新能源汽车：锂电池专题

新能源汽车：锂电池专题

转自王睿一上市公司研究的雪球原创专栏

图：阿塔卡玛盐湖

本文整理编辑自“之舟”私募汇第十二期交流内容，主讲人为儒锟投资研究总监黄蛟先生。

$天齐锂业(SZ002466)$ $当升科技(SZ300073)$ $宁德时代(SZ300750)$

01 新能源及电动车的发展趋势

今天的演讲主题是电动车产业链的发展趋势。首先说明，电动车整车没有太大机会，因为整车企业仅是组装生产企业，无论行业如何发展，它只能得到合理的生产利润，所以略去整车不作详解。下面重点谈谈锂电池上游的核心资源，简单介绍行业的细分龙头和发展趋势。

众所周知，能源是文明的血液。有数据表明，按现在的石油储量，石油只够用40多年，按目前的煤炭储量，也只够用几十年。人类文明还要延续，因此发展新能源是我们人类社会必须做的事情。

中国新能源必然会大力发展，原因首先在于我国原油对外依存度，也就是我国每年的原油进口，占比非常高而且逐年上升。原油是国家工业的血液，如果能源涨价或者能源保障出问题，整个经济就要崩溃。开玩笑地讲，你可以在天安门广场上看不清吻你手的人是谁，但你不能看不见毛主席的画像，这从政治、文化上来讲都是必须的。发展新能源可以治理雾霾，有环境保护的必要性。更重要的还在于经济层面，前几年GDP建立在基建和房地产基础之上，未来20年很难以来它们还会像现在这样贡献GDP，所以需要去寻找新的经济增长动能。这些因素是中国新能源必然大力发展的原因。对欧美而言，新能源发展是追求品位，追求清洁。但对中国和印度这样的人口众多、资源稀缺、能源价格昂贵的国家而言，是经济发展的基础和机会，而且事关国家生死，所以中国必须大力发展新能源。

目前而言，新能源是靠政府补贴的，但光伏到2030年可能会成为全球最廉价的能源。这个预判是好几年前的，按现在光伏的发展速度，可能要不了2030年，到2027年左右光伏就有可能成为全球最廉价的能源。下图中，黄色部分的是太阳能，太阳能下边的是风能，天然气、煤炭、石油这些化石能源就忽略不看了。2019到2020年太阳能还没开始冒头，如果把能源消费比作整片森林，太阳能这颗种子才刚刚开始发芽，所以未来的空间还非常巨大。

除了新能源，电动车也是必然要发展的，而且新能源最后会用于电动车。传统汽车能量的转换效率接近20%，但是轮毂电机驱动的汽车能量转换能够达到90%。所以大力发展电动车是为整个人类社会节约能源。目前用电波动很大，高低峰用电成本差距很大，但如果电动车大规模发展了，等同于调峰储能全都有了，经济利益上有好处。此外，当太阳能成本很低、能源生产很廉价的时候，电动车也会成为环保的功臣。有观点认为，电动车其实并没有减少排放，因为电还是用煤炭发的，就算用太阳能发，生产太阳能的时候也要排放大量的污染物。事实上，太阳能是会有点污染，但将来太阳能特别便宜时，可以用太阳能生产太阳能，所以最后会做到真正的零排放。智能汽车、共享汽车都应该建立在电动车技术之上，而不应该建立在燃油车基础之上。核心点是，将来的纯电动更便宜，性价比优势必将完胜。最后电动车的胜出是因为价格，而不是因为国家的补贴。

下图是各国国家对燃油车的禁售时间表。对中国而言，前两年列出了燃油车的退出时间表，海南省去年也提出2030年全面禁止燃油车，其他省份会慢慢跟上，具体时间可能会有所不同。

就电动车的价格而言，特斯拉去年降了价，今年Model X又降了近30万。去年11月份，Model X P100D在中国卖150万辆，这次降价后售价大概七、八十万，降价的速度非常快。别看现在电动车还比较贵，但价格趋势是慢慢下降的。随着成本继续降低，电动车最终会进入平价时代。所以观点是，中国整车企业压力很大。整车企业盈利并不太乐观，中国电动车虽然会大力发展，但真正赚钱的不一定是整车企业。

下图是新能源汽车的销量数据，可以看到新能源汽车产业正在蓬勃的发展。那么新能源汽车的渗透率是怎样的呢？

电动车的发展如下图所示，未来10年、20年是大规模发展时期，黄色曲线可能会和图中的曲线有所出入，但不影响对电动车发展的定性分析。目前新能源车年销量才100万辆，到2030年的时候，中国的新能源车年销量可能会达到千万。

