以具有安全边际的价格,买入低于内在价值的企业股权,股票价格终将反映企业内在价值。
上面这句话如果要在股票上实操,该怎么做呢?
1、计算内在价值。2、计算安全边际。3、计算反应时间
计算内在价值需要计算自由现金流,而自由现金流估算过程太复杂,简单起见,就用利润替代;
计算企业的永续增长水平太过复杂,简单起见,用短期的增速替代;
计算每一期的利润贴现太过复杂,简单起见,用当期利润的倍数替代;
因为内在价值的计算被简化了,安全边际自然也就简化了,用低PE/PB替代;
因为我们不知道股价何时反应内在价值,所以才会用长期来描述这个反应时间。
一步一步下来,最终我们看到的价值投资就变成了“低PE”、“高成长”、 “长期持股”这些东西。
而正如我们在上一篇文章中说的,这些都只是范式。
一个核心理念,人们在实践中为了便于操作和识别,给它穿上了一层层的外衣,叠加了一层层的范式。甚至还演化出了针对范式的范式,例如PEG、加速流、相对PE分位数这些东西。
这种范式就好比是佛经中经常讲到的【相】。我们需要通过这种【相】,来参与客观世界的实践。但时间久了,人们把【相】当成了本质,沉迷于对【相】的追逐。
所以佛经要教你【若见诸相非相,即见如来】。
类似于佛学和佛教的关系,佛有万千化身,存在于大千宇宙。
但一旦落地给人看,就成了大雄宝殿+金樽泥塑的标配。
它脱离不了相,可它又不是相。
而如来的意思,是不证自明的真理,无所从来,亦无所去。
你叫它道、叫它公理都可以,其实是一回事情。
价值投资的最底层思想,也是这么一个非常基本的规律:
【股价终将反映企业内在价值】
这句话是整个股票价投体系的基石,如果这句话不成立那么整栋大楼会轰然倒塌。
所以价值投资作为一种理念,它不局限于某一种具体的打法,没有说PE一定要低于多少才是价值投资。
股价大幅低于企业此刻的内在价值,可以买,这是格雷厄姆式的低估型、反转型打法;
股价大致等于企业此刻的内在价值,但是企业的内在价值在未来持续增长,也可以买,这是芒格式的成长型打法;
两家同行业公司市值差距和内在价值差距有很大的区别,做多A做空B,这是对冲基金的多空套利打法;
上面这些都是价值投资理念下衍生出的范式,都有过辉煌的战绩,没有必要非说哪种才是价值投资,哪种不是。
甚至股神巴菲特,他的投资方法也只能说是价投理念下的某一种成功范式,而不是价值投资本身。错过微软苹果,就是他的【着相】。
所以我说,领会价值投资,由简化繁,由繁入简,取其意而舍其型。
见诸相非相,即见如来。
刚才说了,企业内在价值的评估方法,一旦要落实到实践层面,必然要【着相】。
各种假设各种参数,也势必有大量主观的成分,由此评估出来的企业内在价值,也必然是模糊的,而非精确的。
但是请注意,模糊并不是虚无。当模糊成为常态时,很容易诱导人走向对立的价值虚无主义:只要市场参与者心里觉得有价值,那就有价值。
我常说大问题上的模糊准确,比小问题的完美精准重要。投资要抓大问题,抓重要的问题。
内在价值是客观存在的,它依附于经济规律、商业模式和企业竞争力。
而不是指鹿为马,凭空在心头开出的一朵花。
这样的例子在实践中太多,例如某些几年下来烧掉上千亿,某一年盈利百亿的公司:
不是一句大国重器PB低,就真的有多少内在价值。
谈一谈我认为该如何实践,还是用海康威视来举例吧。
在不同的周期内操作这只股票,可能有这么几个人给你建议:
A:海康已经从最高点跌了20%,历史上它每次跌20%,第二天大概率有5%以上的反弹;
B:基金对电子已经低配,周期和消费都涨完了该涨TMT了,建议买入。
C:今年40%增长,目前仅对应18年30倍,在AI大潮的风口中,建议现价买入享受龙头估值切换到40倍的收益。
