大众眼中的股市唯一取胜法——价值投资 的

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80年代的港片里面有一段很有道理

每天九点钟坐车上班,每个月也就挣个一万几千,省吃俭用的玩股票,妄想一朝发财。

我想这个大概能反映大部分股民的心态。

很多人视价值投资为股市秘籍,那我先描述一下价值投资。

如果用一句话:

买入价格低于其内在价值的企业股权。

如果用两句话:

以具有安全边际的价格,买入价格低于内在价值的企业股权。

如果用三句话:

以具有安全边际的价格,买入价格低于内在价值的企业股权,股票价格终将反映企业内在价值。

没有那么多图形啊什么的:

打法核心就是三个关键词:内在价值、安全边际、市场先生。

从技术派到博弈派到事件驱动派,他们打法的层次是在逐渐递进的:

首先是持股周期依次变长,技术派可能是几天,博弈派可能是几周,事件驱动派可能几个月。

其次是对市场有效程度的假设在逐步收紧:

技术派认为股价应该像历史价格中呈现的规律那样去演绎一段趋势的起承转合,而并不是去反应基本面信息(所以在坏消息面前经常会听到他们告诉你趋势没走完)。

而到了事件驱动派这里,股价只会反应边际基本面信息了,从而要通过持续发掘预期差才能赚钱。

有效也好,无效也好,都是对市场规律的一种假设和研究。

但是到了价值投资这里,原来递进的层次断掉了

价值投资只认定股价终将反应内在价值。

市场对他来说就是一个报价的机制,至于它短期是有效也好无效也好,对技术面还是对政策面敏感,是可以无视的。

时而糊涂、狂躁、激动,这些都是格雷厄姆给市场先生下的定义。

但是这个“时而”具体是什么时候持续多久,并不是价值投资要去研究的。

因此理论上价值投资是无所谓持股周期的,要是可以场外交易的话,价值投资甚至都不需要股市!所以巴菲特会说出买入股票然后做好股市关门准备的比喻。

和前面的其他流派相比,价值投资在逻辑上不是递进的,而是跃迁的。


以具有安全边际的价格,买入低于内在价值的企业股权,股票价格终将反映企业内在价值。

上面这句话如果要在股票上实操,该怎么做呢?

1、计算内在价值。2、计算安全边际。3、计算反应时间

计算内在价值需要计算自由现金流,而自由现金流估算过程太复杂,简单起见,就用利润替代;

计算企业的永续增长水平太过复杂,简单起见,用短期的增速替代;

计算每一期的利润贴现太过复杂,简单起见,用当期利润的倍数替代;

因为内在价值的计算被简化了,安全边际自然也就简化了,用低PE/PB替代;

因为我们不知道股价何时反应内在价值,所以才会用长期来描述这个反应时间。

一步一步下来,最终我们看到的价值投资就变成了“低PE”、“高成长”、 “长期持股”这些东西。

而正如我们在上一篇文章中说的,这些都只是范式。

一个核心理念,人们在实践中为了便于操作和识别,给它穿上了一层层的外衣,叠加了一层层的范式。甚至还演化出了针对范式的范式,例如PEG、加速流、相对PE分位数这些东西。

这种范式就好比是佛经中经常讲到的【相】。我们需要通过这种【相】,来参与客观世界的实践。但时间久了,人们把【相】当成了本质,沉迷于对【相】的追逐。

所以佛经要教你【若见诸相非相,即见如来】

类似于佛学和佛教的关系,佛有万千化身,存在于大千宇宙。

但一旦落地给人看,就成了大雄宝殿+金樽泥塑的标配。

它脱离不了相,可它又不是相。

而如来的意思,是不证自明的真理,无所从来,亦无所去。

你叫它道、叫它公理都可以,其实是一回事情。

价值投资的最底层思想,也是这么一个非常基本的规律:

【股价终将反映企业内在价值】

这句话是整个股票价投体系的基石,如果这句话不成立那么整栋大楼会轰然倒塌。

所以价值投资作为一种理念,它不局限于某一种具体的打法,没有说PE一定要低于多少才是价值投资。

股价大幅低于企业此刻的内在价值,可以买,这是格雷厄姆式的低估型、反转型打法;

股价大致等于企业此刻的内在价值,但是企业的内在价值在未来持续增长,也可以买,这是芒格式的成长型打法;

两家同行业公司市值差距和内在价值差距有很大的区别,做多A做空B,这是对冲基金的多空套利打法;