中国新能源车的需求是一步一步起来的，现在私人用新能源车占比很小。目前公交车基本都是新能源车，以后会慢慢的推广到出租车，最后再推广到私人车。当私人去买电动车了，就意味着电动车的性价比比较合适了，市场才会大规模的扩张。

02 电动车面临的问题

新能源车目前有三大痛点：一个是综合成本，一个是续航里程，一个充电。

第一是综合成本，就是所谓的性价比。开新能源车和开燃油车，到底哪一个更省钱？按目前的油价去折算，如果电池综合成本降到1元/瓦以下，就接近所谓的平价了。2018年底的均价在1.2元/瓦，预计2019年低于1元/瓦，即今年就是电动车进入平价的年份。综合算下来，跟燃油车的成本差不多。

第二是续航里程。如果电动车只能跑200公里，那么消费者去哪里充电呢？对电动车而言，一般认为如果能有500公里的续航里程，这个问题就不存在了，500公里的续航里程相当于加满一箱燃油。目前的主流电动车是400公里左右。2019年第一批车型中，比亚迪已经有好几款车的续航里程大于500公里，有一款纯电动客车续航里程已经达到600公里。特斯拉去年那几款车型的续航里程也在550公里左右。目前德国蒂森克虏伯和戴姆勒公司正在研发双极锂电，实验室的续航里程已经到一千公里。所以，续航里程问题只是电动车大规模发展过程当中的小问题，不会对电动车产业产生大的影响。

第三是充电。我自己为什么不买电动车？就是因为充电不方便。有消息说今年要大规模降低补贴，降低补贴的钱用来做什么呢？用来补贴充电运营。所以新能源车补贴必须向充电运营倾斜。目前最大的充电桩公司叫特来电，是上市公司特锐德的全资子公司。特来电前几年大规模的亏损，因为它在全国各地建设充电桩。2018年3季度特来电开始盈利，这个节奏和特斯拉去年三季开始盈利类似。一旦开始盈利，财务状况会逐渐开始改善，盈利状况会越来越好，因此特锐德的股票今年涨得也非常多。2019年到2022年，充电桩会有非常大的发展空间，特锐德是充电桩的细分龙头。科士达做得比它稍微差点。许继电器是国网的，在国网招标中份额比较高，但是公司本身相对差些。

高工锂电是行业的权威机构，简单看一下它的预测。“市场对新能源汽车补贴退坡预期30%到40%，双积分政策鼓励新能源。”这就是说补贴退坡了，但国家还会出台一些补充的政策来让这个行业合理发展，所以这段时间实际上还是有点压着的感觉；“预期电池端价格在2019年再下降10%-20%，三元系统价格降至1.1元/瓦以下。”这个价格基本上是就是我们所谓平价的价格了；“全年产量将突破150万辆。”这个预测是去年10月份的，然而去年12月份和今年1月份，产量明显比预计中要高，所以现在官方的预测已经提高到165万辆。如果2019年真正进入平价，有可能会比165万辆还要稍微乐观一点。因为今年碳酸锂还可能降价，钴还会降价，当电池成本继续往下降价时，它的需求会更大的爆发出来。但是也要看到产业的产能是非常大的，是过剩的。所以竞争加剧之后，很多小企业会破产。“电池级碳酸锂产能扩张，最低价格可能到5万。”上周碳酸锂价格是7万，它的预测是还有可能到5万，个人认为到5万概率不大，但是有可能到6万多；“隔膜竞争激烈，湿法隔膜均价低于1.5万。”以上都是官方预测，虽然数据不会完全准确，但至少代表了产业的大方向。

目前整个产业链的上游在降价，中下游的成本也越来越便宜。将来电动车替代燃油车，不是因为政府鼓励或任何别的原因，而是因为它便宜，因为它值得。下图是锂离子电池系统的平均成本，每年都在大幅下降。2018年1、2月份碳酸锂价格最高的时候达到17万左右，到2019年1月份已经跌到7万。钴从近70万跌到现在30万，最新数据已经到了29万。锂和钴是锂电池最核心的材料，当它们大规模降价时，整个产业链成本会往下降。

