福莱特玻璃 (6865.HK) - 短期需求延迟，但中长期行业景气度有望持续
投资概要
业绩保持高速增长
受益于新产能投产、需求回升引发的单价上升，福莱特玻璃2019年实现营业收入48.07亿，同比增长56.9%；实现归属净利润7.17亿，同比增长76%；经营活动现金净流量5.10亿，同比增长18.4%；加权净资产收益率17%，同比增长5个百分点。
量价齐升，光伏玻璃占比提高至近八成
2019年公司光伏玻璃销售量达到1.6亿平米，同比增长67%。受益于光伏玻璃价格回升，新投产的产能生产效率提升和产品结构优化（薄玻璃占比提高），公司毛利率提升 5.18 个百分点至 32.87%。
分产品来看，公司的光伏玻璃/浮法玻璃/工程玻璃/家居玻璃分别录得37.5亿/1.71亿/4.51亿/3.36亿元的营业收入，同比+79%/+9%/+14% /+1%。分部毛利率分别录得32.9%/12.4%/22%/28.1%，分别同比+3.04/-2.83/-2.6/+0.9个百分点。光伏玻璃收入占比提升至78%，接近八成。总产能提升至5400吨/天。
2020年一季度实现营收12.03亿，同比增长29.10%，环比上个季度减少15.6%；实现归属净利润2.15亿，同比增长97.0%，环比增加2.6%。 2020年一季度由于光伏玻璃提价效应延续及，同时原材料价格在降低，公司毛利率继续攀升，达到历史高位的39.88%。
2019年和2020年一季度公司的管理研发费用率分别为6.8%/5.8%，同比分别下降0.8/1.4个百分点。不过，销售费用率分别是5.31%/5.8%，同比增加了1.12/1.25个百分点，主要由于运输单价增加。
疫情或导致需求延迟，但下半年行业景气度有望持续
2019 年国内光伏市场缩紧，但海外市场表现亮眼，出口快速增长。 2020年一季度海外需求依然强劲，弥补了国内停工缺口。二季度疫情导致的外需延迟令光伏玻璃价格承受了一定压力，或将对公司二季度业绩有一定负面影响。但公司收入构成中欧美地区仅占10%，且随着国内复产复工的推进和海外需求的逐步改善，预计下半年需求端将改善明显，总体影响可控。展望未来，行业已经进入规模化竞争阶段，产业集中度不断提高，公司和信义的合计市占率已经超过50%，双寡头格局稳定。
可转债和非公开增发将缓解债务压力，推出股权激励激发长期增长活力
公司近年来积极扩产，资本开支压力较大，近三年资本开支分别达到5.5，12.6，13亿，资产负债率分别为45%，47%，52%。公司近期公布发行14.5亿可转债和20亿非公开增发，主要用于安徽凤阳的四线、五线各1200吨/日产线的生产建设和六线、七线各1200吨/日的筹备建设。新增产能将拥有明显的技术和规模优势，成品率的提高和单位成本的下降将进一步增强公司的盈利能力。
公司于4月发布A股股权激励计划（草案），拟向16名中高层管理人员及关键技术人员授予公司限制性股票600万股，实施条件为2020-2024年收入增速不低于0%/ +20%/ 25%/13%/17%，旨在绑定员工利益，确保未来业绩稳健发展。
投资建议
考虑到二季度疫情影响，我们下调目标价至7港元，对应2020/2021年各13.4/8.6倍 P/E，维持增持评级。 (现价截至2020年6月15日)
财务资料
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辉立证券 研究部 (Research Team)