医药行业是长期牛股的摇篮，但是现在国家搞医保控费，医药集采政策基本上把A股医药行业打残废。本来还想着挖掘一下这个医疗器械和高端耗材，结果耗材也传言要集采。有没有一个细分领域现在规模小，未来空间大，又不受集采影响？分析了各医药细分领域后，我终于找到了一个，这就是核医学行业。核医学在诊断和治疗方面是在不断内生增长的，有望从2017年的140亿美元增长到2023年的280亿美元，年均复合增长12.3%。这主要是受技术进步和新方法新药物的导入驱动。目前在类风湿，甲状腺，癌症等科室用量较多，将来在神经退行性疾病的检测上可能会爆发，主要原因是与痴呆和帕金森相关的生物标记物检测，比如A-beta, Tau tangle, a-synuclein等，都已经有相关的核素进行标记，这个列表还在不断增加。中国的市场空间非常大。当前我国人均核医学支出估计3元每人，只有欧美的10分之一水平，预计国内市场总额到2021 年将达到 90 亿元。核医学的特色是除了和其它药物一样有FDA, 新药研发等壁垒外，由于采用同位素，另外增加了一个壁垒，这导致国内核医学竞争格局早已完成，目前是港股中国同辐和A股东诚药业双寡头格局。相比较于麻醉剂药物，核医学空间同样是严格管制，但是后者空间显然更大，因而中期看，可以获得比人福医药和恩华药业更好的业绩增长。另外，很多核素半衰期是非常短的，因此核素供应的半径有限制，而政府在审批核素基地时会考虑一个地方的密度和空间分布，因此不会产生激烈竞争。这种竞争格局下，核医学实际上就是一个现金奶牛业务。美国的核医学市场也是寡头格局，4 家大机构拥有其国内最多的核药房资源。根据Lantheus Medical Imaging公司的统计，截止至2018 年上半年，康德乐（Cardinal Health）拥有131 家核药房，UPPI（United Pharmacy Partners, Inc，UPPI）拥有101 家核药房（68+33，33 家为非官方的）；Triad Isotopes（目前已被印度药企Jubilant Life Sciences 收购）拥有56 家核药房；GE Healthcare 则拥有31 家核药房，几家机构合计达到了2018 年上半年美国SPECT 检测94%的药品供应。
2018年，国家修改规定，PET/CT 配置审批权限下放，SPECT 配置无需审批，政策利好加快相关设备装机量提速，锝[99mTc]标记药物和 18F-FDG 有望迎来快速增长。根据卫健委发布的《2018—2020 年大型医用设备配置规划的通知》提出到2020 年，PET/CT 规划配置 710 台以内，新增 377 台，预计到 19 年末PETCT 装机量将达到 500 台。美国3亿人口配置数量是2000台。检测使用上，PET（/CT）检测数量目前增长至52 万例/年，年复合增长率19%；SPECT（/CT）检测数量增长至211 万例/年，年复合增长率11%。2017 年PETCT 检测52 万例，美国每年超过200万例的PET 检测（MEDraysintell Nuclear Medicine Edition 2017，Cardinal health网站）。SPECT 2016 检测211 万例，同比增长16.8%。美国每日SPECT 年检测次数约5 万次（数据来源：白皮书），预计全年检测次数在1800 万次以上。由于我国人口是美国的4 倍以上，需求远未达到满足。目前我国PET/CT 仪器每百万人口拥有数量为0.17 台，美国PET/CT 仪器每百万人口拥有数量为4.39 台，日本PET/CT 仪器每百万人口拥有数量为3.11 台，日本高人口密度的国家也配置这么多设备，说明我国的配置空间还非常大，看病的都知道在放射科拍摄PET,CT都要提前两三天甚至一周预约，说明排队很严重。而长期来看，海外重磅治疗性核药将陆续在国内上市，必须借助国内现有的核医药生产和销售网络，将加速核药市场扩容，国内核药企业有望持续受益。这是核医学的政策驱动因素。