03 锂电池产业的应用

新能源车就电池而言，分为很多种。老有人问，固态电池要出来了，燃料电池要出来了，锂电池会不会面临市场蛋糕被分走的可能。结论是锂电池是未来十年的绝对主力。

前段时间，有不少关于钠电池的新闻。钠是地球上非常丰富的资源，如果钠离子电池能代替锂离子电池，那成本就更便宜了。但钠不论是容量密度还是比容量，和锂完全没法比。上世纪八九十年代，日本对钠离子电池有很多研究，最后锂离子电池靠性能胜出。日本研究所的所长说过一句话，如果锂不稀缺，钠永远没有机会。如果锂不会大规模涨价到不能接受的程度，钠没有多少机会。钠离子电池可以做什么呢？它可以用来储能，在对电池综合性能要求比较低的地方，可以用钠离子来代替。

还有所谓的固态电池。2018年日本的24M公司已经把固态电池用于低成本储能了。展望电池行业的发展趋势，的确有可能向固态电池发展，固态电池未来会成为电池发展的一个大方向，但是那是多年了之后的事情。官方宣传2030年后才有望大规模的推广固态电池。需要强调的是，固态电池是锂电池的一种，它也是锂电池。固态电池将隔膜取掉，把电解液换成固态电解膜，本质还是锂电池。

燃料电池现在是处于导入前期的品种，相当于锂电池15年前的情况。燃料电池规划2025年推广5万辆，2017年仅生产1200多辆，2018年大概有30%的提高，也就是1600多辆。这仅是非常小的产量，即便2030年燃料电池生产总量是100万辆，同年锂电池是1000多万辆，比对这个数据可知，燃料电池不会影响对锂电池的判断，不会影响锂电池的规模。但燃料电池最终是能够取代锂电池的，因为燃料电池自身有很多优势。燃料电池终最终会发展成为一个很大的电池品种，有可能与锂电池平分秋色，未来空间巨大。燃料电池的一些上游资源会成为将来的热点，比如铂金是做极化时必须用到的催化剂，比如氟是用于转运离子的，比如炭纤维是用于承载燃料电池的。这都是产业大发展之后才会需要的，提前知道一下就可以。对于做股票而言，锂电池每一轮上涨燃料电池都会跟涨。但导入期概念股即便要参与，也是波段参与，重技术重运气，不用分析太多基本面。有几个是比较典型的燃料电池标的，包括大洋电机、雄韬股份、潍柴动力、贵研铂业和雪人股份。

锂电池除了做动力电池之外，还可以储能。近年来储能的成本下降速度非常快，如果再发展几年，储能单从经济上来说能够实现全面经济性。储能的需求现在已经存在，比如新能源发电就要配储能，如果不配储能的话，发出来的电用不了，弃风、弃光就是这个原因。除此以外，要保证电力的供应也需要储能。储能现在规模还很小，但是未来是一个非常大的市场。

目前大部分储能方式是把多余的电用来抽水，之后再把水用来发电。这种储能方式的能量损耗很大，而且成本不便宜。之所以这样做，是因为目前锂电池的成本太高。再过几年锂电池成本便宜之后，用于储能的蛋糕会变得非常的大，锂电池占的比例有可能是占20%甚至30%。综合比较起来，储能用锂电池是最好的，其他只是替代。

中国做储能的上市公司，有阳光电源和杉杉股份，但目前不建议把储能当作重点。储能主要是解决锂电池的最终出路，比如说现在大力发展三元电池，磷酸铁锂电池因为综合性能不够，有可能就会应用得很少，将来比较差的磷酸铁锂电池，就可能直接用于做储能电池。

电池由正极、负极、隔膜和电解液等构成。宁德时代是锂电池行业的绝对龙头，如下图所示，能够进入宁德时代供应商体系的供应商，基本是这些细分行业相对比较好的公司。产业链每一个细分行业处于不同的周期之中，它们的盈利状况也不完全一样。产业链最重要的是正极材料，因为正极材料占的份额最大，正极材料当中最核心的原材料，也就是锂和钴。

04 锂电池上游核心资源

前面的篇幅是想得到一个结论：锂电池将来一定会得到大规模的发展。锂电池大规模发展后，产业链从上游资源到中游生产，再到下游电动整车，包括储能在内，大部分只能获得生产的利润，大量的利润会落到锂电池发展不可获取的原材料之上，在锂电池大规模发展的时候，原材料会得到真正爆发性应用和爆发性的利润增长。