上面这些都是价值投资理念下衍生出的范式,都有过辉煌的战绩,没有必要非说哪种才是价值投资,哪种不是。

甚至股神巴菲特,他的投资方法也只能说是价投理念下的某一种成功范式,而不是价值投资本身。错过微软苹果,就是他的【着相】。

所以我说,领会价值投资,由简化繁,由繁入简,取其意而舍其型。

见诸相非相,即见如来。

刚才说了,企业内在价值的评估方法,一旦要落实到实践层面,必然要【着相】。

各种假设各种参数,也势必有大量主观的成分,由此评估出来的企业内在价值,也必然是模糊的,而非精确的。

但是请注意,模糊并不是虚无。当模糊成为常态时,很容易诱导人走向对立的价值虚无主义:只要市场参与者心里觉得有价值,那就有价值。

我常说大问题上的模糊准确,比小问题的完美精准重要。投资要抓大问题,抓重要的问题。

内在价值是客观存在的,它依附于经济规律、商业模式和企业竞争力。

而不是指鹿为马,凭空在心头开出的一朵花。

这样的例子在实践中太多,例如某些几年下来烧掉上千亿,某一年盈利百亿的公司:

不是一句大国重器PB低,就真的有多少内在价值。

谈一谈我认为该如何实践,还是用海康威视来举例吧。

在不同的周期内操作这只股票,可能有这么几个人给你建议:

A:海康已经从最高点跌了20%,历史上它每次跌20%,第二天大概率有5%以上的反弹;

B:基金对电子已经低配,周期和消费都涨完了该涨TMT了,建议买入。

C:今年40%增长,目前仅对应18年30倍,在AI大潮的风口中,建议现价买入享受龙头估值切换到40倍的收益。

D:2018年40%增长,2019年20%增长,2020年也是20%增长。合理估值20-30倍,那么2020年的EPS是2元,2020年目标价是40-60元。40元买入3年的预期收益率在0-50%,回报率达不到我们要求,不建议买入。

上面这四种打法,都依赖于某种范式。

A是技术派的打法,周期1天,对应的范式是“海康高点跌20%会反弹”

B是博弈派的打法,周期1周,对应的范式是“基金低配就能涨”

C是事件驱动派的打法,周期1年,对应的范式是“当年业绩40%增长的龙头应该给40倍”,还要带个“AI风口”的加持。

认真看过我之前的文章就知道,这几个范式所依赖的,都是市场局部的、短期的、微观的规律。

这些规律要想生效就需要很强的约束进行“加持”:不能有人砸盘,不能政策突变,不能风险偏好从高位下降。

问题是这些约束条件的变化,往往出人意料。

这也就是为什么,卖方分析师高位推个股票,苦口婆心跟你说十八条基本面理由。

高位腰斩以后再去问他,他跟你说“风不在这了”。

严格来说,D是个三年期的事件驱动,对应的范式是“合理估值20-30倍”。

这个20-30倍怎么来的呢?可能是基于长周期的规律统计,可能是基于海外对标的参考,也可能是基于对2020年以后的基本面展望。不管是哪种,他也是对于市场规律一种预判,也要对“市场先生”有一些基本研究和了解。

但是和ABC比起来,D对市场的要求就宽容的多,不需要太多的“加持”。

D只需要知道市场先生是个人,每天开车去陆家嘴上班,就可以了。

ABC则是恨不得要研究市场先生是几点钟出门,走哪条路线,今天发型梳中分还是三七开。

对D来说更重要的,是2018-2020年里,公司的基本面究竟会如何发展,三年期的业绩会如何增长。

而不是风如何吹。

这个例子中D的周期是3年,你也可以把他放到5年、7年、10年、15年。

对价投派来说,时间越长,终点估值的波动对于复合回报率的影响是越低的。

长周期下市值的增长基本上取决于业绩的复合增长。

这就是价投派的范式。

真正意义的价投是真的买生意,可以脱离股票涨跌,基于现金、分红来衡量回报率的。而这在股市中是非常稀缺的,导致我们只能尽可能的逼近它。

逼近的方法,就是多从企业内在价值出发思考问题,多从长周期出发思考回报率。

离市场远一点,或许离价值投资就近一些。

所以股市唯一取胜法“及早离去”四字而已。



可以看到,大量散户都是市场派,游资正在从博弈派向事件驱动派融合,大部分机构都是事件驱动派,而只有很少一部分机构和投资人是价值投资派。

如果说这几个流派有什么共同点,那就是他们都是遵纪守法的,作为一个良民完全可以实践,而事实上这并非市场的全部。

一些暗黑实力派,比如内幕流、操纵流、坐庄流,还没详细说(因为一般的玩家无法选择这些模式)

我们在这里同样没有介绍量化这个流派。量化其实跟前面的划分并不是一个维度,它是一种工作方法,可以用于任何一个门派中。

我一直在强调,投资重要的是“道”而不是“术”,是你底层相信什么逻辑。

大部分人无法忍受长期的等待,大部分人也无法做到知行合一,我问十个人,起码九个人会告诉我,市场是否有效这件事不知道。大部分人得到一些“预期差”(比如知道这只股票这个季度业绩要高于预期),很难会不动心去交易。而一旦交易尝到了甜头,必然会相信这些东西是可以有效驱动股价的,从而鼓励自己去挖掘更多短线。所以投资是违背人性的。甚至说,机构可能比散户更难做价值投资,机构可能比散户更容易做短线,因为机构手上消息更多,也更容易受到诱惑。

simple but not easy,这是巴菲特对价值投资难度的最好概括。