东诚药业是国内肝素领军企业，早期是国内生化原料药生产基地之一，2015年后通过外延相继并购成都云克药业、上海益泰医药、东诚欣科、南京江原安迪科，完成公司从生化原料药到核医学龙头公司的转型。19 年来公司在核医药领域持续布局，收购控股广东高尚集团旗下4 家核药房，加速覆盖空白区域；与日本 NMP 公司就诊断和治疗性核药在中国市场的研发、申报和运营达成战略合作意向。聊城和柳州核药房新获 GMP 认证，安迪科旗下取得 GMP 证书的核药房已经增至 11个，覆盖范围继续扩大。公司是国内锝[99Tc]系列放射性药物的龙头，云克药业4亿加上欣科药业1亿共5亿的市场份额，是竞争对手中国同辐同类产品收入的约三倍。另外一个治疗性药物碘系列（I-131, I-125）同辐比较占优。在诊断性核素上，18F-FDG是最大的诊断性药物，东诚和同辐平分秋色，收入都在2.5-3亿左右,该品类目前在高速增长。
公司的转型也在财务报表上产生了显著的影响，2016-2018三年，公司的营业收入和扣非净利润持续三年以40%甚至更高的速度增长，这样的营业收入和利润增速放在其他医药股上，体现的就是估值提升到40倍甚至更高，比如爱尔眼科，健帆生物，欧普康视等。东诚因为之前从事肝素钠原料药物的市场认知，其目前的动态估值仅仅20倍出头。公司近日发布2019 年半年度业绩预告，预计归母净利润 16794.08 万元–18473.48 万元，同比增长 50%-65%。按半年度业绩预告利润中值 1.76 亿元计算，公司 2019 年上半年利润内生性增速为 43%。核药板块继续呈现快速增长态势，预计云克药业和安迪科均增长 30%左右，分别贡献约 5600 万和 6300 万净利润，东诚欣科增长 15%左右。其他业务，普通制剂利润预计增长约 40%；肝素原料药毛利额预计接近翻倍增长，主要是由于提价＆市场拓展带动。相信随着各地医院PET/CT, SPECT设备新增采购的落地安装，下半年核医学业务有望加速发展。
核素治疗药物即将迎来重磅明星，那就是钇-90。关于这个，可以看看近年医药并购市场的一些案例。钇是一种化学元素，简写符号为Y，原子序数为39。钇的化学性质与镧系元素相似，常被归类为稀土元素，在常温下呈银色固体，虽然钇块在空气中较稳定， 但钇金属粉末属于易燃物质。钇-89是钇唯一稳定的自然核素，钇的其它核素均由人工方式获得，如钇-90。钇-90发射纯β射线，最高能量达2.27兆电子伏特（MeV）， 平均0.9367MeV，半衰期为64.2 h，辐射范围小，在组织中最大穿透为11 mm， 平均为2.5 mm；能量在8 d内释放达87%，2周内达95%，有效放射持续7个半衰期，即18 d左右。钇-90衰变为稳定无毒的锆90（90Zr）。放射线治疗肿瘤（即我们通常说的放疗）可以通过两大类途径来实施，一种叫外照射，另一种叫内照射，前者包括钴-60、直线加速器和质子加速器，后者包括口服碘-131溶液、碘-125粒子植入等放射性核素治疗。有研究表明，肿瘤细胞对射线的反应与照射剂量成正比，但是，正常肝脏组织对射线敏感，当外照射剂量达43戈瑞（Gy）时，50%患者会发生肝功能衰竭，且此剂量并不能杀死所有的肿瘤细胞。尽管放疗技术有了很大的进步，但外照射在临床上治疗肝癌中的地位仍有限。
碘-131是大家最为熟悉的内照射核素，它在衰变时发出γ射线及多种能量的β射线，其中β射线为治疗性射线，而γ射线为非治疗性射线。γ射线的能量高、穿透力强、射程长、易损伤周围正常组织，并使周围人群受到辐射；另外，碘-131的半衰期长，主要经尿液、粪便和胆汁排泄，其中以尿液排泄为主，故需要对患者的排泄物进行特殊处理。相比之下，钇-90属于高能量放射性核素， 其能量高于上述各核素，且在体内射程短，在有效杀伤肿瘤细胞的同时避免了对周围正常组织的损伤，且不需要对患者进行放射隔离，适用于增殖较快的肿瘤。如释放87%能量，钇-90仅需8天，磷-32则需要42.5天，而肝细胞癌的倍增时间为41天，故钇-90能在肝癌细胞倍增前释放绝大多数能量杀灭肿瘤细胞。此外，钇-90微球在0.9%NaCl溶液中的游离放射性核素（浸出率）明显低于磷-32玻璃微球，故发生游离放射性核素相关并发症概率更低。因此，钇-90比其他核素更适合于治疗肝脏恶性肿瘤
每当谈到精准医学，大家总会想到各种抗体，PD1/PD-L1和CAR-T，实际上核素药物也具有明显的精准特征。钇-90发射纯β射线，最高能量达2.27兆电子伏特（MeV）， 平均0.9367MeV，半衰期为64.2 h，辐射范围小，在组织中最大穿透为11 mm， 平均为2.5 mm。这些特征，非常适合各类癌症的精准治疗。除了精准，核素相对抗体也有其它的优势。最关键的是性价比高，这在当前中国，是非常重要的一个因素。