先讲锂，大家应该对碳酸锂都不陌生。锂号称是21世纪的能源金属，它的原子序数是3，这决定了它在物理上和化学上有不可替代的优势。它半径小，密度小，硬度大，熔点高，电荷密度大，是做电池最理想的材料。现在无论是锂电池还是钠电池，甚至燃料电池，都是把正离子从负极运到正极，只要运用这种模式，锂就是最好的选择。原子电池的未来能源氚，也可以用锂去做。核反应之下，一公斤高能金属锂燃烧释放的热量相当于2万吨优质煤燃烧。所以像火箭发射所用的能源，不可能用煤，需要用的就是这类高能金属。除了做锂电池，锂还有广泛的应用，是未来必不可少的金属。在工业上，比如镁铝合金中加入锂，轻和硬的特性都会大幅度地增加。这说明锂是个好东西，随着我们科技往前发展，锂会用得越来越多。

观察碳酸锂的价格走势，上世纪九十年代出现了一轮下跌，因为当年SQM扩产。SQM扩产导致产能扩张，这期间又没能产生重大的应用，意味着产能扩张之后价格会下降。2004年左右，3C电池在笔记本、手机上大规模应用，引发锂的一轮上涨。最大一轮涨幅出现在2016年前后，大涨之后价格到了17万左右，然后跌下来，目前在7万左右。国外碳酸锂价格运行变化比国内慢，国内到高点的时候，国外还在往上涨，直到今年1月份还在涨。这说明什么？说明碳酸锂在中国被爆炒了，但从国外长期趋势而言，碳酸锂的应用还在大规模的增长。

2017年全球消费锂24万吨，其中工业和3C消费占比接近70%，新能源车消费占比27%。目前新能源车的数量尚且较少，就已经占这么大的份额，将来新能源车扩张的时候，有可能迅速成为锂最重要的应用领域。因此，未来锂的稀缺性跟新能源车关系特别大，新能源车一旦发展，锂会大规模紧缺，供需关系和前几年完全不一样。

2017年全球的锂储量1600万吨，这1600万指的是金

属锂。金属锂折换成碳酸锂，大约是8500万吨碳酸。中国储量320万吨，折算为1700万吨碳酸锂。1600万金属锂储量中，盐湖锂占60%。碳酸锂是所有锂化工的原材料，比如氢氧化锂就是用碳酸锂来做。部分锂资源开采难度太高，部门含量太低，不可能全提炼出来，所以假设能开采的锂只占40%，也就是640万吨金属锂，3000多吨碳酸锂。

电动车单车带电一般是100千瓦来算，单车需要90千克碳酸锂。2018年全球汽车保有量13亿辆，如果按照未来电动车8亿辆保有量，单车需要80千克碳酸锂计算，需要6400万吨碳酸，把全球所有的碳酸开采出来都不够用。这仅是单纯电动车就不够用，如果考虑大规模的储能需求，以及备用电池、3C、工业等应用领域，锂绝对不会丰富，将来肯定是稀缺资源。因此结论是，锂资源短期是过剩的，长期是紧缺的，目前难以替代。但是对人类要有信心，将来锂资源真的特别稀缺的时候，相信会有其他方式解决。

下图是锂的消费量预测。前期增长比较慢，是因为新能源车占比太低。当新能源车占比提高之后，增长速度会越来越快，增长量会越来越大。随着平价时代的到来，能源的利用会超预期，储能会迅速的发展，锂价下降之后，实际需求可能会更乐观。预测需求数据可能是偏悲观的数据，这是纯个人观点。

下图是锂的产能预测。2018年至2020年是扩产高峰期，预计2019年末价格触底后，落后产能会被淘汰，2022后供不应求，优质锂矿享受溢价。2020年综合折算下来对锂的需求大概40万吨，这意味着当年产能是过剩的，这也是为什么碳酸锂价格大幅下降。从2018年到2020年的三年，是上游扩产最快的三年，扩产的速度远远超过下游需求增长的速度，所以这几年碳酸锂的价格会大跌。但这只是统计数据，是根据各大厂商的未来规划测算的。实际上，当世界用不了这么多锂的时候，这些规划不会全部成为现实。而下游的需求却在飞快的增长，所以之后几年会出现供需的剪刀差。

2019年是供应大幅度增加的时候，但实际发生的情形可能比下图要乐观，因为到时候增加的产能极有可能会取消。所以从下图来看，行业的转折点应该发生在产能大规模过剩的阶段。但股市是提前于实体经济的，在这个位置像天齐锂业这类龙头可能已经发生转折了。当别人认为行业看起来还很不好的时候，它其实已经在最低点开始涨了。在行业最黑暗的时候，是行业的公司估值最低的时候，也就是这个行业股价最低的时候。综合锂盐项目释放的节奏是，2019年的下半年压力最大，2020后供给放量，增速会减弱。像天齐这类龙头，有可能在2019年底或2020年初开启一轮牛市。