D:2018年40%增长,2019年20%增长,2020年也是20%增长。合理估值20-30倍,那么2020年的EPS是2元,2020年目标价是40-60元。40元买入3年的预期收益率在0-50%,回报率达不到我们要求,不建议买入。
上面这四种打法,都依赖于某种范式。
A是技术派的打法,周期1天,对应的范式是“海康高点跌20%会反弹”
B是博弈派的打法,周期1周,对应的范式是“基金低配就能涨”
C是事件驱动派的打法,周期1年,对应的范式是“当年业绩40%增长的龙头应该给40倍”,还要带个“AI风口”的加持。
认真看过我之前的文章就知道,这几个范式所依赖的,都是市场局部的、短期的、微观的规律。
这些规律要想生效就需要很强的约束进行“加持”:不能有人砸盘,不能政策突变,不能风险偏好从高位下降。
问题是这些约束条件的变化,往往出人意料。
这也就是为什么,卖方分析师高位推个股票,苦口婆心跟你说十八条基本面理由。
高位腰斩以后再去问他,他跟你说“风不在这了”。
严格来说,D是个三年期的事件驱动,对应的范式是“合理估值20-30倍”。
这个20-30倍怎么来的呢?可能是基于长周期的规律统计,可能是基于海外对标的参考,也可能是基于对2020年以后的基本面展望。不管是哪种,他也是对于市场规律一种预判,也要对“市场先生”有一些基本研究和了解。
但是和ABC比起来,D对市场的要求就宽容的多,不需要太多的“加持”。
D只需要知道市场先生是个人,每天开车去陆家嘴上班,就可以了。
ABC则是恨不得要研究市场先生是几点钟出门,走哪条路线,今天发型梳中分还是三七开。
对D来说更重要的,是2018-2020年里,公司的基本面究竟会如何发展,三年期的业绩会如何增长。
而不是风如何吹。
这个例子中D的周期是3年,你也可以把他放到5年、7年、10年、15年。
对价投派来说,时间越长,终点估值的波动对于复合回报率的影响是越低的。
长周期下市值的增长基本上取决于业绩的复合增长。
这就是价投派的范式。
真正意义的价投是真的买生意,可以脱离股票涨跌,基于现金、分红来衡量回报率的。而这在股市中是非常稀缺的,导致我们只能尽可能的逼近它。
逼近的方法,就是多从企业内在价值出发思考问题,多从长周期出发思考回报率。
离市场远一点,或许离价值投资就近一些。
所以股市唯一取胜法“及早离去”四字而已。
可以看到,大量散户都是市场派,游资正在从博弈派向事件驱动派融合,大部分机构都是事件驱动派,而只有很少一部分机构和投资人是价值投资派。
如果说这几个流派有什么共同点,那就是他们都是遵纪守法的,作为一个良民完全可以实践,而事实上这并非市场的全部。
一些暗黑实力派,比如内幕流、操纵流、坐庄流,还没详细说(因为一般的玩家无法选择这些模式)
我们在这里同样没有介绍量化这个流派。量化其实跟前面的划分并不是一个维度,它是一种工作方法,可以用于任何一个门派中。
我一直在强调,投资重要的是“道”而不是“术”,是你底层相信什么逻辑。
大部分人无法忍受长期的等待,大部分人也无法做到知行合一,我问十个人,起码九个人会告诉我,市场是否有效这件事不知道。大部分人得到一些“预期差”(比如知道这只股票这个季度业绩要高于预期),很难会不动心去交易。而一旦交易尝到了甜头,必然会相信这些东西是可以有效驱动股价的,从而鼓励自己去挖掘更多短线。所以投资是违背人性的。甚至说,机构可能比散户更难做价值投资,机构可能比散户更容易做短线,因为机构手上消息更多,也更容易受到诱惑。
simple but not easy,这是巴菲特对价值投资难度的最好概括。