体价值提升约 20 倍。而 MPI 方案是 PI 方案的改良版,因此单机价值量也会比传统 PI 更高。

5G 天线原材料主要为日系厂商供应,中资、台资主要在加工环节。5G 天线的产业链条为铜箔、LCP/MPI、软板加工再到天线模组,其中软板环节价值占比高达70%,模组环节仅占 30%。LCP 原材料供应商主要为日系厂商。其中,村田是唯一实现产业链打通的厂商。以苹果供应链为例,村田(6981.TYO)对 iPhone LCP天线的供应实现了从原材料到模组的全覆盖。LCP 树脂/膜主要供应商包括日本宝理、住友化学、可乐丽。LCP-FCCL 主要供应商包括松下、东山精密(002384.SZ)。LCP 软板加工主要公司包括嘉联益(6153.TW)、臻鼎(4958.TW)。天线模组公司有安费诺(APH.N)、立讯精密(002475.SZ)和信维通信(300136.SZ)

⚫ 基带:支持 5G 的核心元部件,明年有望渗透至中低端机型

5G 基带芯片研发难度极高,目前只剩六大厂商同台竞赛。手机通信芯片经过三十余年发展,原本的数十家厂商,目前只剩下高通、联发科、三星电子、华为海思、紫光展锐五家大厂具备较强实力。5G 时代,高通是最先成功研发 5G 基带芯片的厂商,随后华为、联发科、三星等陆续推出 5G 基带产品。英特尔也在 2018 年推出 5G 手机基带芯片的样品,在 2019 年 7 月苹果收购英特尔基带业务部门,预计将继续苹果自家 5G 基带芯片的研发。

联发科、紫光展锐的 5G 基带芯片于 2020 年有望应用于中端机型,进一步提升5G 渗透率。联发科首款 5G 基带芯片 Helio M70,将采用台积电 7nm 工艺制造,是一款 5G 多模整合基带,预计 2020 年 Q1 量产,定位于次旗舰手机。另外,紫光展锐在 2019 年 2 月发布首款 5G 基带芯片,可支持 Sub-6GHz 频段的 SA 和NSA 网络。随着低成本的 5G 基带芯片推出,更多中端机型有望推出 5G 版本。

⚫ 光学:手机拍照性能向微单看齐,摄像头升级不止

后置摄像持续升级:超高像素、广角、潜望式、3D 感测等特性。近年智能手机的升级趋势以拍摄性能最为明显,包括多摄、结构光和 ToF 等感测新功能。未来,1)手机摄像头像素持续升级,明年主流为 48M,52M,64M,乃至亿级;2)潜望式方案有望向下渗透至中端机型;3)ToF 方未来渗透率有望提升;4)超广角镜头渗透提升;5)旗舰机型可能新增一颗镜头来增强视频拍摄性能。6) 全面屏、刘海屏、挖孔屏等屏幕形态,对前置摄像模组的尺寸有更高要求。

2019 年上半年,光学零部件公司出货量及营收增速亮眼。2019 年上半年,手机镜头出货量:舜宇(+37.8%);手机摄像模组出货量:舜宇(+20.7%)、丘钛(+77.6%);光学(镜头)业务营收:舜宇(+42.1%)、大立光(+13.1%)、玉晶光(-6.7%);光电/模组业务营收:舜宇(+27.1%)、欧菲(+41.7%)、丘钛(51.8%)。

⚫ 机壳:非金属机壳将得到更广泛应用,“玻璃+金属中框”将是主流方案

玻璃作为机壳材料无电磁屏蔽效应,在 5G 时代会得到更广泛应用。5G 对智能手机信号传输的要求更高,没有电磁屏蔽效应的玻璃和陶瓷等非金属材料取代金属材料作为机壳将是行业大趋势。与陶瓷相比玻璃材质工艺较为成熟,成本具有优势。与复合板材相比,玻璃的质感更优。“玻璃后盖+金属中框”的方案将成为 5G时代的主流方案。

4、推荐关注的公司

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(报告来源:兴业证券)

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10多年的韭菜11-22 01:55

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