接下来看看有关扩产的数据。下表的四个公司是世界上产量最大的四个盐湖企业，它们盐湖的生产成本最低，它们的产能扩张决定了整个行业的产能状态。

前文提到2020年时需要40万吨锂，其中盐湖能供给的产量是24万吨。下图把它排在前面，是因为盐湖产锂的成本最低，所以当这个行业供应过剩的时候，盐湖的供给能卖出去，另外还有16万吨由泰利森供给。那么后面多出来的部分怎么办？这部分落后产能将被淘汰，当然不会完全淘汰，只是中间大部分被淘汰，剩下一部分通过技改、增加资源供应、资金运作等方式，扛过碳酸锂最寒冷的时期，可能还能生存下去。为什么能生存？因为产业还在大规模的扩张，问题产能淘汰掉剩下的部分就是这一轮锂资源大涨核心的收益公司。比如目前需要40万吨，将来需求会增加，按照之前的计算大概在2021年底或2022年，碳酸锂会出现供不应求的状态。实际上，个人预计2022年锂就供不应求了，锂的价格会暴涨，这就是为什么特别看好核心资源。如果行业完成产能淘汰，锂资源价格暴涨，上游资源占有较大市场份额的公司，盈利岂不是翻倍的涨吗？盈利翻倍的涨的，一个长期成长的公司，它会获得非常高的估值。

放眼全球的锂资源，智利盐湖阿塔卡马是世界上最好的盐湖。它好到什么程度呢？湖水经过太阳一晒，出来就是碳酸锂，简单加工一下，就是电池级碳酸锂，成本非常便宜。阿塔卡马总共1600多平方公里，其中1400平方公里属于SQM，它能开采到2031年。天齐锂业持有SQM接近26%的股份。另外一家全球龙头是美国的雅宝，阿塔卡马有160平方公里属于雅宝。2018年底的雅宝的市值为81亿美元。天齐和雅宝两家控制了全球最好的锂资源。天齐收购SQM的股价是按每股42美元收购的，股价前期跌到25、6美元，按收购总共花费40亿美元计算，目前仅值24亿左右，天齐亏了十多亿，这也是它为什么会跌到这个价位的原因之一。但个人认为，只要能拿到这个资源就是成功，因为将来碳酸锂涨价之后，成本可以忽略不计。

再看中国的锂资源，中国探明锂储量320万吨，主要分布在青、藏、川。青海主要在格尔木盐湖。西藏是扎布耶盐湖最大，扎布耶盐湖是世界最好的盐湖之一，但是它开采难度较大。四川也有很多，在甘孜州有一个很好的矿，叫甲基卡矿，全球能排上号，但是开采条件比较差。

盐湖资源而言，西藏暂时没有盼头，西藏矿业只有一千吨的产能。若干年前它的规划是5000吨，经过多年努力，仍保持一千吨的产量，可能是因为开采确实比较困难。2025年前中国锂资源主要看察尔汗盐湖，它有120万吨储量。国内最好的锂资源是扎布耶盐湖，140万吨资源，比察尔汗资源好太多，镁铝比特别低，直接以碳酸锂存在，仅比阿塔卡玛差一点，但目前开采条件极差，只能算战略储备。

如果相信锂电池能大规模发展，相信碳酸锂会涨价，那么天齐是锂资源最好的公司，它控制的不是中国的锂资源，而是全球的锂资源。它持有泰利森51%和SQM27%的股权，当年它收购泰利森是蛇吞象，那时天齐的市值40多亿人民币，敢于把全球最大的锂资源企业的51%的股权收入囊中。后来收购SQM27%的股权，支付了40亿美元的现金，而天齐前期股价最低的时候，市值才50多亿美金。扎布耶盐湖不是最好的盐湖吗？但多年可能都无法开采。天齐的蒋老板在四年前，就拿下扎布耶20%的股权，放在那不动，从来没想过开采，只是作为战略储备；多年前天齐拿了甲基卡矿20%-30%的股权，没想动，也是战略储备。天齐在锂资源上，真是做得非常好的一家公司，蒋老板是很牛的人。

中国锂资源主要分布在盐湖，盐湖的开采成本很低，目前的盐湖锂的上市公司主要是盐湖股份和藏格控股。查尔汗湖4500平方公里，3700属于盐湖股份。但盐湖股份这段时间因为煤化工遇到问题，现在不推荐它。谈到锂资源，还有赣锋锂业，为什么一直强调天齐而没提赣锋呢？最近几年，赣锋疯狂地去国外收购上游资源，包括在泰利森的边上也搞了几个矿，还去智利、阿根廷搞了几个盐湖矿。但是全球最好的矿在天齐手中，赣锋的矿差了很远。如果2020年要40万吨锂的话，除了盐湖锂就只有泰利森的矿成本最低。假如真是打价格战，它拼不过天齐。如果关注锂的加工，可以看赣锋，如果关注资源，还是看天齐。为什么说西藏矿业要多年以后关注呢？因为西藏矿业拥有扎布耶最大的股份，扎布耶现在开采成本高，但是将来锂资源涨价，开采成本便宜了之后，扎布耶的资源比察尔汗的盐湖锂资源好太多了。

再看钴，钴和锂差得不太远，全球钴的储量大约是710万吨，主要分布在刚果、澳大利亚和古巴，三国占比达到73%，刚果一国就占到近一半。钴产量中68%来自于铜钴伴生矿，30%来自于锂钴伴生矿，只有2%左右是单独开采。为什么单独列这组数据呢？未来若干年世界传统经济都不会太好，铜的需求不会太高，铜矿的开采不会大规模地增加，而铜钴伴生矿占比68%，单独开采钴是非常贵的，它必须要和铜一起开采。经济不景气限制了整个钴矿扩产的动力，增加了扩产的成本。另外，以目前技术而言，钴的稀缺性强于锂，总共只有710万吨，目前每年对钴的需求达到12万吨，其中新能源车只占1万多吨。如果新能源车大规模发展，每年需要几十万吨钴的情况下，产量完全不够。

目前还不知道锂电池用什么来代替钴，但将来它被新技术替代的可能性大于锂。这是它的原子序数决定的，锂的原子序数小于钴，当钴如此稀缺的时候，人类会找到合适的替代元素。上一轮钴价暴涨，不是因为真实需求的增加，而仅仅是新能源车暴涨之后会用到很多钴的预期。这说明钴的前一轮暴涨仅是一个概念，因为2018年的动力电池仅用了1.16万吨钴，一旦动力电池的钴需求增加的时候，意味着钴的整个需求曲线比锂需求曲线还陡峭。事实上，近三年钴供需基本平衡，看产量的时候，钴的产量是略大于需求的，但考虑了库存因素，总体上是基本平衡的。2019年钴的增加主要来自嘉能可的扩产和欧亚资源的扩产，这两个项目扩展了几万吨。

三元电池的趋势是去钴化，811后边1代表代表钴，前面代表锂，锂的用量越来越高，钴的用量越来越低。从333到811，钴的用量减了55%左右。这也印证了为什么这一轮钴价会暴跌，因为市场认为以前要用那么多钴，结果现在成811了，钴用得越来越少了。如果按这个趋势发展下去，会不会钴越用越少呢？这是一个很大的担忧。事实上，低钴化的进程已经结束了。2018年的主流是523，2019年的主流是622，然后往后走两年，811可能成为主流，再往下没有空间了，因为钴的比例不是越低越好，考虑电池综合的性能、稳定性、比容量、密度而言，811技术基本稳定了，今后锂电池用钴下降空间非常小，而锂电池一旦扩张，钴的需求就增大。预计2019年的钴价低位震荡，个股只有超跌反弹机会。2020年钴迎来长线机会，关键点是什么？主要是比拼矿山成本。钴相关的上市公司有洛阳钼业、格林美、华友和寒锐。洛阳钼业的钴产量仅有1.8万吨，已经是中国最大的产量，但这个公司市值已大，除了钴它还有其他的资源。前几年整个有色资源非常廉价的时候，它收购了很多矿，其中就包括钴矿。洛阳钼业最终可能会进化为中国非常优秀的矿资源公司。格林美本身没有矿资源，它主要是做汽车的拆解，把产品拆解下来之后，做再生产就已经成为中国最大钴生产商。但它生产效率比较低下，目前也没有太大的行情，因为现在电动车报废很少，将来电动车报废率上去之后会不错，格林美可能会占据一席之地。但从公司历史上来看，管理层的执行力一般。此外，2019年下半年到2020年上半年，华友和寒锐㛑可以关注。

05 锂电池产业链细分龙头

上游资源之后是产业链中游的一些细分龙头。细分龙头不讲得特别细节，因为现在是做龙头的时代，挑选行业前两、三名关注就可以了。

2020年动力电池需求是110G，2020年规划产能是326G，这之间存在巨大的产能过剩，所以锂电池的价格还会继续往下调，也正是因为产能过剩和价格下调，锂电池产业才会迅速进入平价，这有利于整个行业发展。但行业中的公司怎么办呢？首先这些数据只是规划的，中国人喜欢搞规划，结果发现锂电池没那么赚钱，相当一部分规划就取消了。所以没那么恐怖。真正具有低成本优势的企业会迅速胜出，获得它们应该得到的利润。这个过程中龙头集中，无效产能持续出清。过剩的、成本高的企业，要么宣布破产，没破产可以转行做储能，或者做慢速、低速电动车。

电动车最重要的成本是锂电池，锂电池占了电动车成本的40%多。因此不用关注电动车，它只能获得平均的产业利润，没有多少暴利。真正的核心是锂电池，锂电池成本构成分为三部分，包括电芯，宁德时代就是电芯制造商，还包括包装和BMS。它们组成个锂电池组。

电芯是整个锂电池产业链的核心应用，分为正极、负极、电解液和隔膜四部分，它们称为电芯的四大组件。宁德时代2015年市占率大概只有7、8个点，2017年市占率达到17%，之后迅速成长，2018年底的时候到了43%。近几年锂电池大规模成长的过程中，宁德时代的市场占有率疯狂地扩张，意味着排名靠后的公司正在死亡。以2018年为例，锂电池产业的产能利用率很低，大概只有50%出头，但宁德时代的产能利用率超过90%，其他小厂的产能利用率只有10%。10%的产能利用率就意味着亏本生产，终将被淘汰。宁德时代2017年销量超过松下成为全球第一，新股上市就被爆炒，即便是2018年的大熊市，也没跌下去，股价还在90元左右。这就是龙头的魅力。

锂电池分为两类，一是动力电池，主要是用在电动车上；一是锂原电池，比如电表用的纽扣电池。亿纬锂能是全球锂原电池的绝对龙头，占全球锂原电池的份额在38%左右。动力电池竞争很激烈，而锂原电池竞争没那么激烈，一直能够保持40%以上的毛利率，是一块非常丰厚的蛋糕，亿纬锂能的老板从大学毕业就开始做锂电池，技术等各方面都不错。锂原电池的要求标准比动力电池还高，所以亿纬锂能是有足够的技术基础的，去年它开始进入动力电池行业，现在占比还较小。预计2019年，亿纬锂能的电池装机量会达到9GW，盈利水平比宁德时代还好。如果想买锂电池的龙头，就关注宁德时代和亿纬锂能，其他的最多二线补涨，这是反复强调，只关注龙头。

锂电池还有一个占比比较大的组件，是正极材料。过去正极材料主要是磷酸铁锂，未来五年内，主流的正极材料是高镍三元，这类似于单晶硅对多晶硅的替代。锂电池的大规模扩张，正极材料跟着扩张，三元材料也跟着扩张。近三年，三元材料占比从30%提高到50%以上。就正极材料的公司而言，排名第一的容百尽管没有上市，但它成长得很快，市场份额从2017年12%增长到2018年的14%。排名第三的是当升，市场份额从2017年的8.7%增长到2018年的10.8%。2018年正极材料的产能是过剩的，在一个产能过剩行业中，前三名能够提高自己市场占有率，是非常不容易的。容百和长远锂科没有上市，当升是上市公司里的龙头，它虽然2019年没涨，但在2018年行业那么烂的情况下，逆势涨了50%。三元正极材料目前主流的计价方式是成本加成的方式计算收益，比如上游的成本是十元，生产企业只敢加1元的利润。在目前这种计价方式之下，上市公司的利润缺乏爆发性，这也是市场给的估值不会特别高的原因。除非出现大规模供不应求的情况，它才能够改变计价方式。

接下来是隔膜行业。如果电池技术不发生变化，隔膜已经跑出绝对龙头。然而固态电池不用隔膜，这意味着如果固态电池大规模发展，隔膜的市场容量会缩小。但也不用太担心，因为到2030年，固态电池只能占不到20%的份额，所以至少10年之内，隔膜还是一个非常大的市场。恩捷2015年份额只占13%，2017年到了25%，2018年达到35%。恩捷在隔膜行业的权威性，比宁德在电芯的行业地位还强，它的生产成本遥遥领先于整个产业。近几年隔膜行业在降价，降价的引领者就是恩捷。每个月恩捷都下调价格，但仍然能够赢利。可以看出恩捷是一家非常优质的公司，问题就在于未来固态电池的发展，所以有时候市场给它估值不是很高。锂电池目前面临最大的利空，是2019年3、4月可能会出大幅度降低补贴的政策，但利空已经充分消化。一旦等到政策落地，只要不是特别严厉，有可能刚好是产业的低点。那时候可以关注恩捷。

然后是电解液。电解液领域的绝对龙头是天赐材料和新宙邦。天赐是数码电解液的绝对龙头，也就是3C消费领域的绝对龙头。动力电池时代来临，天赐的转型稍微慢了点，因此这一阶段的竞争力最强的是新宙邦，但天赐依然是龙头。电解液的关键在于配方，需要和下游电池生产厂商共同研发，配方决定了公司的核心竞争力。2018年天赐材料跌得很惨，而新宙邦2018年没跌。2019年的天赐材料涨了很多，而新宙邦没有大涨。后期产业链起来了，可以关注六氟磷酸锂的龙头多氟多。多氟多是中国氟化工的龙头，但公司管理层一般，还搞多元化，业绩很普通。

最后是负极材料。负极材料在锂电池四大组件中属于不缺资源的，碳、石墨技术门槛不高，所以负极的投资价值相对少一点。虽然负极材料产业不是很好，但璞泰来这家公司的公司业绩很不错，前段时间一直没涨，最近连续涨了三天。这类公司可以等待板块上涨之后做补涨，算是非常优秀的补涨品种。

此外，新能源车还有相关产业链。旭升股份是特斯拉一级供应商，特斯拉近两年主推Model 3的变速箱体铝铸件就是旭升股份提供的。一家做铝合金的公司，多年来毛利率超过40%，而同行做铝合金的毛利率只有百分之十几，那么公司一定有核心竞争力。当特斯拉进入中国，它就是最大受益者之一。特斯拉都用它的产品，中国其他新能源车企业估计也会考虑它。公司近两年上市，这段时间涨得也非常好。三花智控做电动车的热管理系统，比如空调系统，就是由它来做。公司已经跻身全球几大顶级厂商，与宝马、奔驰、保时捷有签订合同。公司能给全球顶级品牌做热管理系统，在中国就是当之无愧的老大了，中国电动车将来发展起来，公司能分很大一杯羹。宏发股份是电动车高压直流继电器的全球龙头之一，在中国是绝对龙头，长期来看各方面都比较优秀。汇川技术在伺服系统领域做得非常好。

06 锂电池发展趋势及投资总结

下图可见动力锂电池的发展趋势。电芯最初是120瓦，最终要做到500瓦，对相关材料的配套就有了要求。就正极材料而言，目前处于从磷酸铁锂向高镍三元的过渡阶段，也就是811阶段，再往后正极材料可能会用复合电极，但复合电极也离不开锂。就负极材料而言，目前用石墨，往后会用硅碳负极，所以相关公司如果在硅碳负极上没有技术储备，有可能被淘汰。再往后硅碳负极会升级到金属锂，这意味锂又新增了需求，这也是烈看好锂资源未来的原因。就隔膜而言，尽管恩捷不错，但时间长了产业的天花板就出来了，到了固态电解质阶段根本没有隔膜了。就电解液而言，有机液态正在向固态电解质过渡，下图都算正常的技术储备，新宙邦已经开始研发了。经过前几年的迅速下降，NCM811基本到了技术的极限，技术进步趋缓，未来几年的钴比例不会大幅下降。硅碳负极是特斯拉使用的保护方案，在人造石墨中加入10%的硅晶材料，提高能量密度。从这点可以看出，人类的技术总在往前走。

总而言之，包括太阳能、风电在内的新能源产业正在步入成长期初期，电动车在2017年底全球市场占有率刚达到1%，中国稍快一点，去年中国占有率达到3%，这就是进入成长期的标志。但整个成长期很长，至少需要十年，大约会持续到2030年前后。最大的受益者是天齐这类的资源垄断者，反复强调看好天齐，不过不是这段时间，而是要等到2019年底才会上涨。2019年补贴退坡是行业关键的洗牌年，龙头扩张并垄断大部分市场及利润，等到退坡政策落地，无论市场跌还是不跌，都是投资行业的切入点，关注细分龙头。龙头大幅拉升后，投机性地做第二波补涨的行情。

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